产销增长叠加毛利率提升，三季度业绩大增

有色 2020年10月22日 云铝股份 (000807) 产销增长叠加毛利率提升，三季度业绩大增 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司季报点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：5.49元 主要数据 行业 有色 公司网址 www.ylgf.com 大股东/持股 云南冶金集团/35.48% 实际控制人 国务院国有资产监督管理委员会 总股本(百万股) 3,128 流通A股(百万股) 2,607 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 171.74 流通A股市值(亿元) 143.11 每股净资产(元) 3.67 资产负债率(%) 68.19 行情走势图 证券分析师 陈建文 投资咨询资格编号 S1060511020001 0755-22625476 CHENJIANWEN002@PINGAN.COM.CN 投资要点 事项： 公司发布2020年三季报，实现收入198.93亿元，同比增长10.89%，归属上市公司股东的净利润5.70亿元，同比增长95.19%，EPS 0.18元。 平安观点：  产销增长叠加毛利率提升，第三季度业绩大增：第三季度公司业绩大幅增长，实现归属上市公司股东净利润3.27亿元，同比增长149%，环比增长427%。我们认为公司三季度业绩增长主要是两个方面原因，第一、产销量增加。随着去年以来新项目投产，公司电解铝产能由2019年底的210万吨提高到2020年年中的239万吨。在新项目产能释放推动下，公司电解铝产销保持较快增长；第二、毛利率提升。公司电解铝产品价格维持回升态势，而主要原材料之一氧化铝供给充足，价格回升较慢，电解铝和氧化铝价差有所扩大，三季度公司电解铝盈利保持在较好水平，综合毛利率达到18.20%，同比提升7.05个百分点，环比提升7.11个百分点。  电解铝较好的盈利或有望维持：目前流动性维持宽松，国内电解铝的需求随着宏观经济有所恢复，且电解铝库存处于相对低位，产能受限，铝价格大幅下跌的可能性较小。而另一方面，我国氧化铝产能过剩，价格难以逞强。为此，我们认为，未来电解铝较好盈利水平将维持。  公司电解铝产能继续提升，行业地位稳固：公司地处水电资源丰富的云南，具有发展电解铝产业的区位优势。目前公司在建的电解铝项目有邵通二期（35万吨）以及文山铝业（50万吨）两个项目，全部投产后，公司电解铝产能将超300万吨，进一步巩固行业龙头地位。  投资评级：考虑公司新产能释放以及电解铝价格回升，我们上调公司盈利预测，预计公司2020~2022年的EPS分别为0.28/0.37/0.41（原0.16/0.23/0.27）元，对应2020年10月21日收盘价的PE分别为20/15/13倍，维持“推荐”投资评级。 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 21,689 24,284 30,315 36,725 40,637 YoY(%) -2.0 12.0 24.8 21.1 10.7 净利润(百万元) -1,466 495 870 1,144 1,278 YoY(%) -323.1 - 75.7 31.5 11.7 毛利率(%) 7.1 13.4 14.3 14.7 14.6 净利率(%) -6.8 2.0 2.9 3.1 3.1 ROE(%) -18.9 4.3 7.4 8.8 9.0 EPS(摊薄/元) -0.47 0.16 0.28 0.37 0.41 P/E(倍) -11.7 34.7 19.7 15.0 13.4 P/B(倍) 2.1 1.6 1.5 1.3 1.2 -20%0%20%40%60%Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20云铝股份沪深300证券研究报告 云铝股份﹒公司季报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 4  风险提示：（1）产品价格波动的风险。公司主要产品为铝锭和铝加工产品，其价格受原材料波动、需求、宏观经济环境等诸多因素影响，价格波动较为频繁，并对公司盈利产生重大影响；（2）电价调整的风险。电力是电解铝主要成本构成，尽管云南水电资源丰富，有利于公司获得优惠电价，但如果电力生产企业以及电网企业上调价格，公司将面临较大成本压力；（3）环保政策的风险。随着国家《中华人民共和国环境保护法》、《控制污染物排放许可证制实施方案》及相应配套法律法规的深入实施，环保相关部门的监管与执法愈加严厉，公司环保投入有大幅增加的风险。 