Q3单季经营表现显著回升符合预期，看好Q4回暖趋势得以延续并维持推荐

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·轻工行业 2020年10月29日 [table_main] 公司点评报告模板 Q3单季经营表现显著回升符合预期，看好Q4回暖趋势得以延续并维持推荐 欧派家居 (603833.SH) 推荐 维持评级 核心观点： 1．事件摘要 2020年前三季度公司实现营业收入97.32亿元，同比增长2.06%；实现归母净利润14.50亿元，同比增长5.23%；实现归母扣非净利润13.87亿元，同比增长7.44%；实现经营性现金流净额21.30亿元，同比增长21.52%。 2．我们的分析与判断 （一）三季度单季经营表现如期加速回暖助公司年内重拾增长，看好四季度回暖态势在传统动销旺季的催化下得以延续 截止2020年前三季度，公司实现总营业收入97.32亿元，较去年同期增加1.96亿元，同比增长2.06%。其中，公司主营业务实现营收96.36亿元，较去年同期增加2.39亿元，实现同比增长2.55%，贡献公司前三季度总营收规模增量的121.87%；至于公司其他非主营业务截止2020年前三季度共计实现营收0.96亿元，较去年同期减少0.43亿元，同比下滑30.95%，由此可见2020年前三季度公司主营家具制造业务在进入传统家居家具销售旺季后受益于自19年6月开启的新一轮地产竣工周期对地产后周期产业链的积极拉动已完全恢复至疫情爆发前增速水平，充分彰显出公司遍布全国的经销网点促就的渠道优势，尽享前期受疫情影响被压制的家居家具消费需求集中释放的红利，看好公司四季度在动销旺季的催化推动下延续自二季度开启的逐季加速回暖趋势。 按季度拆分公司总营收，2020Q1/Q2/Q3公司分别实现营收14.30/35.36/47.66亿元，分别较去年同期变动-7.73/2.29/7.41亿元，分别实现-35.09%/6.91%/18.40%的同比增长，符合我们前期对公司营收规模在持续受益于前期受压制的家具消费需求在疫情防控常态化逐步释放的行业景气逐季抬升的背景下，公司通过自身遍布全国的经销网络优势和线上线下多重营销手段实现环比加速改善的趋势。 公司作为家具品牌制造商拥有经销、大宗、直销等多个销售渠道。按渠道拆分营收，2020年前三季度公司直营门店/经销门店/大宗业务/其他（出口）分别实现营收2.33/74.06/18.30/1.66亿元，较去年同期分别变动0.25/-0.18/2.84/-0.52亿元，分别实现11.99% /-0.25%/18.39%/-23.77%的同比增长，增速环比上半年末改善23.95 /14.26/0.06/-28.59个百分点，营收占比分别为2.42%/76.85%/ 19.00% 分析师 李昂 ：（8610）83574538 ：liang_zb@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130517040001 甄唯萱 ：zhenweixuan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050002 特此鸣谢： 章鹏 公司数据时间 2020.10.29 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究报告 【中国银河研究院_李昂团队】公司2020半年报点评_轻工行业_欧派家居(603833.SH)_二季度环比改善符合预期看好下半年在传统旺季助力下加速回暖，维持推荐_20200829 【中国银河研究院_李昂团队】公司2019年年报暨2020一季报点评_轻工行业_欧派家居(603833.SH)_19年业绩略低于管理层预期，20Q1经营承压但二季度有望大幅改善_20200428 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%沪深300欧派家居 公司点评/轻工行业 /1.73%，较去年同期分别变动0.20/-2.15/2.54/-0.60个百分点，由此可见公司三季度除出口业务外均环比上半年末实现显著改善，但由于一季度公司主力经销渠道受疫情影响较大以及大宗业务渠道得益于房地产竣工回暖趋势率先于二季度实现显著回暖的影响，致使2020年前三季度公司大宗业务渠道占比较去年同期提升明显，但占比环比二季度末已回落2.27个百分点，预计四季度在公司经销渠道继续延续三季度优异表现的推动下，经销渠道营收占比大概率将继续回升，从而推动公司经销与大宗业务渠道销售额占比实现动态平衡，预计未来公司仍将维持当前“经销+大宗”双渠道同步推进的混合模式。 鉴于公司目前主要销售渠道依旧为经销模式，经销门店的铺设与扩张便是决定公司规模端实现可持续增长的关键。按产品品牌拆分公司经销门店，截止2020年前三季度，公司在全国范围内共计拥有直营与经销门店7172家，环比2020年上半年末净减少6家，较2019年末净增加110家，较去年同期净增加88家。其中，欧派橱柜/欧派衣柜/欧铂尼木门/欧派卫浴/欧铂丽定制家居分别拥有门店2351/2141/1050/680/950家门店，分别较2020年上半年末净变动41/-13/-9/42/-67家，较19年末实现净变动17/-3/65/69/-38家，公司前三季度橱柜经销门店的净增加主要是受益于三季度传统家居家具销售旺季经销商开设门店积极性有所回升所致，并且橱柜经销门店三季度实现单季明显增长也从侧面表明公司对橱柜经销商的优化已阶段性完成；至于公司当前营收规模仅次于橱柜的“欧派衣柜”和尚处于探索与扩张阶段的“欧铂丽”定制家居门店较均年初出现门店净减少的情况，并且闭店主要集中在三季度内，我们预计主要是由于公司对部分难以完成销售目标的网点进行优化所致；至于公司持续推进的欧派木门以及欧派卫浴经销门店均较2019年末实现显著增长，证明公司在培育木门与卫浴产品成为公司产品矩阵驱动第三极与第四极的道路上已经取得了一定成效。 