2020年三季报点评：电池片盈利改善，Q4硅料有望量利双升

` 请务必阅读尾页重要声明 [Table_BaseInfo] 基本数据（截至2020年10月22日） 通行 报告日股价（元） 27.68 12mth A股价格区间（元） 11.19-32.86 总股本（百万股） 4287.86 无限售A股/总股本 100% 流通市值（百万元） 118687.85 每股净资产（元） 5.68 [Table_ShareHolderInfo] 主要股东（2020H1） 通行 通威集团有限公司 46.61% [Table_RevenueStracture] 收入结构（2019A） 饲料 44.44% 太阳能电池及组件 32.67% 多晶硅及化工 13.79% [Table_QuotePic] 最近6个月股票与沪深300比较 报告编号： SKY20-TWGF04 首次报告日期： [Table_ReportInfo] 相关报告： [Table_Author] 分析师： 孙克遥 Tel： 021-53686135 E-mail： sunkeyao@shzq.com SAC证书编号： S0870520010001 [Table_Summary]  公司动态事项 公司发布2019年年报。2019年，公司实现营业收入64.12亿元，同比增长47.35%；实现归母净利润15.22亿元，同比增长166.69%；扣非后净利润14.91亿元，同比增长200.55%。  事项点评 动力锂电产能高速扩张，前期布局步入收获期 公司动力电池目前主要是磷酸铁锂为主，下游的客户金龙、东风、吉利商用车，还有一小部分出货宇通客车。公司目前动力电池产能不足，目前产能2.5GWh的LFP产能处于满产满销供不应求的状态。在建的3.5GWh磷酸铁锂产能预计明年一季度将投产。这部分新增产能明年的下游应用主要在新能源客车和专用车新客户（如宇通等），另外一部分将用作通讯储能，5G业务储能电池的需求明年会有较大增量。公司储能业务已经和华为及中国铁塔展开合作了。公司预计明年整个LFP出货在4GWh以上，车用的电池占比大约在70%-80%。 软包动力电池业务明年也比较确定。目前公司软包电池产能约3GWh，下游客户主要是戴姆勒。12月份已经开始大量出货了，公司预计2020年出货戴姆勒2GWh以上，正式步入收获期。公司目前在建的另外6GWh软包产能，预计明年6月份建成，下半年进行调试。这部分产能的下游用户主要是现代起亚。 另外，公司还拥有2GWh的方形三元电池产能，公司目标客户主要还是海外的高端车企，目前客户处于开拓阶段，已有所进展，预计公司2020年动力电池业务收入规模约50亿元人民币。 TWS豆式电池布局较早，需求爆发已箭在弦上 公司TWS耳机电池起步较早，五年前就已着手，在专利方面也早有布局。从公司订单来看，TWS市场需求已经启动。公司从10月份开始逐步将部分3C电池产线调整至豆式电池产线。公司目前成功切入三星供应链，由于三星之前的供货商Varta产能有限，而公司的豆式电池性价比更高。公司未来会持续投入TWS豆式电池，使业务布局更加全面。在产品端，公司计划未来实现高、中、低全市场覆盖，将产品系列做全。高端的主要针对苹果、华为之类的客户，生产设备将主要来自于进口的全自动化设备。 公司初步预计2020年豆式电池出货5000万颗，目标国内市占率达50%。公司未来产能规划约每年2亿颗，主要还是要看下游客户需求情况来调整产线。公司豆式电池保持了较高的毛利率，大约40%。 ETC需求爆发支撑公司今年量利齐升，智能电表明年有望放量 公司目前锂原电池的整体产能大约5亿颗。公司今年锂原电池出货应用主要集中在ETC，三季度时ETC安装需求集中放量，电池价 公司动态事项 公司发布2020年三季报。2020年前三季度，公司实现营业收入316.78亿元，同比增长13.04%；归母净利润33.33亿元，同比增长48.57%，扣非后净利19.13亿元，同比下滑8.30%。经营性现金流净额20.38亿元，同比下滑5.86%；加权平均ROE17.31%，同比提升2.92个百分点。  事项点评 Q3业绩持续回暖，处置通威实业贡献投资收益 2020年Q3公司营业收入129.40亿元，同比增8.73%，环比增18.56%；实现净利润23.22亿元，同比增193%，环比增249%，其中处置通威实业98%股权获得投资收益15.19亿元。剔除投资收益，公司Q3归母净利润约10.04亿元，同比增26.69%，环比增50.73%，业绩持续回暖。公司Q3整体毛利率达16.81%，环比提升1.12个百分点，环比提升0.77个百分点，业绩持续回暖。 Q3硅料惜售，Q4硅料业务将迎来爆发 2020年三季度，公司硅料出货约1.36万吨，比预期相差较多，主要系7、8月份产业链上下游博弈、硅料价格大幅上涨，公司硅料惜售、基本屯为库存所致。Q3硅料售价约7.17万元/吨，主要系8、9月份出货量不大，拉低了平均水平。另外，8月份的洪灾对公司硅料出货造成较大影响；据了解，目前受洪水影响的永祥多晶硅已实现全线复产。受益于卓越的成本管控能力，公司硅料产能成本持续改善，其中乐山新产能全成本已降低至4.45万元/吨，包头产能达4.1万元/吨。Q4行业需求步入旺季，硅料价格在9万元/吨附近高位持稳，预计四季度硅料业务环比Q3将显著升温。公司目前在建的乐山二期和保山一期项目合计超过8万吨产能预计将于2021年建成投产，届时将形成16-17万吨硅料产能，巩固竞争优势。 