国盛：大制造每周分享会议纪要-市场风险偏好得到提振，聚焦制造业核心资产-190627

机械：工业视觉产业大有可为军工：回归基本面，把握双主线电新：风电板块业绩确定性强，提前布局静候毛利拐点汽车：洗牌在即，两极分化加剧会议纪要国盛机械研究姚健科创来临，关注工业视觉景气赛道工业机器人推广应用下，制造业逐步实现生产自动化，并向智能化阶段迈进。机器视觉是实现智能化生产的核心技术之一，产业成长迅速，是当前机械板块景气度较高的细分赛道之一。精度/效率/成本/智能化生产需求带动，机器视觉市场规模高增长。工业视觉目前主要应用包括工业检测、引导、识别等。对于检测而言，随着工业品精细度、结构复杂度提升，人工目检在检测精度/效率上逐步落后于成熟的机器视觉检测，对其替代是必然趋势。而工业视觉识别/引导等技术功能则可用于辅助生产流程，实现工业制造自动化乃至智能化。根据中国机器视觉产业联盟数据，2015-2017年，国内机器视觉各行业销售额年均复合增速近36%，预期2018-2020年年化复合增速25%，市场规模将达130亿元左右。技术壁垒高，行业盈利能力突出。我们对机器视觉产业链国内外主要厂商进行了梳理，由于产业处于景气增长期，因此整体盈利能力普遍偏高，中游整机设备制造商毛利率超50%；且自下而上，随着技术壁垒的提升，核心零部件厂商毛利率显著高于系统集成商，视觉传感器核心制造商康耐视、基恩士综合毛利率均近80%。核心客户突破，国内工业视觉头部厂商成长迅速；技术迭代窗口期，有望实现核心部件自研突破复制海外巨头高增长路径。产业链看，国内企业仍以系统集成为主；产出规模看，绝大部分企业收入规模低于1亿元。但国内头部厂商依靠成熟软件平台/精密机械技术积淀逐步得到消费电子、汽车等主要应用领域的核心客户认可，实现业绩高增长。当前，工业视觉技术正从2D向3D演变，主流厂商均在积极布局且尚未形成成熟产品。国内部分头部厂商已有相关技术储备且部分产品技术性能超国外同行，有望把握住此次技术更迭的窗口期，实现核心零部件的自研突破，进而提升整体盈利能力及未来成长空间。国盛军工研究张润毅回归基本面，把握双主线6月以来贸易摩擦有所缓和、并购重组松绑，科创板发行在即，诸多利好因素使得市场情绪明显提振。被贸易摩擦压制许久的股市迎来反弹，“反弹行情买什么？”成为市场疑问。我们认为，当前时点军工板块具备较强的配置价值。市场情绪回暖，反弹行情下重视军工板块投资机会。我们认为当前军工板块具备较强的配置价值，下面从估值、行业β等角度来论证：1）估值角度：4月中 旬以来，军工板块估值再次回落，当前板块PE不足60倍，接近2014Q1水平，仍处于历史较低水平。2）β的角度：军工板块的高β属性表现为与创业板同涨同跌，作为高弹性品种在19年春季攻势中超额收益明显，2月1日至4月1日区间跑赢上证综指14.6pct。3）当前板块“改革+成长”的内在逻辑持续强化，我们判断在2019年这两方面均有超预期的可能。我们认为应重视军工反弹行情，继续聚焦高景气领域，尤其关注电子元器件、军工新材料等受益科创价值重估、国产替代的优质标的。把握“改革+成长”双主线，聚焦行业高景气、基本面良好的优质标的。我们在策略报告《逆周期，新景气》、《大国重器，高端铸基》中坚定看好2019年板块机会，重申“改革+成长”双主线逻辑：1）成长逻辑：2018年7月我们提出“基本面反转，拐点已至”，并判断19-20年将是军工采购高峰期。19Q1军工行业收入YOY+18%，归母净利YoY+67%，预收高企现金流改善明显，看好2019年航空航天、信息化等板块全年业绩表现。2）改革逻辑：2019年初船舶系重组事件拉开军工改革大幕。我们认为，随着军工改革持续推进，2019下半年各大军工集团资本运作有望加速，两船合并预期、院系改制进展等有望催化板块行情。并购重组政策松绑，利好军工板块。6月20日，证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》征求意见。1）政策基调支持并购重组：16年9月至18年10月监管收紧并购重组，继在18年10月推出“小额快速”审核施行宽松机制后，此次的新办法将取消“净利润”核准，恢复重组上市配套融资、创业板允许借壳上市等为并购重组松绑。2）军工重组有望增多：据我们的统计，2013年至今军工板块重大重组事件37起，在监管收紧的16-18年合计11起，这仅与15年一年数量持平。我们认为此次监管松绑利于激活军工板块并购重组，加快军工资产证券化进程。3）助力军工产业改革，关注重组概念股：资本运作是企业发展的重要途径，我们认为宽松政策下集团资产整合到上市公司、上市公司分拆上市的障碍有望逐步清除，利于上市公司提质增效，军工重组概念股将显著受益。选股思路与受益标的：1）景气上行组合（攻防兼备的“核心配套+总装”成长白马）：中航光电、航天电器、中直股份。2）国企改革组合（资产证券化、混改、股权激励等预期）：中航机电、航天电子、内蒙一机。