云铝股份﹒公司季报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 9067 11252 12061 13810 现金 4052 3032 3673 4064 应收票据及应收账款 238 699 770 856 其他应收款 153 223 232 271 预付账款 95 713 266 818 存货 3376 5431 5966 6647 其他流动资产 1154 1154 1154 1154 非流动资产 30512 30894 31961 32796 长期投资 346 346 346 346 固定资产 22698 23261 23955 24702 无形资产 2656 2544 2431 2319 其他非流动资产 4812 4742 5230 5430 资产总计 39579 42146 44022 46606 流动负债 20515 23021 24043 25418 短期借款 8502 10915 12998 12010 应付票据及应付账款 7165 10155 8841 10981 其他流动负债 4848 1952 2204 2427 非流动负债 6491 5551 5091 4831 长期借款 4701 3761 3301 3040 其他非流动负债 1790 1790 1790 1790 负债合计 27006 28572 29134 30249 少数股东权益 1654 1784 1955 2146 股本 3128 3128 3128 3128 资本公积 8023 8023 8023 8023 留存收益 -259 741 2056 3525 归属母公司股东权益 10920 11790 12933 14211 负债和股东权益 39579 42146 44022 46606 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 3684 3235 2524 4989 净利润 545 1000 1315 1469 折旧摊销 1381 1323 1419 1526 财务费用 898 1016 1145 1193 投资损失 -24 -5 -5 -5 营运资金变动 484 -98 -1349 806 其他经营现金流 399 0 0 0 投资活动现金流 -3554 -1700 -2482 -2356 资本支出 3540 382 1068 835 长期投资 0 0 -6 0 其他投资现金流 -14 -1318 -1420 -1521 筹资活动现金流 84 -4903 -1056 -1562 短期借款 -1419 66 429 -308 长期借款 687 -940 -460 -260 普通股增加 521 0 0 0 资本公积增加 1583 0 0 0 其他筹资现金流 -1289 -4029 -1025 -993 现金净增加额 216 -3368 -1014 1071 利润表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 24284 30315 36725 40637 营业成本 21040 25980 31343 34688 营业税金及附加 292 303 367 406 营业费用 539 637 771 853 管理费用 827 1334 1653 1829 研发费用 10 15 18 20 财务费用 898 1016 1145 1193 资产减值损失 -328 -152 -184 -203 其他收益 214 200 180 150 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 24 5 5 5 资产处置收益 -12 0 0 0 营业利润 583 1084 1430 1599 营业外收入 22 25 25 25 营业外支出 8 10 10 10 利润总额 597 1099 1445 1614 所得税 51 99 130 145 净利润 545 1000 1315 1469 少数股东损益 50 130 171 191 归属母公司净利润 495 870 1144 1278 EBITDA 2682 3043 3605 3886 EPS（元） 0.16 0.28 0.37 0.41 主要财务比率 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 成长能力 营业收入(%) 12.0 24.8 21.1 10.7 营业利润(%) 132.5 86.0 31.9 11.9 归属于母公司净利润(%) - 75.7 31.5 11.7 获利能力 毛利率(%) 13.4 14.3 14.7 14.6 净利率(%) 2.0 2.9 3.1 3.1 ROE(%) 4.3 7.4 8.8 9.0 ROIC(%) 4.0 5.4 6.2 6.7 偿债能力 资产负债率(%) 68.2 67.8 66.2 64.9 净负债比率(%) 117.6 105.1 103.2 85.2 流动比率 0.4 0.5 0.5 0.5 速动比率 0.2 0.2 0.2 0.2 营运能力 总资产周转率 0.6 0.7 0.9 0.9 应收账款周转率 64.7 64.7 50.0 50.0 应付账款周转率 3.1 3.0 3.3 3.5 每股指标（元） 每股收益(最新摊薄) 0.16 0.28 0.37 0.41 每股经营现金流(最新摊薄) 1.28 1.03 0.81 1.59 每股净资产(最新摊薄) 3.49 3.77 4.13 4.54 估值