电池片盈利改善，大尺寸产品占比提升 三季度公司电池片出货5.76GW，其中多晶产品约1GW。电池片业务贡献净利润约4.82亿元，其中单晶电池片净利润4.84亿元（上半年仅1.9亿元），单瓦净利接近0.1元，盈利能力显著改善，主要系166及以上电池片产品占比逐步提升，及上半年投产的眉山一期项目产能陆续释放摊薄成本。公司已启动眉山二期7.5GW及金堂一期7.5GW的电池项目，预计2021年内投产，届时公司电池产能规模将超过40GW。公司电池片非硅成本进一步改善，高于行业平均水平。目前公司电池片[Table_MainInfo] 增持 ——维持 通威股份（600438） 证券研究报告/公司研究/公司动态 日期：2020年11月02日 电池片盈利改善，Q4硅料有望量利双升 --2020年三季报点评 行业：电气设备和新能源 公司动态 请务必阅读尾页重要声明 已经实现对156、158、16X、18X、21X等尺寸的全覆盖，随着大尺寸产品占比的提升，电池片非硅成本有望进一步改善。  盈利预测与估值 我们预计公司2020、2021和2022年营业收入分别为465.63亿元、596.56亿元和698.45亿元，增速分别为23.99%、28.12%和17.08%；归属于母公司股东净利润分别为46.67亿元、54.95亿元和67.37亿元，增速分别为77.16%、17.74%和22.59%；全面摊薄每股EPS分别为1.09元、1.28元和1.57元，对应PE为25.43倍、21.60倍和17.62倍。我们维持公司“增持”评级。  风险提示 全球光伏装机不及预期，国际贸易形势变化，硅料和电池片价格修复不及预期、公司产能爬坡及技术进步不及预期。  数据预测与估值： 单位:百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 37555.12 46563.02 59656.49 69844.87 增长率(%) 36.39% 23.99% 28.12% 17.08% 归属母公司股东净利润 2634.57 4667.36 5495.39 6736.61 增长率(%) 30.51% 77.16% 17.74% 22.59% 每股收益(元) 0.68 1.09 1.28 1.57 市盈率(X) 40.71 25.43 21.60 17.62 数据来源：Wind 上海证券研究所 （2020年10月22日收盘价） 公司动态 请务必阅读尾页重要声明 3  附表 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 2693 8406 14258 22405 营业收入 37555 46563 59656 69845 应收和预付款项 3325 4222 5321 6060 营业成本 30536 37953 47693 55761 存货 2416 2558 3692 3615 营业税金及附加 123 152 195 228 其他流动资产 918 918 918 918 营业费用 975 1094 1223 1383 长期股权投资 440 440 565 705 管理费用 1514 3050 3729 4261 投资性房地产 107 90 73 56 财务费用 708 742 627 587 固定资产和在建工程 28123 30110 29791 28848 资产减值损失 -5 130 62 50 无形资产和开发支出 2346 2145 1945 1744 投资收益 118 1610 125 140 其他非流动资产 1663 1360 1056 1056 其他收益 214 0 0 0 资产总计 46821 54794 62165 69953 营业利润 3123 5052 6253 7715 短期借款 3623 0 0 0 营业外收支净额 28 0 29 29 应付和预收款项 11033 14650 17797 20406 利润总额 3152 5252 6502 7979 长期借款 8301 8301 8301 8301 所得税 469 521 931 1151 其他负债 4167 4167 4167 4167 净利润 2682 4731 5571 6829 负债合计 28733 27118 30265 32875 少数股东损益 48 64 75 92 股本 3883 4288 4288 4288 归属母公司股东净利润 2635 4667 5495 6737 资本公积 5673 11268 11268 11268 财务比率分析 留存收益 8022 11545 15694 20780 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 17577 27101 31249 36335 毛利率 18.69% 18.49% 20.05% 20.16% 少数股东权益 511 575 650 743 EBIT/销售收入 9.78% 12.38% 11.45% 11.77% 股东权益合计 18088 27676 31900 37078 销售净利率 7.14% 10.16% 9.34% 9.78% 负债和股东权益合计 46821 54794 62165 69953 ROE 14.99% 17.22% 17.59% 18.54% 现金流量表（单位：百万元） 资产负债