三季度报告点评：业绩大超预期，迈入新一轮成长周期

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 恒力石化（600346）：业绩大超预期，迈入新一轮成长周期 ——三季度报告点评 2020年10月30日 强烈推荐/维持 恒力石化 公司报告  事件：公司发布2020年三季度报告，报告期内公司实现营业收入1033亿元，同比增长35.38%；实现归母净利润98.96亿元，同比大增45.16%。随着公司150万吨乙烯项目、PTA-5项目的顺利投产，公司三季度单季度实现营业收入359.76亿元，实现归母净利润为43.79亿元，同比增长56.6%，创下单季度历史新高，大超预期。  需求向好叠加乙烯项目投产，单季度业绩再创新高。三季度海外新冠疫情虽有反复，但国内的生产生活秩序有序恢复。前三季度我国经济增速由负转正，供需关系逐步改善，市场活力动力增强。三季度全国规模以上工业增加值同比增长5.8%，比二季度加快1.4个百分点。同时海外部分订单因为疫情原因回流国内，国内出口订单大幅增加。终端需求的超预期恢复带动了国内众多化工品价格的上涨行情。而三季度全球原油价格围绕42美元/桶中枢震荡，维持了较低的生产成本。除此之外，公司PTA-5生产线于6月28日正式投产，150万吨乙烯项目也于7月份正式投入商业化运营，进一步推动了公司经营规模的增长和盈利能力的提升。在众多利好因素之下，公司三季度单季度实现归母净利润43.79亿元，再创历史新高，大超预期。  坚定看好民营炼化项目的长期竞争优势。随着进口原油“双权”的放开，我国民营炼化行业迎来了宝贵的发展机会。公司借势向聚酯产业链上游扩张，规模化、产业链一体化带来的成本优势明显。恒力石化2000万吨炼化一体化项目自2019年5月正式投产至今，展现了强劲的盈利能力，吨油净利达到近500元/吨。随着国内炼油产能过剩加剧，炼化企业高质量发展的需求也愈发强烈。回顾美国炼化行业的发展，规模化发展之后，将进入产业集群化发展和精细化发展的新阶段。国内几大民营炼化都位于国家统一规划的七大石化基地之内，同时丰富的炼化产品也是下游重要的化工原材料，公司具备了进入新材料、智能制造等科技含量更高的领域的基础条件。因此我们坚定看好民营炼化项目的长期竞争优势，不仅可有效抵御行业景气度波动，而且更具长期成长空间。  公司迈入新一轮成长周期。随着公司150万吨乙烯项目、PTA-5项目的顺利投产，公司现有的重大项目建设也逐渐进入尾声。公司围绕聚酯产业链，新规划诸多产能，即将迈入新一轮成长周期。下半年公司20万吨工业丝项目、南通60万吨聚酯新材料项目、营口康辉3.3万吨可降解新材料（PBAT）将陆续投产。同时公司还分别在苏州、南通、宿迁和泸州规划了PBAT项目，未来总规划产能50万吨，积极响应国家大力发展生物可降解塑料的号召。此外为进一步巩固上游产能规模优势，增强聚酯化纤全产业链综合竞争实力，提升上市公司持续盈利能力，公司子公司拟投资1,149,491万元在广东省惠州大亚湾石化园区内建设“2×250万吨/年PTA项目”。预计项目2021年建成后，上市公司拥有PTA产能将增至1660万吨/年，有利于上市公司进一步强化在聚酯化纤产业链上游PTA行业的技术、规模与成本竞争优势，优化全产业链结构，夯实上游产能领先优势，提升公司综合竞争实力。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年净利润分别为132.29亿元、156.29亿元和171.95亿元，对应EPS分别为1.88、2.22和2.44元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为11倍、9倍和8倍。我们持续看好民营大炼化项目的运行前景，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：新项目投产不及预期；下游产品需求不及预期，原油价格大幅波动。 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 公司简介： 公司致力于“炼化—对二甲苯、乙烯—PTA、乙二醇—民用丝、工业丝、工程塑料、聚酯薄膜”的世界级全产业链的经营发展，拥有2000万吨石油炼化项目，是全球单体装置最大和产能规模最大的PTA制造商。 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 2019-9-23 发行10亿元3年期公司债 交易数据 52周股价区间（元） 21.13-11.76 总市值（亿元） 1,402.19 流通市值（亿元） 922.68 总股本/流通A股（万股） 703,910/463,194 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 0.65 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：徐昆仑 010-66554050 xukl@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480520090002 研究助理：薛阳 010-66554090 xuey ang@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480119070062 -25.7%24.3%74.3%10/3012/302/294/306/308/31恒力石化 沪深300 营业收入（百万元） 60,067.26 100,782.37 140,225.27 166,159.60 180,269.60 增长率（%） 169.51% 67.78% 39.14% 18.49% 8.49% 归母净利润（百万元） 3,322.61 10,025.18 13,229.27 15,628.90 17,195.01 增长率（%） 95.02% 197.21% 31.02% 18.07% 10.04% 净资产收益率（%） 12.04% 27.59% 26.94% 24.44% 21.41% 