宏观债券周报：货币政策向常态回归，债市仍未摆脱逆风格局

证券研究报告 货币政策向常态回归，债市仍未摆脱逆风格局 宏观债券周报（11.23-11.29） 2020年11月30日 中 债综指走势图 袁闯 分 析师 执业证书编号：S0530520010002 yuanchuang@cfzq.com 0731-84779536 杨苑 研 究助理 yangyuan@cfzq.com 相关报告 1 《固定收益：信用债违约余震未退，短期债市弱 势 延 续-宏 观 债 券 周 报 （11.16-11.22）》 2020-11-24 2 《固定收益：债市遭遇信用风险事件冲击，等待市场情绪修复-宏观债券周报（11.09-11.15）》 2020-11-17 3 《固定收益：美国大选不确定性降低，利率仍在震荡寻顶过程中-宏 观 债 券 周 报（11.02-11.08）》 2020-11-10 4 《固定收益：全球风险偏好近期回落，债市利率下行仍有阻力-宏观债券月报（10.09-10.31）》 2020-11-03 5 《固定收益：经济向好态势未变，利率仍在寻顶 过 程 中-宏 观 债 券 周 报 （10.19-10.25）》 2020-10-28 投资要点  货币市场：公开市场净投放，资金利率走势分化。上周公开市场共有逆回购投放4300亿元，逆回购到期3000亿元，国库现金定存投放500亿元，国库现金定存到期500亿元，全周广义公开市场累计净投放1300亿元。银行间流动性整体充裕，跨月资金价格坚挺，上周DR001收于0.82%，周环比下行111BP；DR007收于2.37%，周环比上行16BP。  债券市场：上周利率债收益率小幅修复，国债利率和国开债利率整体下行，10Y-1Y国债期限利差走阔。上周1年期国债收于2.91%，周环比下行4BP；10年期国债收于3.30%，周环比下行1BP。1年期国开债收于3.07%，周环比下行2BP；10年期国开债收于3.75%，周环比下行3BP。1年期与10年期国债期限利差较前一周走阔3BP至39BP。上周信用债收益率整体下行，信用利差和等级利差均有走阔。1年期和3年期AAA等级收益率降幅较明显，较上周分别下降5BP和7BP。  货币政策向常态回归，债市仍未摆脱逆风格局。随着监管发声稳定市场信心以及央行继续公开市场净投放呵护流动性，上周信用风险事件冲击缓和，债市情绪企稳，利率出现修复行情，与我们此前的判断一致。上周央行发布三季度货币政策执行报告，央行对国内经济形势的判断较为乐观，关于货币政策的表述并未超出市场预期，与此前央行领导发文及讲话传递出的信息基本保持一致。央行延续“稳健的货币政策要更加灵活适度、精准导向”的总基调，报告中也提到要尽可能长时间实施正常的货币政策、保持宏观杠杆率基本稳定、把握货币供应总闸门。整体来看，短期内货币政策仍将以稳为主，同时稳杠杆的重视度在逐步提升，未来货币政策进一步向常态回归再次得到确认。报告同时也继续强调“引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行”，考虑到临近年末资金面压力加大，预计央行将继续灵活操作以保持流动性的不缺不溢，资金面或将在较长时间处于紧平衡状态。虽然当前债市情绪修复带来短期交易机会，但中期来看，债市仍未摆脱基本面和政策面的逆风格局。此外，同业存单利率仍在走高，且上周五国库现金定存中标利率较上次上行20BP，均反映银行体系缺中长期负债的问题仍未得到有效缓解，债券配置力量难以增强，这也是制约当前利率下行的重要因素之一。综合来看，12月至明年一季度长端利率仍将是易上难下的状态。而短端利率目前处在历史的中高分位，在短期的修复行情中有一定的回落空间，但在货币政策稳健中性、未来逐渐偏紧的预期下，短端的下行空间也不会太大。  风险提示：基本面变化大幅超预期，政策变化超预期、疫情复发风险。 -2%0%2%4%6%2019-112020-032020-072020-11中债综合指数点评报告 · 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 内容目录 1 国内宏观 .................................................................................................................. 3 2 债市观点 .................................................................................................................. 4 3 货币市场 .................................................................................................................. 5 4 债券市场 .................................................................................................................. 6 4.1 利率债....................................................................................................................................................... 6 4.2 信用债....................................................................................................................................................... 7 5 风险提示 .................................................................................................................. 9 图表目录 图1：工业企业利润同比增速（%） ............................................................................. 3 图2：工业企业营业收入与产成品存货同比（%） ........................................................ 3 图3：上周央行公开市场净投放 ................................................................................... 5 图4：上周存款类机构质押式回购加权利率走势分化.................................................... 5 图5：国债收益率曲线变化 .......................................................................................... 6 图6：国开债收益率曲线变化....................................................................................... 6 图7：主要期限国债收益率变化 ................................................................................... 6 图8：主要国开债收益率曲线变化................................................................................ 6 图9：上周利率债总发行量、净融资额环比下降........................................................... 7 图10：中债中短票收益率周度变化(bp) ....................................................................... 7 图11：中债城投债收益率周度变化(bp) ....................................................................... 7 图12：3年期各等级信用利差均有所走阔 .................................................................... 8 图13：3年期和5年期中票等级利差小幅走阔 ............................................................. 8 图14：上周信用债发行量下降，净融资规模环比涨幅明显 ........................................... 8 图15：上周中票和企业债发行规模上升，短融和公司债发行规模有所下降 .................. 9 图16：本周公司债发行情况 ...................................................................................... 10 图17：本周企业债发行情况 .......................................................................................11 · 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 1 国内宏观 1-10月工业企业利润累计同比增速由负转正，盈利恢复态势进一步巩固。1-10月规模以上工业企业利润累计同比增长0.7%，实现年内由负转正，较前值提升3.1个百分点；10月当月规模以上工业企业实现利润总额同比增长28.2%，增速比9月份加快18.1个百分点，去年同期基数较低是主要原因之一，实际上10月单月工业企业利润总额水平与9月基本相当，剔除短期非经营因素影响后，10月工业企业利润增速也与上月大体持平。10月工业企业利润显著回升的另一主要原因是投资收益增加。营业收入方面，1-10月工业企业营业收入累计同比降幅继续收窄0.9个百分点至-0.6%，10月工业增加值同比增速也维持在6.9%的高位，表明工业品产销较旺，推动工业企业盈利持续改善。受益于降费减负等惠企政策的持续显效，1-10月工业企业每百元营业收入中的成本继续降低。库存方面，1-10月工业企业产成品库存累计同比增速回落1.3个百分点至6.9%，企业去库压力减轻。未来生产稳定恢复，需求继续回升，工业企业被动去库或转向主动补库。 分行业来看，中游装备制造业及下游消费品制造业利润增速进一步回升，1-10月装备制造业利润同比增长9.6%，增速较1-9月加快0.8个百分点，其中专用设备、通用设备、计算机电子设备制造业等行业的累计利润增速保持两位数增长，对整体工业企业利润增长有重要贡献。1-10