证券Ⅱ行业三季报综述：头部券商减值计提拖累利润增速

行 业 研 究 证 券 研 究 报 告 行 业 重 大 事 件 点 评 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款。 宏观研究 [Table_RepTitle] 头部券商减值计提拖累利润增速 [Table_Title] ——证券II(073401)行业三季报综述 [Table_Author] 分析师： 程凌 执业证书编号：S1380515080001 联系电话：010-88300845 邮箱：chengling@gkzq.com.cn [Table_PicQuote] 证券II(073401)与上证综指走势图 -9%2%13%24%36%47%Nov-19Nov-19Dec-19Jan-20Jan-20Feb-20Mar-20Mar-20Apr-20Apr-20May-20May-20Jun-20Jul-20Jul-20Aug-20Aug-20Sep-20Sep-20Oct-20Nov-20证券II(073401)上证综指 数据来源：Wind、国开证券研究部 [Table_IndustryRank] 行业评级 中性 [Table_Report] 相关报告 1.《立足财务报表 解构券商盈利》2020-09-29 2.《券商租用第三方网络平台展业迎来规范》2020-08-17 3.《7月业绩环比大幅改善 龙头核心地位巩固》2020-08-10 [Table_Date] 2020年11月12日 [Table_Summary]  内容提要  40家上市券商三季报均已披露完毕。前三季度上市券商实现营业收入3818亿元，同比增长28.86%；实现净利润1205亿元，同比增加40.25%。营业收入和净利润增速的差别主要受行业减值计提的影响，尤其是三季度头部券商大幅计提减值，拖累了行业利润增速。  从上市券商收入结构来看，前三季度自营业务仍然为第一大收入来源；经纪业务居于第二位；投行业务环比增幅近50%，收入占比相应提升至11%；利息净收入和资管业务收入表现相对稳定。  分业务条线来看，三季度市场成交改善，经纪业务收入创新高；投行各业务条线同比均实现高增长；两融余额维持高位，融券余额稳步上行；质押回购相对平稳，我们判断头部券商大幅计提减值是其主动行为；资管业务相对稳定；自营保持高弹性，上市券商自营业务收入增速分化明显。  与中报表现一致，前三季度头部券商的营收和净利润同比增速均低于上市券商整体水平，增长相对稳健，中小券商更具弹性。  大部分上市券商前三季度ROE同比提升，这与加杠杆行为密不可分。除此之外，部分券商投行业务增长提升了资产周转率，也有力拉动了ROE上行。  资本市场全面深化改革持续推进中，未来关于提高直接融资比重、全面推广注册制、完善退市制度改革、加强资本市场对科技创新的支持、加强资本市场的制度建设等方面值得关注。我们看好在提升直接融资比重大背景下的券商长期发展，建议对券商行业予以长期关注。个股方面，建议关注中信证券、华泰证券和招商证券。  风险提示：国内外证券市场系统性风险；证券行业相关政策出现重大调整变化；行业创新转型不及预期；业绩增长不及预期。 行业重大事件点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2of7 1、业绩回顾：头部券商减值计提拖累利润增速 目前，40家上市券商（含中金公司）三季报均已披露完毕。前三季度上市券商实现营业收入3818亿元，同比增长28.86%；实现净利润1205亿元，同比增加40.25%。 上市券商资产规模不断扩张，三季度末上市券商总资产规模达到86790亿元，较年初增长20.84%，净资产18160亿元，较年初增长11.24%，增速为近三年最高水平。 图1： 上市券商三季报营业收入和净利润（亿元） 图2：上市券商资产规模变化（亿元） 资料来源：Wind，国开证券研究部 资料来源：Wind，国开证券研究部 分季度来看，三季度上市券商共实现营业收入1423亿元，环比增长3.13%，实现净利润441亿元，环比出现小幅下滑。营业收入和净利润增速的差别主要受行业减值计提的影响。从三季度上市券商减值计提来看，行业计提减值规模达到57亿，其中，中信证券三季度计提近30亿，华泰证券、海通证券分别计提9.2亿和5.5亿元，三家头部券商计提减值占全部上市券商的78%。因此，头部券商大幅计提减值是拖累行业利润增速的主要原因。 图3： 上市券商营业收入和净利润环比变化（亿元） 图4：三季度主要上市券商信用减值损失（亿元） 资料来源：Wind，国开证券研究部 资料来源：Wind，国开证券研究部 -60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%01,0002,0003,0004,0005,0002017201820192020Q3营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY0%5%10%15%20%25%020,00040,00060,00080,000100,0002017201820192020Q3总资产净资产总资产较年初增长净资产较年初增长-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%02004006008001,0001,2001,4001,6002019Q42020Q12020Q22020Q3营业收入净利润营业收入环比净利润环比29.9 