每股收益(元) 0.68 1.44 1.88 2.22 2.44 PE 29.97 14.15 10.84 9.18 8.34 PB 3.73 3.95 2.92 2.24 1.79 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 mNrNsNoRqNqOsPnPmPnPsM6M8Q8OnPnNtRpPiNoPmMjMtQrR7NpOtNxNrRrNuOmRnO P2 东兴证券公司报告 恒力石化（600346）：业绩大超预期，迈入新一轮成长周期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产合计 39579 53294 54368 68729 73970 营业收入 60067 100782 140225 166160 180270 货币资金 12323 16509 16827 26586 28843 营业成本 52413 79866 111840 133350 144835 应收账款 484 675 1035 1226 1330 营业税金及附加 325 2121 2951 3497 3794 其他应收款 6 1200 1670 1978 2146 营业费用 543 952 1325 1569 1703 预付款项 819 910 1547 2307 3132 管理费用 620 1090 1823 1828 1983 存货 18479 19464 18998 21555 23015 财务费用 1478 3563 5211 5160 5191 其他流动资产 2561 8619 10985 11764 12187 研发费用 834 958 767 1035 1139 非流动资产合计 85663 121083 125432 136156 144089 资产减值损失 58.93 -6.37 17.11 23.22 11.32 长期股权投资 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 10.78 125.23 0.00 0.00 0.00 固定资产 24056 83075 109261 112644 118048 投资净收益 108.20 274.80 129.74 170.91 191.82 无形资产 4922 5808 5480 5171 4881 加：其他收益 204.74 609.85 885.27 566.62 687.25 其他非流动资产 10565 4985 0 0 0 营业利润 4119 13223 17307 20435 22493 资产总计 125242 174378 179800 204885 218059 营业外收入 25.61 9.60 12.97 16.06 12.88 流动负债合计 54216 82267 72712 77597 69039 营业外支出 4.70 20.93 9.13 11.59 13.88 短期借款 22991 47597 36376 35790 25219 利润总额 4140 13212 17310 20439 22492 应付账款 16347 18778 16853 20094 21825 所得税 738 3100 4061 4795 5277 预收款项 920 6024 7011 8308 9013 净利润 3402 10112 13249 15644 17215 一年内到期的非流动负债 2570 2844 3981 4380 3723 少数股东损益 80 87 20 15 20 非流动负债合计 43118 55371 57529 62860 68230 归属母公司净利润 3323 10025 13229 15629 17195 长期借款 40067 51265 53765 59265 64765 主要财务比率 应付债券 0 1011 758 569 427 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 负债合计 97334 137639 130241 140457 137269 成长能力 少数股东权益 321 406 426 441 461 营业收入增长 169.51% 67.78% 39.14% 18.49% 8.49% 实收资本（或股本） 5053 7039 7039 7039 7039 营业利润增长 102.37% 221.02% 30.88% 18.07% 10.07% 资本公积 20458 18272 18272 18272 18272 归属于母公司净利润增长 93.25% 201.73% 31.96% 18.14% 10.02% 未分配利润 2087 10512 22655 37001 52784 获利能力 归属母公司股东权益合计 27588 36333 49102 63957 80299 毛利率(%) 12.74% 20.75% 20.24% 19.75% 19.66% 负债和所有者权益 125242 174378 179800 204885 218059 净利率(%) 5.66% 10.03% 9.45% 9.41% 9.55% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 2.65% 5.75% 7.36% 7.63% 7.89% 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 12.04% 27.59% 26.94% 24.44% 21.41% 经营活动现金流 4131 16937 22705 29706 31260 偿债能力 净利润 3402 10112 13249 15644 17215 资产负债率(%) 78% 79% 72% 69% 63% 折旧摊销 1882.76 4076.09 7179.02 8546.21 9324.00 流动比率 0.73 0.65 0.75 0.89 1.07 财务费用 1478 3563 5211 5160 5191 速动比率 0.39 0.41 0.49 0.61 0.74 应收帐款减