按产品拆分公司主营业务收入，2020年前三季度公司橱柜/衣柜/卫浴/木门/其他产品分别实现营收41.30/38.11/5.02/4.85/7.08亿元，分别较去年同期变动-3.66/3.06/0.62/0.72/1.66亿元，分 别 实 现-8.14%/8.72%/14.00%/17.51%/30.56%的 同 比 增 长 ，主 营 业 务占 比 分 别 为42.86%/39.55%/5.21%/5.04%/7.35%，较去年同期分别变动-4.99/2.25/0.52/0.64/1.58个百分点，可见2020年前三季度公司主营业务的营收增量主要是源自于公司第二大主力产品衣柜、公司大家居门店内所售的配套产品以及受益于经销门店快速扩张的木门产品，至于公司传统强势的橱柜产品由于年初受疫情影响较为严重尚未恢复至往年同期水平，但规模降幅环比二季度收窄7.89个百分点，预计四季度在传统销售旺季的行业红利催化下公司主力产品线以及新兴品类均将延续三季度的环比改善。 至于业绩方面，2020年前三季度公司实现归母净利润14.50亿元，较去年同期增加0.72亿元，同比增长5.23%；归母扣非净利润13.87亿元，较去年同期增加0.96亿元，同比增长7.44%。截止2020年三季度末，公司累计实现非经常性损益0.63亿元，较去年同期减少0.24亿元，主要包括政府补助0.51亿元以及各类金融资产产生的投资收益0.28亿元，分别较去年同期变动-0.04/-0.07亿元。按季度拆分公司业绩表现，2020Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润-1.02/5.91/9.61亿元，较去年同期分别变动-1.94/0.50/2.16亿元，分别实现-210.30%/9.23%/28.93%的同比增长；归母扣非净利润分别实现-1.25/5.68/9.44亿元，较去年同期分别变动-2.01/0.48/2.48亿元，分别实现同比增长-265.03%/9.31%/35.65%，归母净利以及归母扣非净利逐季加速改善符合我们前期预期，预计四季度公司业绩端表现有望在规模端受益于传统促销旺季以及前期竣工回暖对地产后周期产业链的积极拉动影响由硬装过渡至对家居家具等软装需求的利好下实现进一步改善。 （二）截止2020Q3综合毛利率下降1.60pct，期间费用率下降2.47pct 截止2020年前三季度，公司综合毛利率达到36.04%，较去年同期下降1.60个百分点。其中，主营业务毛利率为36.09%，较去年同期下滑1.55个百分点。按渠道拆分，2020年前三季度公司直营/经销/大宗/其他渠道毛利率分别为70.35%/35.11%/35.89%/34.06%，分别较去年同期变动2.05/-0.62/-5.87/-10.39个百分点；按产品拆分，2020年前三季度公司橱柜/衣柜/卫浴/木门/其他产品的毛利率分别为36.16%/40.92%/25.85%/17.81%/29.53%，分别较去年同期 rQnRrOqPnQtNsPmOnOqRxP6MdN8OsQqQnPoOlOpOmMlOmPoO7NmNtOuOqNuMwMrRvM公司点评/轻工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 变动-2.23/-0.04/-0.15/-0.39/-4.74个百分点。综合来看，公司综合毛利率较去年同期出现下滑一方面是由于公司为加快各项产品与各个销售渠道从疫情影响中恢复对经销商、终端顾客以及地产开发商做出部分让利致使除直营以外的各个渠道以及各项产品的毛利率均出现不同程度下滑，另一方面是由于公司业务结构在疫情对经销渠道造成较大影响的情况下向毛利率相对偏低的大宗业务渠道有所倾斜，二者共同作用下致使公司综合毛利率有所下滑，但同比降幅除出口以外的渠道和公司各个产品线均实现环比收窄，预计四季度在家具零售市场进入动销旺季后公司综合毛利率或将进一步收窄降幅。 截止2020年前三季度，公司销售净利率达到14.90%，较去年同期抬升0.45个百分点。公司期间综合费用率为18.51%，较去年同期减少2.47个百分点。2020年前三季度公司销售/管理（不含研发）/财务/研发费用率分别为8.01%/6.82%/4.26%/-0.57%，分别对应上年同期变化-1.69/0.03/-0.27/-0.53个百分点。销售费用率变动原因主要是受疫情影响，广告展销费用、薪酬及业务办公费下降致使公司销售费用总额较去年同期减少1.46亿元（YOY-15.73%），不及规模增速，致使公司销售费用率出现大幅下滑；管理费用率的变动主要是折旧费用增加致使管理费用总额微增0.16亿元（YOY 2.51%），增幅略高于规模增速，致使公司管理费用率有所提升；研发费用率方面受疫情影响投入较去年同期略微减少0.17亿元（YOY -4.01%），不及规模增幅，致使研发费用率有所降低；财务费用率变动主要是利息收入增加致使公司财务费用由净支出转为净流入致使财务费用净流入增加0.52亿元（YOY -1400.55%），从而使得公司财务费率进一步降低。 （三）赋能经销商并稳步推进电商渠道变革转型，扩充品牌矩阵向高端进发 公司十分重视销售网络的构建，建立了与集团紧密合作、共同成长、遍布全国的家居行业内规模最大的营销服务网络，拥有行业内具有相当实力的经销商（服务商）资源，经销门店超7000家。在终端管理方面，公司自成立以来，以合作共赢为理念，在行业内首提经销商树根理念，首创千分考核机制、“10+1” 欧派终端营销系统、双50理论、店面4S管理等完善的经销商管理制度。同时公司顺应行业发展趋势，深化全渠道发展战略，搭建起以零售整装渠道为主干，工程，电商渠道为两翼，直营、外贸渠道为重要支撑的较为成熟的渠道运营模式。面对年初爆发的疫情，公司在全面梳理前期各项补贴帮扶政策基础上，对终