保险行业2021年度投资策略：乐观谨慎，不确定中寻找确定性

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 保险行业深度研究报告 中性（维持） 乐观谨慎，不确定中寻找确定性——保险行业2021年度投资策略  销售策略趋于一致，业绩分化或将缩小。在经历行业监管环境重大变化以及“黑天鹅”事件的3年间，人身险行业高增长不再，保费增速从2017年的20%以上下降到当前的个位数，上市险企业绩出现较明显的分化。我们认为，此前几年业绩出现较大分化的主要原因在于产品策略和销售节奏不同。在饱受负增长之困和来自各方面压力的背景下，今年各公司销售策略趋于一致，开门红市场竞争变得充分和激烈，业绩分化程度或将减小，此前业绩表现占优的公司优势或将减弱。  人力发展伴随业绩分化，但整体还未跨越质变。整体来看，人力规模伴随业绩低迷而有所缩减，但各公司发展趋势呈现出差异化特征。短期内人力增长趋势与主动刺激（费用方案等投入）、产品策略（高件均储蓄还是低件均保障）等有较大相关性。而队伍的质量、产能等在短时间内发生质变较难，需要长时间不变方向的培育。我们认为近年各公司人力规模发展趋势的差异尚不能反映出整体队伍质态变化，现阶段各公司队伍还没有跨越过质变的阶段。但平安和太保的人力队伍在忍受业绩低增，规模缩减，修炼内功的过程后，发生变化的可能性更大。  年初年金险提振业绩可期，料全年负债端仍处恢复过渡期。疫情导致家庭实际预期收入减少，低收入阶层受到的冲击大于中高收入阶层。同时，低收入阶层的金融资产不足，面临流动性约束，而高收入阶层的预防性储蓄增加。在经济环境恶化，其他风险资产发生风险事件的同时，人们对银行存款和商业保险等稀有刚兑品种的配置意愿增强。在此背景下，保险需求或将发生分化，经济发达地区和高收入人群对于年金等预防性储蓄类产品的需求料将会提升，年初年金险提升业绩可期。但对于全年来讲，疫情对于经济负面影响效应还未消退，中低收入人群受影响还将持续，长期健康险等基础保障型产品需求预计仍将会受到一定影响，且件均较低对全年业绩拉动作用有限，我们认为负债端仍将处于恢复过渡期。  健康险行业面临新格局：供给侧改革创新在路上。年初监管重点定调下一个5年健康险发展方向，这些意见方向在一一落地实施：1）重疾定义和发生率新规落地，重疾险设计跟随时代进步完善；2）百万医疗险层出不穷，创新更近一步至长期险；3）城市定制保险涌现，商保医保中间层创新；4）创新在改革前沿地区先行。改革创新是驱动行业发展增长的重要因素之一，健康险增速已过过去几年的最高峰，疫情对经济的影响也使其增长降速，未来健康险料将保持中低速增长，爆发性增长时代已经过去。但健康险行业创新格局正在缓慢发生变化，或将给健康险带来新的增长点，提升空间和增速。  谨慎乐观，不确定中寻找确定性。我们认为明年年初负债端的提振将给保险股带来估值修复以及与顺周期板块共振的投资机会，各公司策略趋同，业绩差距或将缩小，业绩估值低的公司反弹空间更大。但从全年来看，疫情对于中低收入群体影响较超预期，长期限的基础保障型产品需求预计仍将受到影响，全年行业负债端料仍将处于过渡恢复期。另外，整体价值率或仍将下行，新业务价值提升空间有限。明年上半年准备金折现率基准仍处陡峭下行区间，将给利润带来一定压力。险资投资配置压力和机会并存：1）长端利率继续上行空间较小，长期下行趋势未改；2）疫情冲击经济，信用风险频发有隐忧；3）长期资产配置供给边际收紧；4）权益投资利好政策长期提升和稳定投资收益率水平，对冲利率下行产生的潜在风险。我们对明年行业开局表示乐观，认为与顺周期板块共振有较大的阶段性投资机会，但是此后大的趋势性机会仍将有待观察，所以仍然维持对行业的“中性”评级。推荐全面打开“开门红”、业绩估值双低、个险渠道更容易产生质变的中国平安（动态PEV 1.14x）、和中国太保（动态PEV仅0.7x）。  风险提示：疫情影响超预期、中报不及预期、新业务不及预期、权益市场动荡。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E PB 评级 中国平安 84.03 7.6 9.4 11.3 11.06 8.94 7.44 2.28 强推 中国人寿 41.42 2.09 2.32 2.3 19.82 17.85 18.01 2.96 推荐 新华保险 58.43 5.02 5.54 6.09 11.64 10.55 9.59 2.16 强推 中国太保 32.7 3.22 3.65 4.5 10.16 8.96 7.27 1.76 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为2020年11月17日收盘价 证券分析师：张径炜 电话：0755-82756802 邮箱：zhangjingwei@hcyjs.com 执业编号：S0360520060002 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 证券分析师：洪锦屏 电话：0755-82755952 邮箱：hongjinping@hcyjs.com 执业编号：S0360516110002 占比% 股票家数(只) 7 0.17 总市值(亿元) 35,248.76 4.23 流通市值(亿元) 21,838.89 3.56 % 1M 6M 12M 绝对表现 -0.24 17.88 -2.78 相对表现 -2.4 -7.22 -29.03 《保险行业10月跟踪报告（2020年第10期，总第11期）：Q3业绩增速回落，10月修复动能减弱》 2020-11-02 《保险行业重大事项点评：扩大保障范围、建立分级体系，提振健康险销售——《重疾定义规范（2020年修订版）》点评》 2020-11-05 《保费增速承压，车险明显下滑——上市险企10月保费数据点评》 2020-11-13 -25%-8%10%27%19/1120/0120/0320/0520/0720/092019-11-19～2020-11-17沪深300保险相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 保险 2020年11月18日 保险行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 明确判断明年负债端发展趋势：认为此前几年上市险企业绩出现较大分化的主要原因在于产品策略和销售节奏不同，而今年各公司销售策略趋于一致，开门红市场竞争变得充分和激烈，业绩分化程度将减小，此前业绩表现占优的公司比较优势将减弱。