近期部分信用债违约事件点评：警惕短期传染风险，无须放大长期影响

警惕短期传染风险，无须放大长期影响——近期部分信用债违约事件点评植信投资研究院高级研究员黄春华近期部分信用债违约在一定程度上打破了国企债券，尤其是AAA级国企债券的投资“信仰”，导致恐慌情绪和收益率明显上行，引发了市场广泛关注，相关债券基金也受到波及。对此，我们认为大可不必恐慌。受多种因素影响，此次信用债出现阶段性调整，预计调整还将持续一段时间，但不会影响信用债市场的长期健康发展。一、近期部分信用债违约系多因素作用的结果结合宏观环境、外部冲击、市场流动性、履约激励及企业自身经营等角度来看，近期部分信用债密集违约存在多方面原因：一是应对经济转型迟缓。此次信用债违约，比较突出地集中于资源型产业及其下游产业、地方平台、钢铁行业等领域，尤其是煤炭、煤化工行业。应当看到，随着近年来我国从高速增长转向中高速增长，推进供给侧结构性改革力度不断加大，相关行业受“三去一降一补”影响较为明显，转型步伐较慢。如2016年，四川某大型煤炭企业一年内就曾两次陷入兑付危机。 二是外部冲击影响。今年以来，受新冠疫情影响，叠加中美贸易摩擦，全球经济增速明显放缓，上半年我国经济也受到较大冲击。在此背景下，国内部分企业经营受到一定影响，财务状况容易出现问题。三是流动性结构性变化。当前，我国货币政策总体上仍处于宽紧适度状态，但随着三季度股市出现上升行情，市场资金大量流向股票市场及股票基金、私募股权基金等领域，部分其他市场出现结构性流动性趋紧现象。从银行间质押式回购利率来看，五月以来，货币利率中枢整体显著抬升，流动性逐步趋紧。截止2020年11月12日，DR007已高达2.58%。数据来源：Wind,植信投资研究院四是违约成本弱化。今年7月，司法机关公布了审理债券纠纷案件座谈会纪要。其中提到，“受托管理人、债券持有人以发行人或者增信机构为被告提起的要求依约偿付债券本息或者履行增信义务的合同纠纷案件，由发行人住所地人民法院管辖。”这一条款有助于提高司法处置效率，但从另外一个角度看，也容易引发个别企业的道德风险，即一旦 债券出现违约，其违约成本相对弱化，而异地债券投资者的权益则难以得到充分保护。五是企业自身杠杆率过高导致的债券集中到期压力大。以某企业为例，截至2020年9月末，其资产负债率高达77.84%，流动负债达979.49亿元，占总负债的72.88%。此外，该企业2021年需要兑付及回售的债券规模超过200亿元，面临很大的债券集中到期压力。二、债市长期基础稳固，短期传染风险犹存从历史经验来看，信用债违约难以掀起大浪。2014年以来，信用债市场也曾出现过短暂的集中违约问题，监管部门通过迅速遏制逃废债之风、大量注入流动性等措施，最终均较好地解决了问题。对于此次信用债集中违约现象，相信监管部门处理起来将更有经验、更为完善、更为及时。我们注意到，货币当局近期已向市场大量投放流动性，周四、周五分别净投放900亿、1600亿资金，预计后面还将持续投放。流动紧张状况大概率将得到缓解，信用债的抛压也会明显减弱，市场将逐步恢复平稳。从目前情况看，债市尚未出现系统性风险发生的可能。市场总体情况良好，违约率从各个维度看都可控。但与此同时，也要看到，一些评级较高的国企展现出来的违约倾向，如不及时处置，的确有可能带来短期传染性风险。例如，某AAA评级煤炭国企发生兑付危机后，多家煤炭企业债券已遭 遇抛售，新发行债券也被迫取消或延长簿记。对此，建议有关部门和地方政府予以果断处置，严防传染性风险发生。对于投资者，建议当前应尽量规避弱投资资质、高杠杆且面临较大集中偿付压力的发债主体；非专业投资者更建议短期内谨慎介入信用债市场，不要盲目追逐高收益。如果没有专业筛选能力，无疑将暴露在较大的市场风险当中。同时，由于信评专业度是债券内部风险控制的关键，建议尽量选择信评实力强、标准严格的公募债券基金。免责申明：本报告由植信投资研究院撰写发布。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但植信投资研究院对这些信息的准确性及完整性不作何保证。本报告仅为报告出具日的观点和预测。该观点及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，植信投资研究院可能会发布与本报告观点和预测不一致的研究报告。