3）科研价值重估组合（军工信息化、自主可控、新材料）：振华科技、四创电子、菲利华、耐威科技、火炬电子。国盛电新研究王磊风电板块业绩确定性强，提前布局静候毛利拐点存量电站保电价保收益率确保了今明两年行业装机高速增长，景气度高。根据最新的《2019年风电建设管理办法》，2018年底之前核准的陆上风电项目需要在2020年底之前并网，海上风电项目须在2021年底之前并网，才能确保补贴。2018年前核准未建项目将成为今明两年的装机主力。根据彭博新能源统计，2018年之前核准未并网项目约为88GW，存量项目抢装提升行业景气度。根据中电联数据，5月风电装机1.38GW，同比增长43.75%，行业景气度逐步提升。预计2019年风电装机在28-30GW，同比增长30-40%。 行业高景气加快设备厂商订单释放，风机企业有望提前迎来毛利率拐点。受到前期风机价格战影响，风电龙头设备金风科技今年毛利率存在下行风险。不过随着行业装机加速，公司低价订单释放加速，且批量化出货有望摊销生产成本，公司毛利率有望提前迎来拐点。大型化和智能化趋势下，整机厂商集中度或将再度提升，龙头有望强者恒强。根据彭博新能源发布的2018年中国风电整机制造商新增装机容量排名，国内前五大龙头企业市场集中度继续提升，达到72.9%，同比增长9.9pcts，其中金风科技预计新增吊装6.7GW（含0.4GW海上风机），市占比32%，位列第一；远景能源新增吊装3.7GW（含0.402GW海上风机），市占比17.5%，位列第二；明阳智能新增吊装2.5GW，市占比12.0%，位列第三。在风机大型化和智能化的趋势下，龙头企业或将凭借其雄厚的研发优势继续扩大领先地位。金风科技从2015年以来，研发支出一直维持在13-16亿元左右，遥遥领先于其他竞争对手，龙头地位有望得到巩固。国内外需求共振，零部件厂商业绩加速释放，钢材价格企稳，毛利率有望回升。随着国内装机复苏和海外主机厂商订单增加，国内风机零部件厂商收入单季度同比增长从去年下半年开始加速。2019年Q1金雷风电、天能重工、双一科技和日月股份的收入增速均超过50%。目前钢价维持高位震荡。以钢材为主的风电中游制造业铸锻件厂商订单一般一年一议，或者一季度一议，钢价高位震荡叠加批量化出货有望有所增厚中游铸锻件企业毛利。同时对于风塔企业而言，定价机制一般为成本加成，订单执行周期在3-6个月，订单签订时便已锁价，钢价短期内下降也有望提升公司单吨毛利。建议关注风电龙头金风科技、风塔设备厂天顺风能、风电零部件厂商日月股份，金雷股份。国盛汽车研究程似骐洗牌在即，两极分化加剧欧洲在2018年9月，将汽车的排放标准由原来的欧6提交到了欧6d-temp。新排放标准的指标没有发生变化，改变的主要是检测方法：将原来的NEDC测试循环转为WLTP循环，并增加了真实道路排放检测，也就是俗称的RDE。新的测试方法要求整车厂需要对旗下所有车型的配置组合进行重新检测，并且单个组合的检测时间由原来的方法延长了一倍。而这个提交的法令是在2017年9月颁布的，这就意味着从法令颁布到正式实施，其中的过渡期只有一年的时间。所以在18年9月正式实施的时候，欧洲全市场的车型过审的比例只有60%，因此当时的市场扰动是由于车型供给的不足所导致的。从欧洲提标的影响来看，销量方面的影响，当时提标对于欧洲市场的扰动一共持续了9个月，其中提标前两个月是行业的清库阶段，行业销量同比增长了15%，第2个阶段从18年9月正式实施到18年12月，是行业的下滑阶段，销量同比下滑11%，19年1~4月是第3个阶段，在这期间行业的销量逐渐复苏，累计同比下滑了2%。对于价格而言，当时欧洲的经销商能够通过预先注册来消纳无法按时出售的库存车型，因此行业价格体系基本维持了平稳。促销期间的折扣率在10%-20%之间。从行业的格局来看，9月新标正式实施，当时受影响比较大的品牌，合计市占率下滑了6个百分点，而后车型供给逐渐恢复，到11月各个 车企的市占率基本回复到了提标之前的水平。除了销量以外，我们认为这次国六提标的最大影响在于行业格局。下半年起，占行业销量60%的地区将提前实施国六标准，目前根据我们从太平洋汽车网统计的数据，目前自主品牌的国六车系数量占比仅为5%，因此下半年自主在国内地区的两极分化几乎是确定的。根据我们的测算，如果下半年尾部自主能够在国六地区顺利出清，将释放228万辆的市场空间，其中头部自主有望占63万辆，提振19年销量增速约10个百分点。同时低端车型的大量清理，也意味着下半年车型供给的集中度将会大幅提升，这有利于诞生新的爆款车型。而从价格来看，目前随着国六新车上市与供需平衡的重新确立，行业迎来价格体系重建的时机。考虑到三季度行业递延需求集中释放、同期低基数、刺激政策等多重利好，销量有望在三季度渐进复苏。除销量增速外，我们认为更需要关注未来行业格局的变化与价格体系的重新建立。目前自主品牌两极分化趋势下，新车产品不断迭代推出、国六布局完善的整车龙头将率先受益，建议关注整车龙头上汽集团、长安汽车、长城汽车。-国盛证券