2020年三季报点评：Q3收入利润下滑，深耕多元渠道未来增长可期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券 研 究 报 告 帝欧家居（002798）2020年三季报点评 强推（维持） Q3收入利润下滑，深耕多元渠道未来增长可期 目标价：40元 当前价：23.26元 事项：  公司发布2020年三季报，报告期内实现营业收入39.67亿元，同比下降3.30%；实现归母净利润4.05亿元，同比下降4.90%；实现扣非后归母净利润3.76亿元，同比增加0.08%；基本每股收益1.06元/股。 评论：  受疫情影响Q3收入利润下滑，深耕多元渠道未来增长可期。公司单Q3实现营收12.62亿元，同比下降21.31%，归母净利润1.53亿元，同比下降20.49%，主要系疫情影响和大客户集采需求下滑所致。公司通过子公司欧神诺开设全资孙公司、不断拓展陶瓷业务，布局多元化渠道取得了一定优势，预计未来需求恢复后公司收入业绩或将恢复良性增长。  费用管控增强，盈利水平保持稳健。公司2020年前三季度毛利率同比增长0.59pct至36.53%，单Q3提升0.93pct至37.62%。费用率方面，销售费率同比下降0.97pct至15.06%，管理费率同比增长0.07pct至3.27%，公司渠道、销售等管控能力增强；财务费率同比增长0.74pct至1.63%，主要由银行借款增加所致；研发费用率同比增长0.45pct至4.53%，主要用于研发高档环保建筑材料等，助力公司树立泛家居品牌、维持市场优势。因此，公司净利率同降0.17pct至10.13%，单Q3同增0.15pct至12.1%。随着公司项目建设完成和研发取得成果，将实现产能渠道双扩张，预期未来盈利能力将会增强。  疫情影响经营现金流回款，加大战略项目投资展现较强信心。公司2020年前三季度经营性现金流净额为-2.77亿元，去年同期为2.78亿元，主要原因为新冠疫情影响下，公司货款回笼延迟导致回款收入减少，而正常生产采购材料付款和其他费用及工程款项正常支付所致。前三季度投资性现金流为-4.00亿元，主要由于增加项目投入如参与投资保资碧投SPV等；筹资现金流为9.88亿元，主要来自银行融资贷款增加的现金流入。公司加大银行贷款力度，缓解疫情期间运营压力的同时增大项目投入力度，展现出较强信心；重庆帝王项目、广西藤县等项目投入取得初步成效，预计完工后公司渠道更加完善、产能进一步释放，将给公司带来进一步增长。  看好公司两大业务协同发展，维持“强推”评级。渠道端帝王洁具和欧神诺有望利用各自现有渠道优势充分互补。产能端，帝王洁具将持续为欧神诺提供资金支持，助力其完成新建生产基地建设。建筑陶瓷业务广西欧神诺一期项目完全投产后，建筑陶瓷自有产能进一步扩张，提高欧神诺目前的供应效率；卫浴业务板块重庆智能卫浴生产线有望为搭建陶瓷卫生洁具供应链奠定基础。我们略调整公司盈利预测，将2020-2022年归母净利润由7.40、9.71、12.59亿元调整为6.04、8.61、11.53亿元，EPS分别为1.55、2.21、2.96，对应当前市值PE分别为15、10、8倍，考虑到顺应精装房趋势，公司具有市场开拓能力及工程端优势，维持公司目标价40元，对应2020年26X，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济下行导致需求不振，协同效应、市场拓展不达预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 5,570 5,819 8,161 10,598 同比增速(%) 29.3% 4.5% 40.2% 29.9% 归母净利润(百万) 566 604 861 1,153 同比增速(%) 48.7% 6.7% 42.5% 34.0% 每股盈利(元) 1.46 1.55 2.21 2.96 市盈率(倍) 16 15 10 8 市净率(倍) 2 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年10月30日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 总股本(万股) 38,895 已上市流通股(万股) 21,992 总市值(亿元) 90.47 流通市值(亿元) 51.15 资产负债率(%) 53.7 每股净资产(元) 10.5 12个月内最高/最低价 45.13/18.09 《帝欧家居（002798）2019年三季报点评：业绩超预期，工程业务发力，盈利水平持续提升》 2019-10-30 《帝欧家居（002798）2019年报点评：业绩符合预期，工程业务持续发力，顺应精装房趋势未来可期》 2020-04-01 《帝欧家居（002798）2020年一季报点评：业绩符合预期，受疫情影响一季度业绩承压，工程业务持续发力》 2020-04-30 -17%20%57%94%19/1120/0120/0320/0520/0720/092019-11-01～2020-10-30沪深300帝欧家居相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 其他家用轻工 2020年10月31日 帝欧家居（002798）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 502 1,189 1,262 1,931 营业收入 5,570 5,819 8,161 10,598 应收票据 189 291 408 530 营业成本 3,568 3,720 5,234 6,804 应收账款 2,346 1,853 2,598 3,375 税金及附加 46 48 67 87 预付账款 96 42 60 78 销售费用 894 890 1,240 1,590 存货 705 