白色家电行业深度分析：白电市场大概率好于预期，价值投资逻辑仍在

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 43 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2018年03月15日 行业研究●证券研究报告 白色家电 行业深度分析 白电市场大概率好于预期，价值投资逻辑仍在 投资要点  从宏观策略的角度进行判断：  1、目前白电龙头17年估值约23倍，估值与增速匹配度较高，但家电企业股息率、分红率相对更高，业绩稳定，在过去11个年份当中，格力电器、青岛海尔、小天鹅A业绩增速均基本稳定在20%左右，另外，格力18年14倍PE，海尔16倍PE，PEG均小于1，估值依然存在向上的空间。  2、我们判断18年PPI大概率向CPI传导，加上监管趋严、资金充裕的龙头将依然受到市场青睐，同时在消费升级的大背景下龙头企业得益于研发实力、创新能力和制造能力的优势会更为收益，市场集中度有望继续提升。  从行业角度进行判断： 我们通过对农村新增需求、城镇新增需求、替换需求、二手房交易需求、一手房交易需求、渠道库存变动的详细测算，得到了2018年家用空调内销量预测值约为9511万台，同比增长7.17%。主要依据如下：  1、虽然2017年空调增速很高，但我们判断从16年左右开始农村空调渗透率进入加速上升的阶段，空调新增需求能够维持数年保持较高增速。同时，类比日本空调的渗透率、收入和天气，我国城镇空调渗透率也能够维持较高增速。  2、根据推算，冰箱和空调均迎来替换潮，产品升级加快替换速度。  3、预计房地产刚需仍然维持较高水平：1、2015年开始25-39岁买房主力人群人数开始回升，这部分人代表楼市的刚需，而这部分人口的回升将持续到2020年。2、2018年棚改目标580万套，明显超过市场预期的500万套。另外，我们推测2018和2019年是近两年棚改集中交房的时间，将带动家电需求。  家电行业的消费升级：  1、近几年来人口回流部分欠发达省市地区趋势明显，带动了这些地区的需求，利好渠道下沉做得更好的家电龙头企业。  2、2017年冰箱和洗衣机市场集中度有所提升，空调稍有下降，由于冰箱市场分散度更高，且小品牌占比较大，我们认为随着消费升级，冰箱市场集中度更容易增加。  3、2017年冰箱均价同比最高达到22%，为三大白电提升速度最快，均价的提升完全来自于冰箱结构的升级，国产品牌均价较外资品牌相比仍有较大的上升空间，占据高端市场是上市公司维持业绩增速的要素之一。  总结：我们判断18年空调行业销售增速降至8%左右，冰箱增速继续回升，并且由于结构升级，家电均价仍能够继续提升，冰箱整体改善最为明显，龙头增速依然有保障，另外，把时间拉长，家电产业迎来小周期，未来3年均能够保持较好 投资评级 同步大市-A首次 首选股票 评级 600690 青岛海尔 买入-A 000418 小天鹅A 增持-A 一年行业表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.27 7.34 37.15 绝对收益 1.41 9.66 54.75 分析师 王洁婷 SAC执业证书编号：S0910517100001 wangjieting@huajinsc.cn 021-20377166 相关报告 -4%6%16%26%36%46%56%2017!-032017!-072017!-11沪深300 白色家电 行业深度分析 http://www.huajinsc.cn/2 / 43 请务必阅读正文之后的免责条款部分 增速。目前家电龙头企业估值不高，虽然判断中短期空间有限，但价值投资依然有望获得企业EPS稳定增长带来的长期收益。  重点公司推荐： 青岛海尔：主推中高端产品，卡萨帝占领高端品牌市场，海尔将受益于产品替换需求的释放；厨电和空调均有较大的增长空间；作为我国智能家居的领头羊，能率先受益于智能家居市场的成长，在消费升级以及个性化定制的浪潮下海尔多年在智能制造方面的布局有望加速收获。 小天鹅A：1、洗衣机市场经历了长达5年时间的萎靡期行业开始进入稳定成长期；2、公司内外销增速均明显高于行业，市占率稳步上升；3、产品结构逐步改善，新品占比40%，内销毛利Q4反降为升；4：小天鹅水魔方冷水洗涤、比佛利“大器”复式洗衣机、蒸汽免熨热泵式干衣机等多项洗衣届黑科技解决消费痛点，加快产品升级替换。  风险提示：原材料价格继续上涨；人民币汇率持续上升；空调销量不及预期；产品升级不及预期；空调市场新进参与者增加，竞争激烈。 行业深度分析 http://www.huajinsc.cn/3 / 43 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、2017年白电经过戴维斯双击，目前估值和业绩的匹配度较高 ..................................................................... 6 二、18年大环境利于家电龙头，股价依然存在上升空间 ................................................................................... 6 三、未来家电行业增长几何？ .......................................................................................................................... 11 （一）新增需求：从渗透率来看，空调仍有较大的新增市场空间 ............................................................. 11 1、城镇冰箱、彩电空间不大，未来将保持低位的渗透率增速 ........................................................... 12 2、我国空调在城镇和农村的渗透率均有较大增长空间。................................................................... 12 3、农村和城镇空调的发展特点 .......................................................................................................... 13 （1）渗透率的影响因素：农村关心收入，城镇关注天气................................................................... 13 （2）在达到某个可支配收入水平后，空调渗透率将进入快速上升通道 ............................................. 13 4、农村空调新增需求的爆发始点 ...................................................................................................... 14 （1）农村和城镇空调渗透率在2002年以前一直相差约13年 ........................................................... 14 （2）14年或15年后农村空调市场需求爆发且能够持续 ................................................................... 14 （3）农村市场未来6年平均每年渗透率增加7.7pct ......................................................................... 16 5、城镇空调的发展空间..................................................................................................................... 16 6、空调新增需求测算 ........................................................................................................................ 17 7、房地产销售带来的需求 ................................................................................................................. 17 I、按照人口周期推算未来几年楼市刚需较大，支撑家电销量 ........................................................... 18 II、棚改货币化将继续支撑三四线城市住房需求 ............................................................................... 19 III:新增购房带来的空调需求测算 .................................................................................................... 20 IV：二手房交易空调需求测算 ............................................................................................................ 21 （二）替换需求：城镇空调和冰箱的替换热潮已经到来 ........................................................................... 22 1、根据过去新增推算未来家电替换浪潮的到来 ................................................................................. 22 2、产品升级加快用户替换 ................................................................................................................. 23 3、空调替换需求测算 ........................................................................................................................ 24 （三）渠道库存对空调厂商出货的影响-判断补库存空间有限................................................................... 25 （四）2018年家用空调内销量预测 ........................................................................................................... 26 四、家电市场的消费升级 ...........................................................