公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 健康元（600380） 证券研究报告 2020年10月28日 投资评级 行业 医药生物/化学制药 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 16.71元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,950.79 流通A股股本(百万股) 1,950.79 A股总市值(百万元) 32,597.66 流通A股市值(百万元) 32,597.66 每股净资产(元) 5.56 资产负债率(%) 29.42 一年内最高/最低(元) 22.47/9.20 作者 潘海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080006 panhaiyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《健康元-半年报点评:上半年业绩增速23.78%，看好公司吸入制剂发展》 2020-08-28 2 《健康元-公司点评:重磅产品布地奈德吸入混悬液获批，向吸入制剂领军企业再进一步》 2020-07-23 3 《健康元-公司点评:拟定增20亿元，引入高瓴战投为长期发展供能》 2020-07-12 股价走势 艾普针剂加速放量，呼吸专线销售助力新产品上市推广 公司前三季度收入同比增长8.74%，业绩同比增长19.11% 公司公告2020前三季度实现收入101.03亿元，同比+8.74%，归母净利润9.27亿元，同比+19.11%，扣非后归母净利润8.03亿元，同比+9.82%。单三季度实现收入36.27亿元，同比+20.67%，归母净利润2.51亿元，同比+8.11%，扣非后归母净利润2.11亿元，同比-6.74%。受到新冠疫情等因素影响，公司部分产品销量同比有所下滑，随着疫情逐步受控，公司业务受影响程度逐步减轻。公司经营状况良好，前三季度经营性现金流净额为19.85亿元，同比+11.37%。 净利率大幅提升，艾普针剂有望持续快速放量 公司前三季度毛利率为64.56%，同比-0.88个pp，基本保持平稳。期间费用率为41.26%，同比-4.02个pp，其中：销售费用率为29.04%，同比-5.88个pp，管理费用率为6.25%，同比+0.59个pp，财务费用率为-0.91%，同比+0.61个pp。除费用率减少外，公司另有约1.41亿元投资收益（主要是处置江苏尼科医疗股权产生），净利率为21.58%，同比+4.92个pp。 前三季度，公司化学制剂主要品种艾普拉唑针剂借助新进医保优势实现快速上量，中药制剂主要品种抗病毒颗粒、原料药美罗培南（混粉）销售因市场需求带动实现大幅增长，加之新冠抗体检测试剂产品贡献业绩增量，整体业绩实现稳步增长。预计随着艾普针剂和亮丙瑞林等产品持续放量，后续公司吸入制剂产品上市销售，公司业绩有望持续稳健增长。 加大研发投入，吸入制剂、单抗、微球等研发管线持续推进 2020年公司继续加大研发投入，第三季度研发费用3.23亿元，同比+47.08%，前三季度研发费用率为6.89%，同比+0.65个pp，吸入制剂研发及重组人源化抗人IL-6R单克隆抗体注射液临床试验阶段研发费用持续投入增加。公司吸入用布地奈德混悬液（0.5mg）在7月获批上市，是公司继去年4月复方异丙托溴铵溶液、10月盐酸左沙丁胺醇雾化吸入溶液获批后，第三个获批的吸入制剂。米内网数据显示，2019年中国城市公立医院、县级公立医院、城市社区中心以及乡镇卫生院（简称中国公立医疗机构）终端布地奈德销售额为82.51亿元，同比增长6.47%，原研厂家阿斯利康独占98.08%的市场份额。该重磅产品的获批表明公司在打造吸入制剂领军企业又迈出了关键的一步。公司已基本完成呼吸专线销售队伍的组建工作,并完成了复方异丙托溴铵吸入溶液及盐酸左沙丁胺醇吸入溶液绝大部分省份的挂网工作。下一阶段公司将聚焦呼吸高潜力医院，加快新产品的入院开发。 丽珠方面：单抗子公司在2019年管理层调整后临床明显提速，根据公司半年报，注射用重组人绒促性素（rhCG）生产现场核查已过，IL-6R单抗III期临床试验入组接近尾声；PD1单抗处于Ib/II期临床，目前已启动四个临床中心；多个产品处于临床前或申报临床阶段；微球平台具有高技术和研发壁垒，公司已有亮丙瑞林微球（1个月）上市，奥曲肽微球（1个月）正在申报上市，曲普瑞林微球处于临床III期研究中，亮丙瑞林微球（3个月）和阿立哌唑微球处于临床I期。公司研发管线持续推进，微球和单抗平台奠定丽珠长远发展基础。 看好公司吸入制剂发展，维持“买入”评级 我们看好公司吸入制剂发展潜力，公司的主业有望保持稳健的增长，研发管线持续推进，预计公司2020-2022年EPS分别为0.57、0.69及0.84元，对应PE分别为29、24、20倍，维持“买入”评级。 风险提示：艾普拉唑等化学制剂增长低于预期；主要品种具有集采降价的风险；研发管线进度低于预期；中药业务下滑超预期；原料药价格回落导致业绩下滑 -10%10%30%50%70%90%110%130%2019-102020-022020-06健康元化学制药沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 11,203.96 11,980.15 13,585.65 15,423.18 18,498.75 增长率(%) 3.94 6.93 13.40 13.53 19.94 EBITDA(百万元) 2,508.20 3,330.91 2,759.25 3,243.39 3,952.01 净利润(百万元) 699.41 894.35 1,105.79 1,336.60 1,642.37 