863 1,214 1,578 管理费用 186 204 269 350 合同资产 0 0 0 0 研发费用 238 230 323 420 其他流动资产 199 170 237 308 财务费用 51 40 49 56 流动资产合计 4,037 4,408 5,779 7,800 信用减值损失 -53 0 0 0 其他长期投资 2 2 2 2 资产减值损失 -14 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,453 1,808 2,028 2,166 投资收益 4 8 8 8 在建工程 61 361 661 661 其他收益 111 0 0 20 无形资产 773 696 626 564 营业利润 634 695 988 1,321 其他非流动资产 676 675 675 672 营业外收入 2 1 0 1 非流动资产合计 2,965 3,542 3,992 4,065 营业外支出 5 7 7 7 资产合计 7,002 7,950 9,771 11,865 利润总额 631 689 981 1,315 短期借款 453 585 716 848 所得税 73 85 120 162 应付票据 1,099 1,146 1,612 2,096 净利润 558 604 861 1,153 应付账款 733 764 1,075 1,397 少数股东损益 -8 0 0 0 预收款项 144 151 211 275 归属母公司净利润 566 604 861 1,153 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 603 639 903 1,202 其他应付款 321 321 321 321 EPS(摊薄)（元） 1.46 1.55 2.21 2.96 一年内到期的非流动负债 84 84 84 84 其他流动负债 88 193 313 434 主要财务比率 流动负债合计 2,922 3,244 4,332 5,455 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 333 394 455 517 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 29.3% 4.5% 40.2% 29.9% 其他非流动负债 104 104 104 103 EBIT增长率 47.8% 6.9% 41.3% 33.1% 非流动负债合计 437 498 559 620 归母净利润增长率 48.7% 6.7% 42.5% 34.0% 负债合计 3,359 3,742 4,891 6,075 获利能力 归属母公司所有者权益 3,649 4,214 4,886 5,796 毛利率 35.9% 36.1% 35.9% 35.8% 少数股东权益 -6 -6 -6 -6 净利率 10.0% 10.4% 10.5% 10.9% 所有者权益合计 3,643 4,208 4,880 5,790 ROE 15.5% 14.4% 17.6% 19.9% 负债和股东权益 7,002 7,950 9,771 11,865 ROIC 15.7% 14.1% 16.7% 18.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 48.0% 47.1% 50.1% 51.2% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 26.7% 27.7% 27.9% 26.8% 经营活动现金流 269 1,264 691 987 流动比率 138.2% 135.9% 133.4% 143.0% 现金收益 765 867 1,160 1,475 速动比率 114.0% 109.3% 105.4% 114.1% 存货影响 -52 -158 -351 -364 营运能力 经营性应收影响 -855 445 -880 -916 总资产周转率 0.8 0.7 0.8 0.9 经营性应付影响 588 85 838 869 应收账款周转天数 124 130 98 101 其他影响 -177 26 -75 -77 应付账款周转天数 72 72 63 65 投资活动现金流 -342 -800 -700 -340 存货周转天数 68 76 71 74 资本支出 -335 -801 -701 -341 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.46 1.55 2.21 2.96 其他长期资产变化 -7 1 1 1 每股经营现金流 0.69 3.25 1.78 2.54 融资活动现金流 30 223 82 22 每股净资产 9.38 10.83 12.56 14.90 借款增加 171 193 193 193 估值比率 股利及利息支付 -145 -199 -275 -360 P/E 16 15 10 8 股东融资 2 1 1 1 P/B 2 2 2 2 其他影响 2 228 163 188 EV/EBITDA 26 23 17 13 资料来源：公司公告，华创证券预测 pOsPnNmNxPsPqRoOrRtNnMbR8QaQpNqQoMmMjMrQnMlOpPmPaQrQpMMYsRmMvPqRzQ 帝欧家居（002798）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺服组团队介绍 组长、首席分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 分析师：陈梦 北京大学工学硕士。曾任职于民生证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：田晨曦 伯