盈利增速逐季回升，Q4有望继续改善

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2020年10月28日 华新水泥（600801.SH） 盈利增速逐季回升，Q4有望继续改善 事件：公司披露2020年三季报，前三季度实现营业总收入204.12亿元，同比减少9.2%，实现归母净利润40.24亿元，同比减少16.9%。其中三季度单季实现营业总收入78.47亿元，同比减少3.0%，实现归母净利润17.72亿元，同比增长5.4%。 盈利增速逐季回升，预计主要受益于华中核心市场价格改善和成本下降。公司Q3收入增速较Q2降低6.6pct，预计主要是核心市场受7月以来降水偏多的影响，水泥与熟料销量增速较Q2明显放缓所致，此外华中、西部等主导区域价格同比仍低于去年，但Q3降幅较Q2有所收窄。我们测算Q3均价同比降幅约为20元/吨，环比略有下降；测算Q3吨成本同比下降约10元/吨，预计得益于原材料、维修成本等下降，环比也有所下降；测算Q3吨毛利约为135元/吨，同比下降约10元/吨，环比小幅提升约5元/吨；测算Q3吨净利约为100元/吨，同比和环比提升幅度约5元/吨。 费用率较为稳定，信用减值损失与营业外支出环比改善。公司Q3期间费用率为11.93%，同比上升0.70pct，主要是收入减少对分母端的影响，其中财务费用率为0.71%，同比上升0.21pct，预计主要是汇兑损益的影响，而利息费用继续同比压缩。此外，公司此前受新冠疫情影响明显增加的信用减值损失与营业外支出项目在Q3单季明显下降，分别较Q2减少2766万元与434万元。 单季现金流有所下滑，但资本性支出同比减少，资产负债率重回下行趋势。公司Q3经营活动现金流量净额为21.51亿元，同比减少25.0%，预计与疫情影响下货款收回有所延时、单季支付税费增加等因素有关。Q3单季购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金8.29亿元，同比减少21.7%，预计与黄石万吨线等项目收尾或投产有关。公司三季报带息债务为59.04亿元，环比中报增加1.17亿元，主要是并购及新建项目致长期借款增加，资产负债率为38.1%，环比减少4.5pct，重回下行趋势。 沿江水泥市场旺季可期，川渝中期景气有望稳步改善，公司多元扩张也颇具亮点。四季度需求在基建的支撑下仍具备确定性，前期降雨偏多对量价有所影响，但公司华中、西南市场需求Q4有望加速。随着长江中下游水泥价格上行以及湖北本地供需关系改善、库存消化，旺季可期。此外，川渝市场受益基建加速对需求的拉动与贵州市场外部影响的改善，中期景气也有望稳步改善。公司加大并购、新建力度，海外产能、骨料与环保业务均加速扩张，多元扩张增量有望持续释放。 投资建议：基建加码提振需求，公司核心市场景气具备韧性，随着水泥主业景气中枢提升后维持中高位震荡，海外扩张、骨料与环保产业链延伸加速推进不断形成利润新增长点，公司净现金流与高分红的价值属性凸显。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为58.2亿元、68.5亿元和70.6亿元，对应市盈率8.6倍、7.4倍和7.1倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观政策反复、行业竞合态势恶化、产业链延伸不及预期、海外投资风险。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 27,466 31,439 30,268 33,845 35,308 增长率yoy（%） 31.5 14.5 -3.7 11.8 4.3 归母净利润（百万元） 5,181 6,342 5,823 6,850 7,063 增长率yoy（%） 149.4 22.4 -8.2 17.6 3.1 EPS最新摊薄（元/股） 2.47 3.03 2.78 3.27 3.37 净资产收益率（%） 31.1 30.0 23.6 23.3 20.8 P/E（倍） 9.7 7.9 8.6 7.4 7.1 P/B（倍） 3.0 2.4 2.0 1.7 1.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 增持（维持） 股票信息 行业 水泥制造 前次评级 增持 最新收盘价 24.02 总市值(百万元) 50,360.33 总股本(百万股) 2,096.60 其中自由流通股(%) 64.96 30日日均成交量(百万股) 4.29 股价走势 作者 分析师 黄诗涛 执业证书编号：S0680518030009 邮箱：huangshitao@gszq.com 分析师 石峰源 执业证书编号：S0680519080001 邮箱：shifengyuan@gszq.com 相关研究 1、《华新水泥（600801.SH）：疫情影响加速回补，多元扩张增量可期》2020-08-30 2、《华新水泥（600801.SH）：老树新花，多元化成果初显》2019-09-22 -23%-11%0%11%23%34%46%57%2019-102020-022020-062020-10华新水泥沪深300 2020年10月28日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 10550 10148 12793 17160 20277 营业收入 27466 31439 30268 33845 35308 现金 5327 5108 7073 10966 14276 营业成本 16575 18625 18211 20020 21057 应收票据及应收账款 2073 660 1428 1393 1432 营业税金及附加 500 530 506 572 596 其他应收款 375 