2020年三季报点评：涤纶长丝库存处偏高水平，有待需求进一步回暖

公司点评 | 桐昆股份 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年11月01日 。 涤纶长丝库存处偏高水平，有待需求进一步回暖 桐昆股份（601233.SH）2020年三季报点评 证券研究报告 公司点评 | 桐昆股份 西部证券 2020年11月01日 公司评级 买入 股票代码 601233 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 15.13 近一年股价走势 分析师 杨晖 S0800520010003 yanghui@research.xbmail.com.cn 相关研究 桐昆股份：浙石化贡献投资收益，涤纶长丝有待需求进一步回暖—桐昆股份（601233.SH）半年报点评 2020-08-31 桐昆股份：受疫情及油价下跌影响，一季度产品价格及销量下滑—桐昆股份（601233.SH）2020年一季报点评 2020-04-29 桐昆股份：业绩符合预期，产能释放夯实涤纶龙头地位—桐昆股份（601233.SH）2019年报点评 2020-04-22 -15%-8%-1%6%13%20%27%34%2019-112020-032020-07桐昆股份化学纤维沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：公司发布2020年第三季度报告，2020年1-9月公司实现营收328.19亿元（YoY -11.87%），实现归母净利润18.02亿元（YoY -26.46%）；2020年Q3单季度实现归母净利润7.90亿元（YoY -25.46%），业绩略低于市场预期。 受疫情及油价下跌影响，前三季度产品价格大幅下降。受新冠肺炎疫情影响，纺织行业需求显著下降，涤纶行业运行压力增大。前三季度公司主要产品POY/DTY/FDY的市场均价分别为5688/7365/6219元/吨，同比变化-30.8%/-25.1%/-28.8%。前三季度公司毛利率约为6.13%（同比-7.09 pct），Q3毛利率为6.83%（同比-9.80 pct）。 织造开工维稳，库存处于历史偏高水平，需等待需求进一步回暖。第三季度，涤纶长丝库存逐渐回升，据CCFEI统计至10月10日POY行业库存天数约为18天，较6月中旬最低值12天左右的库存水平明显上升。8月以来织造企业开工率维持在80%左右，预计伴随下游需求逐步恢复，涤纶产品价格及价差将有一定程度上的修复。 巩固龙头地位，新项目逐步推进助力业绩再上台阶。疫情影响之下，龙头企业未降低生产负荷，对中小企业造成一定冲击。与此同时，恒超年产50万吨项目聚酯、长丝土建处于收尾阶段，聚酯装置即将投产；嘉通能源年产500万吨PTA、240万吨新型功能性纤维项目已全面开工建设，伴随新项目落地行业集中度进一步提升，作为龙头企业，公司业绩有望进一步提升。 投资建议：我们预计2020-2022年公司归母净利为24.45/35.40/42.41亿元对应EPS为1.32/1.91/2.29元，对应目前PE为11.5X7.9X/6.6X，我们看好公司中长期成长，维持“买入”评级。 风险提示：油价大幅下跌风险、新产能投放进度低于预期风险等 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 41,601 50,582 46,360 57,773 65,685 增长率 26.8% 21.6% -8.3% 24.6% 13.7% 归母净利润 (百万元) 2,120 2,884 2,445 3,540 4,241 增长率 20.4% 36.0% -15.2% 44.8% 19.8% 每股收益（EPS） 1.15 1.56 1.32 1.91 2.29 市盈率（P/E） 13.2 9.7 11.5 7.9 6.6 市净率（P/B） 1.7 1.5 1.3 1.1 1.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 桐昆股份 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年11月01日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 5,646 8,519 5,807 6,657 6,994 营业收入 41,601 50,582 46,360 57,773 65,685 应收款项 1,192 868 1,282 1,363 1,457 营业成本 36,742 44,610 42,910 52,310 59,252 存货净额 4,147 2,717 3,782 4,567 4,668 营业税金及附加 81 122 105 128 151 其他流动资产 991 641 762 798 733 销售费用 126 163 145 181 208 流动资产合计 11,976 12,745 11,633 13,385 13,853 管理费用 1,073 1,778 1,324 1,635 1,867 固定资产及在建工程 16,225 18,789 24,597 32,463 38,282 财务费用 573 415 757 1,107 1,288 长期股权投资 5,247 6,830 9,500 10,500 11,000 其他费用/（-收入） 227 (263) (2,049) (2,202) (2,600) 无形资产 1,068 1,502 1,776 2,068 2,382 