增长率(%) (67.21) 27.87 23.64 20.87 22.88 EPS(元/股) 0.36 0.46 0.57 0.69 0.84 市盈率(P/E) 46.61 36.45 29.48 24.39 19.85 市净率(P/B) 3.38 3.15 2.96 2.75 2.52 市销率(P/S) 2.91 2.72 2.40 2.11 1.76 EV/EBITDA 3.82 4.84 10.15 8.27 6.59 资料来源：wind，天风证券研究所 qRpQzRmOqQmRyRzRzQrMmP8OaO9PmOnNsQnNfQrQrRkPsQyQ6MrQrPwMqRtONZnMoR 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 11,471.26 11,189.28 14,358.54 16,046.29 18,285.35 营业收入 11,203.96 11,980.15 13,585.65 15,423.18 18,498.75 应收票据及应收账款 3,221.82 3,344.15 4,203.44 3,936.58 5,312.80 营业成本 4,214.15 4,270.72 4,786.93 5,306.23 6,228.85 预付账款 255.04 246.34 258.95 301.15 356.34 营业税金及附加 158.61 147.40 167.10 191.25 227.53 存货 1,410.83 1,528.35 1,721.76 1,857.53 2,366.09 营业费用 3,978.86 3,962.19 4,279.48 4,842.88 5,790.11 其他 205.19 259.08 298.92 275.80 339.71 管理费用 712.87 849.13 855.90 926.93 1,109.93 流动资产合计 16,564.14 16,567.20 20,841.61 22,417.34 26,660.29 研发费用 708.44 905.59 991.75 1,125.89 1,405.91 长期股权投资 476.71 511.35 511.35 511.35 511.35 财务费用 (167.56) (221.85) (262.44) (329.29) (386.41) 固定资产 4,047.20 4,068.77 4,103.91 4,061.94 3,960.72 资产减值损失 107.10 (57.14) 10.00 50.00 60.00 在建工程 472.16 564.99 374.99 273.00 193.80 公允价值变动收益 26.11 2.26 5.86 (4.61) 1.12 无形资产 588.24 687.31 643.26 599.22 555.17 投资净收益 (64.92) (1.74) 0.00 0.00 0.00 其他 2,826.44 3,020.50 2,336.23 2,661.20 2,595.52 其他 (63.93) (63.56) (11.72) 9.22 (2.24) 非流动资产合计 8,410.74 8,852.92 7,969.74 8,106.70 7,816.56 营业利润 1,594.23 2,187.14 2,762.79 3,304.68 4,063.95 资产总计 24,985.76 25,437.61 28,820.80 30,536.66 34,490.04 营业外收入 179.38 12.40 10.00 10.00 10.00 短期借款 2,500.00 2,161.61 2,000.00 1,700.00 1,400.00 营业外支出 40.61 21.43 20.00 21.00 25.00 应付票据及应付账款 1,399.34 1,372.44 1,685.88 1,674.74 2,270.20 利润总额 1,733.00 2,178.10 2,752.79 3,293.68 4,048.95 其他 3,736.68 3,838.63 4,786.61 4,709.71 5,562.99 所得税 273.40 328.08 415.12 500.64 615.44 流动负债合计 7,636.02 7,372.67 8,472.48 8,084.45 9,233.19 净利润 1,459.60 1,850.02 2,337.67 2,793.04 3,433.51 长期借款 0.70 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 760.19 955.67 1,231.88 1,456.44 1,791.15 应付债券 498.73 0.00 564.66 354.47 306.38 归属于母公司净利润 699.41 894.35 1,105.79 1,336.60 1,642.37 其他 553.27 680.92 567.20 600.46 616.19 每股收益（元） 0.36 0.46 0.57 0.69 0.84 非流动负债合计 1,052.71 680.92 1,131.86 954.93 922.57 负债合计 8,688.72 8,053.59 9,604.35 9,039.38 10,155.76 少数股东权益 6,653.52 7,028.06 8,198.35 9,630.52 11,381.86 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 1,938.03 1,938.03 1,950.79 1,950.79 1,950.79 成长能力 资本公积 2,391.40 2,403.66 2,403.66 2,403.66