在疫情对高收入群体收入影响较小、预防储蓄性需求增大、偏向刚兑品种的背景下，年金险在年金将提振业绩。但对于全年来讲，疫情对于经济影响负面效应还未消退，中低收入人群受影响还将持续，长期健康险等基础保障型产品需求仍将会受到一定影响，且件均较低对全年业绩拉动作用有限，认为全年业绩仍将处于恢复过渡期。 指明健康险行业发展新格局，供给侧改革创新在路上。认为疫情对经济的影响使健康险增长降速，未来健康险将保持中低速增长，爆发性增长时代已经过去。但健康险行业创新格局正在缓慢发生变化，未来商业健康险的创新以及与医保的融合创新，或将给健康险带来新的增长点，提升健康险空间和增速。 短期内重疾定义新规有助于提振健康险销售：重疾新定义后将迎来将近3个月的过渡阶段，老产品轻症赔付高，新产品保障更加全面或更低价，目前正值开门红销售旺季，都可以成为营销团队的宣传点和营销策略。 百万医疗险从短期险到长期险只用了短短几年的时间，是健康险领域的又一个创新突破。其面临最大的问题是未来医疗成本的上涨以及保单老龄化导致的赔付率上升，费率可调整使得保险公司有动力推进和开发这一创新险种。但长期医疗险的经营是仍有较大难度，发展方向尚需观察。 由于保障范围和内容一定程度重合，城市定制保险不可避免的会挤占一部分传统商业医疗保险的蛋糕，盈利性预计也会比一般商业保险差。国家在政策层面上鼓励商业保险机构参与于社保的创新融合，创新中间层在盈利性上会低于传统商业保险，也会挤占一部分原属于商业保险的空间。但另一方面，商业保险的空间还足够大，我国目前医疗费用支付自费比例仍占45%，医保支付占46%，商保支付仅占8%，而发达国家自费比例多数在20%以下，自费比例下降空间大。而我国社会老龄化程度加深，社保缴纳和支付缺口扩大，商保承担这部分下降空间的可能性更大。另外，商业保险公司参与中间层的创新也有利于普及宣传保险意识，提高保险在国民中的渗透率。 投资逻辑 1）我们认为明年年初负债端的提振将给保险股带来估值修复的投资机会，各公司策略趋同，业绩差距或将缩小，业绩估值低的公司反弹空间更大。 2）但从全年来看，疫情对于中低收入群体影响较超预期，长期限的基础保障型产品需求预计仍将受到影响，全年行业负债端仍将处于过渡恢复期。另外，整体价值率或仍将下行，新业务价值提升空间有限。 3）明年上半年准备金折现率基准仍处陡峭下行区间，将给利润带来一定压力。险资投资配置压力和机会并存：a）长端利率继续上行空间较小，长期下行趋势未改；b）疫情冲击经济，信用风险频发有隐忧；c）长期险资产配置供给边际收紧；d）权益投资利好政策长期提升和稳定投资收益率水平，对冲利率下行产生的潜在风险。 4）保险股既有周期股属性，又有成长股属性，还是牛市中的弹性品种，大的机会来自于这三者有利环境的叠加。我们对明年行业开局表示乐观，认为与顺周期板块共振有较大的阶段性投资机会，但是此后大的趋势性机会仍将有待观察，所以仍然维持对行业的“中性”评级。推荐全面打开“开门红”、业绩估值双低、个险渠道更容易产生质变的中国平安（动态PEV 1.14x）和中国太保（动态PEV仅0.7x）。 保险行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、年初年金险提振业绩可期，全年负债端仍处恢复过渡期 ............................................................................................. 5 （一）策略趋同，明年业绩分化或将减小 ..................................................................................................................... 5 （二）人力发展伴随业绩分化，但整体还未跨越质变 ................................................................................................. 8 （三）疫情影响家庭收入，保险需求面临分层分化 ..................................................................................................... 9 二、健康险行业面临新格局：供给侧改革创新在路上 ....................................................................................................... 12 （一）重疾定义和发生率新规落地，重疾险设计跟随时代进步完善 ....................................................................... 12 （二）百万医疗险层出不穷，创新更近一步至长期险 ...............