营业利润 2,778 3,757 3,168 4,616 5,521 其他非流动资产 145 135 147 142 141 营业外净收支 10 5 10 8 8 非流动资产合计 22,685 27,256 36,019 45,174 51,806 利润总额 2,788 3,762 3,178 4,624 5,528 资产总计 34,661 40,001 47,653 58,559 65,659 所得税费用 656 866 721 1,067 1,268 短期借款 7,581 8,247 15,051 20,872 23,030 净利润 2,131 2,896 2,456 3,556 4,260 应付款项 6,079 8,415 8,027 9,183 10,494 少数股东损益 11 12 12 17 19 其他流动负债 1 308 108 139 185 归属于母公司净利润 2,120 2,884 2,445 3,540 4,241 流动负债合计 13,662 16,970 23,187 30,194 33,709 长期借款及应付债券 4,757 3,835 3,137 3,790 3,468 财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 其他长期负债 110 119 101 110 110 盈利能力 长期负债合计 4,868 3,954 3,238 3,900 3,578 ROE 14.4% 16.4% 12.2% 15.6% 16.1% 负债合计 18,529 20,924 26,424 34,095 37,287 毛利率 11.7% 11.8% 7.4% 9.5% 9.8% 股本 1,822 1,848 1,848 1,848 1,848 营业利润率 6.7% 7.4% 6.8% 8.0% 8.4% 股东权益 16,131 19,077 21,228 24,464 28,372 销售净利率 5.1% 5.7% 5.3% 6.2% 6.5% 负债和股东权益总计 34,661 40,001 47,653 58,559 65,659 成长能力 营业收入增长率 26.8% 21.6% -8.3% 24.6% 13.7% 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业利润增长率 24.0% 35.2% -15.7% 45.7% 19.6% 净利润 2,131 2,896 2,456 3,556 4,260 归母净利润增长率 20.4% 36.0% -15.2% 44.8% 19.8% 折旧摊销 1,493 1,806 1,298 1,674 2,029 偿债能力 营运资金变动 573 415 757 1,107 1,288 资产负债率 53.5% 52.3% 55.5% 58.2% 56.8% 其他 (1,772) (1) (3,945) (1,653) (1,523) 流动比 0.88 0.50 0.50 0.44 0.41 经营活动现金流 2,426 5,116 565 4,684 6,054 速动比 0.57 0.59 0.34 0.29 0.27 资本支出 (2,682) (3,058) (7,379) (9,832) (8,162) 其他 (5,032) (606) (665) 1,136 2,035 每股指标与估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 投资活动现金流 (7,715) (3,664) (8,044) (8,697) (6,127) 每股指标 债务融资 4,002 436 5,071 5,184 763 EPS 1.15 1.56 1.32 1.91 2.29 权益融资 (219) (101) (305) (320) (353) BVPS 8.69 10.27 11.43 13.17 15.27 其它 1,040 234 0 0 0 估值 筹资活动现金流 4,823 569 4,766 4,864 410 P/E 13.2 9.7 11.5 7.9 6.6 汇率变动 P/B 1.7 1.5 1.3 1.1 1.0 现金净增加额 (465) 2,022 (2,712) 851 337 P/S 0.7 0.6 0.6 0.5 0.4 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 rQmRtRoPzQqMyQpNoMmQtQ7N8Q9PmOoOtRpPkPoPpOjMrRoM7NpPuMuOpNnQNZoMzQ 公司点评 | 桐昆股份 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年11月01日 西部证券—公司投资评级说明 买入： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数20％以上 增持： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间 中性： 公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5% 卖出： 公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于5％ 联系我们 联系地址：上海市浦东新区浦东南路500号国家开发银行大厦21层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开