9.2 5.5 2.2 2.1 1.7 1.6 1.4 0.9 0.9 05101520253035中信证券华泰证券海通证券申万宏源国泰君安广发证券国元证券财通证券中原证券东吴证券 行业重大事件点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3of7 2、业务结构：自营业务分化明显 投行收入占比提升 从上市券商收入结构来看，前三季度自营业务收入达到1125亿元，占比29%，仍然为第一大收入来源。得益于三季度市场成交较活跃，经纪业务收入达到866亿元，占比提升至23%，占比较中报进一步提升2个百分点。三季度投行业务增长明显，环比增幅近50%，收入占比相应提升至11%。利息净收入和资管业务收入表现相对稳定。 从近年来上市券商收入结构变化来看，经纪业务和自营业务占比较高，且随着市场波动加大，行业周期性特征依然较强。 图5： 上市券商前三季度各业务条线收入（亿元） 图6：上市券商营业收入结构变化 资料来源：Wind，国开证券研究部 资料来源：Wind，国开证券研究部 简要回顾前三季度各业务条线的表现： 经纪业务方面，今年前三季度两市日均成交额为8644亿元，同比增长58.8%。前三季度上市券商经纪业务收入同比增长49.1%，低于市场成交额增长，行业佣金仍处于下滑通道。今年三季度的经纪业务收入达到了371亿元，为一年以来最高水平，主要原因是三季度市场成交的改善，行业周期特征凸显。 投行业务方面，IPO、再融资、债券承销等多个板块均实现同比高增长。今年前三季度，注册制改革顺利推进，市场共完成IPO295家，募集资金3557亿元，同比增长154.0%；市场再融资规模模达到5970亿元，同比增长19.3%；券商债券总承销金额达到7.12万亿，同比增长了31.0%。三季度投行业务收入为193.6亿元，环比增长了49.2%，收入占比达到13.6%，有了显著提升。 两融业务方面，今年前三季度日均两融余额约为12015亿元，同比增长34.8%。其中，融资余额保持高位，融券业务得益于制度完善持续上行，目前融券余额已经突破千亿。质押回购业务方面，三季度末市场质押股数占总股本比例为7.36%，质押市值为4.5万亿，与二季度末相比未出现显著下滑，因此我们判断头部券商大幅计提减值是其主动行为。 866.52403.77401.58280.551,125.11020040060080010001200经纪投行利息资管自营0%20%40%60%80%100%2017201820192020Q3经纪投行利息资管自营 行业重大事件点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4of7 资管业务方面，三季度末在管资产净值为1.77万亿元，其中债券型基金占比近一半，仍为最主要的投资方向。分季度来看，资管业务收入较为稳定，在营收中占比变化多为营收基数变化的被动效果。 自营业务方面，近几年，自营业务投资规模大幅扩张，业务市值保持高增长，对券商业绩贡献度不断提升。从上市券商前三季度累计值来看，自营业务收入仍为最大的收入来源，但是分季度来看，今年三季度自营业务贡献度不及经纪业务。尤其是从各上市券商自营业务表现来看，前三季度自营业务业绩表现分化明显，28家券商同比正增长，中信建投增幅超过100%居行业首位，12家券商同比下滑，其中太平洋证券自营业务下滑了85.8%垫底。自营业务由于其高占比和高弹性特征，也对券商业绩表现产生了较大影响。 图7： 上市券商分季度营业收入和净利润（亿元） 图8：上市券商分季度营业收入结构（亿元） 资料来源：Wind，国开证券研究部 资料来源：Wind，国开证券研究部 3、行业格局：中小券商更具弹性 前三季度行业营收规模前五大券商的营收和净利润同比增速分别为25.84%和27.58%，均低于上市券商整体水平，和中报表现一致。前五大券商的净利润同比增幅均低于40%，而天风证券、华林证券增幅超过100%，中原证券、太平洋同比出现大幅下滑。大型券商业绩相对稳健，中小券商更具弹性。 大部分上市券商前三季度ROE同比提升，这与加杠杆行为密不可分。除此之外，部分券商投行业务增长提升了资产周转率，也有力拉动了ROE上行，如中信建投。 表1：上市券商三季报业绩概览（单位：亿元） 券商名称 营业收入 营业收入YOY（%） 归母净利润 归母净利润YOY （%） ROE（%） ROE同比变化（BP） 权益乘数 权益乘数同比变化 （Δ倍数） 1 中信证券 419.95 28.13 126.61 20.32 7.17 49 4.80 1.02 2 海通证券 282.54 12.35 85.02 15.12 6.42 33 4.03 -0.41 0100200300400500600经纪投行利息资管自营2019Q42020Q12020Q22020Q30%20%40%60%80%100%2019Q42020Q12020Q22020Q3经纪投行利息资管自营 行业