486 379 588 482 营业费用 1702 2048 2031 2193 2303 预付账款 324 259 246 296 269 管理费用 1337 1558 1601 1787 1842 存货 2079 1997 2028 2278 2179 研发费用 11 37 39 41 43 其他流动资产 373 1640 1640 1640 1640 财务费用 466 208 191 135 106 非流动资产 22611 26497 29375 31207 32705 资产减值损失 67 -210 -76 -61 -53 长期投资 512 414 584 694 804 其他收益 257 242 246 259 272 固定资产 16119 16718 20373 22551 24061 公允价值变动收益 4 5 0 0 0 无形资产 3404 3870 4310 4632 4937 投资净收益 84 109 110 106 113 其他非流动资产 2576 5495 4108 3330 2903 资产处置收益 18 189 20 0 0 资产总计 33162 36645 42168 48367 52982 营业利润 7170 8744 7990 9400 9692 流动负债 10152 9025 10128 10856 10871 营业外收入 21 76 30 34 35 短期借款 621 197 600 500 400 营业外支出 60 104 100 112 117 应付票据及应付账款 3789 5312 5725 6052 5981 利润总额 7131 8716 7920 9322 9610 其他流动负债 5742 3515 3804 4304 4491 所得税 1426 1695 1499 1769 1824 非流动负债 4690 4253 4788 5037 4590 净利润 5705 7021 6420 7552 7787 长期借款 3641 3238 3790 4043 3595 少数股东损益 524 678 597 702 724 其他非流动负债 1049 1015 998 995 995 归属母公司净利润 5181 6342 5823 6850 7063 负债合计 14842 13278 14917 15893 15461 EBITDA 8854 10572 9660 11388 11893 少数股东权益 1646 2059 2656 3358 4082 EPS（元） 2.47 3.03 2.78 3.27 3.37 股本 1498 2097 2097 2097 2097 资本公积 2510 1913 1913 1913 1913 主要财务比率 留存收益 12674 17316 21169 25700 30372 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 16673 21309 24595 29116 33439 成长能力 负债和股东权益 33162 36645 42168 48367 52982 营业收入(%) 31.5 14.5 -3.7 11.8 4.3 营业利润(%) 178.0 21.9 -8.6 17.6 3.1 归属于母公司净利润(%) 149.4 22.4 -8.2 17.6 3.1 获利能力 毛利率(%) 39.7 40.8 39.8 40.8 40.4 现金流量表（百万元） 净利率(%) 18.9 20.2 19.2 20.2 20.0 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 31.1 30.0 23.6 23.3 20.8 经营活动现金流 7900 9679 8108 9808 10396 ROIC(%) 23.7 27.2 21.0 21.1 19.3 净利润 5705 7021 6420 7552 7787 偿债能力 折旧摊销 1605 1783 1783 2174 2508 资产负债率(%) 44.8 36.2 35.4 32.9 29.2 财务费用 466 208 191 135 106 净负债比率(%) 13.4 -1.6 -4.5 -14.4 -22.2 投资损失 -84 -109 -110 -106 -113 流动比率 1.0 1.1 1.3 1.6 1.9 营运资金变动 63 762 -156 53 109 速动比率 0.8 0.7 0.9 1.2 1.5 其他经营现金流 144 13 -20 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1829 -4487 -4531 -3900 -3893 总资产周转率 0.9 0.9 0.8 0.7 0.7 资本支出 2216 4122 2707 1721 1388 应收账款周转率 12.4 23.0 29.0 24.0 25.0 长期投资 250 -20 -170 0 -110 应付账款周转率 4.2 4.1 3.3 3.4 3.5 其他投资现金流 637 -385 -1994 -2178 -2615 每股指标（元） 筹资活动现金流 -4384 -5507 -1611 -2016 -3193 每股收益(最新摊薄) 2.47 3.03 2.78 3.27 3.37 短期借款 -521 -424 403 -100 -100 每股经营现金流(最新摊薄) 3.77 4.62 3.87 4.68 4.96 长期借款 -3714 -403 552 252 -448 每股净资产(最新摊薄) 7.95 10.16 11.73 13.89 15.95 普通股增加 0 599 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 -597 0 0 0