请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业点评报告 2020年10月11日 煤炭开采 山西能源巨头即将乘风起航 -整合资产详细梳理 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师 陈晨 执业证书编号：S0740518070011 Email：chenchen@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 38 行业总市值(百万元) 804,828 行业流通市值(百万元) 195,164 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 -25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%煤炭开采II(申万)沪深300 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PB 评级 2018 2019 2020E 2021E 2018 2019 2020E 2021E 西山煤电 4.63 0.57 0.54 0.39 0.43 8.1 8.6 11.9 10.8 0.88 买入 潞安环能 6.40 0.89 0.80 0.68 0.72 7.2 8.0 9.4 8.9 0.73 买入 备注 股价日期为2020年10月9日收盘价 [Table_Summary] 投资要点  2020年10月8日，大同煤业等上市公司发布公告：  山西省拟联合重组大同煤矿集团有限责任公司（简称“同煤集团”）、山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司（简称“晋煤集团”）、晋能集团有限公司（简称“晋能集团”）省属三户煤炭企业，同步整合山西潞安矿业（集团）有限责任公司（简称“潞安集团”）、华阳新材料科技集团有限公司（简称“华阳新材料科技集团”）相关资产和改革后的中国（太原）煤炭交易中心，组建晋能控股集团有限公司（简称“晋能控股集团”）。  1、同煤集团主营业务为煤炭、电力与贸易，其中煤炭板块为公司主要利润来源，2019年三项业务收入占比分别为43%、6%、46%，毛利占比分别为80%、7%、5%： 煤炭板块：集团主要矿区为大同、朔南、轩岗、保德四大矿区，以生产优质的动力煤为主，另有1/3焦煤、气煤、长焰煤等煤种。截至2019年末，同煤集团拥有62座矿井（在产54座、在建或筹建8座），设计生产能力16170万吨/年（在产13575万吨/年、在建或筹建2595万吨/年），资源储量合计302亿吨。2019年，集团原煤产量为16450万吨，商品煤销量为18779万吨，产销率为114%，商品煤销售均价362.49元/吨。2019年集团煤炭销售收入为824亿元，占总收入43%，煤炭销售毛利润为268亿元，占总毛利80%，煤炭毛利率为33%。 电力板块：主要运营公司为山西漳泽电力股份有限公司。集团电力板块大部分为传统煤电，同时也积极发展新能源发电业务。公司电力生产所需原料煤大部分来自于公司内部煤炭业务自产煤，与煤炭板块形成良好的协同效应。2019年，合计装机容量为540.85万千瓦，权益装机容量为540.85万千瓦，上网电量227.41亿千瓦时；电力营业收入为122亿元，占总收入6%；毛利润为22亿元，占总毛利75%，电力板块毛利率为18%。 贸易板块： 2019年，集团贸易板块收入为871亿元，占总收入46%，毛利润为17亿元，占总毛利5%，毛利率为2%。  2、晋煤集团主营业务为煤炭、煤化工与贸易，其中煤炭、煤化工为公司主要利润来源，2019年三项业务收入占比分别为18%、32%、45%，毛利占比分别为51%、35%、2%： 煤炭板块：集团所处晋东矿区（包括阳泉矿区、晋城矿区）是全国无烟煤储量最集中的地区，占山西省无烟煤储量的65%、占全国无烟煤储量的26%。截至2019年末，晋煤集团拥有60座矿井（在产36座、在建或筹建7座、停缓建13座，关闭4座），设计生产能力11,380 万吨/年（在产6445万吨/年、在建或筹建3280万吨/年、停缓建960万吨/年，关闭695万吨），资源储量合计114亿吨，可采储量41.24亿吨。2019年，集团原煤产量为6222万吨，商品煤销量为5620万吨，产销率为90%，商品煤销售均价580.04元/吨。2019年集团煤炭销售收入为298亿元，占总收入18%，煤炭销售毛利润为122亿元，占总毛利润51%，煤炭板块毛利率为41%。 煤化工板块：集团拥有较为丰富的优质煤炭资源，能够100%满足集团煤化工板块的煤炭需求。2003 年以来，公司煤化工产业迅猛发展，截至2019 年末，公司已在江苏、山东等9个农业大省拥有21 家控股煤化工企业，有44个项目已投产，有4个项目正在建设中。主要产品有：合成氨、尿素、甲醇、硝酸铵、复合肥、磷肥、吗啉、二甲基甲酰胺、苯胺、二甲醚等。2019 年，集团 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业点评研究 完成总氨产量1,602.72万吨，约占全国总产量的24.21%；尿素产量973.88万吨，约占全国总产量的18.51%；甲醇产量485.22 万吨，同比增加64.9万吨，约占全国总产量的8.18%。2019年集团煤化工板块收入为535亿元，占总收入32%，毛利润为83亿元，占总毛利35%，煤化工板块毛利率为16%，是全国产量最大的煤化工企业集团。 贸易板块：2019年，集团贸易板块收入为752亿元，占总收入45%，毛利润为4亿元，占总毛利2%，毛利率为1%。  3、晋能集团主营业务为煤炭、电力及物流贸易，2019年三项业务收入占比分别为26%、13%、51%，毛利占比分别为68%、8%、12%： 煤炭板块：公司下属“煤销集团”为山西省煤炭资源整合七大主体之一，整合过程中，公司煤炭业务得到了长足的发展。公司煤矿分布范围广，煤种齐全，主要生产煤种为无烟煤、贫煤、气煤、主焦煤等。截至2020年3月末，晋能集团拥有152座矿井（在产72座、在建或筹建24座、停缓建56座），设计生产能力14070万吨/年（在产7950万吨/年、在建或筹建2190万吨/年、停缓建3930万吨/年），资源储量合计118亿吨。2019年，集团原煤产量为7447万吨，商品煤销量为6986万吨，产销率为94%，商品煤销售均价388.85元/吨。2019年集团煤炭销售收入为271亿元，占总收入26%，煤炭销售毛利润为129亿元，占总毛利润68%，煤炭板块毛利率为48%。 电力板块: 公司电力运营主体为“山西国电集团”，乃全国为数不多的同时拥有发电及售电两端市场的特大型集团公司。发电方面，公司发电业务涉及火电、水电及燃气发电，电力产品全部上网，向国家电网山西省公司销售。截至2020 年3月末，公司已投产控股装机容量593.20万千瓦，在建控股装机容量70万千瓦，公司同时参股11 家电厂，权益装机容量（包括在建）达805.71万千瓦，其中火力发电权益装机容量达706.51万千瓦。2019年，公司发电量为270亿千瓦时，上网电量为248.4亿千瓦时。售电方面，截至2020年3月末，公司共拥有变电站125座，线路长度达15800公里，变电纵容727万千伏安。2019年，公司配电量为96.94亿千瓦时，平均售电价为555.46元/千千瓦时。2019年，电力板块营业收入为139亿元，占总收入13%；毛利润为14亿元，占总毛利8%，电力板块毛利率为10%。 贸易物流板块：公司贸易物流板块主要为煤炭运销业务，公司拥有铁路发运站点111座，发煤站69座，铁路专用线4条，主要分布在大秦线、朔黄线、石太线、太焦线、侯月线、南同蒲线上，可通过铁路及港口将煤炭运往全国26个省市，与山西省内其他煤炭运输企业相比，公司铁路煤运设施优势较为明显。2019年，集团贸易板块收入为539亿元，占总收入51%，毛利润为24亿元，占总毛利12%，毛利率为4%  4、潞安集团在剥离16家企业、配套原料煤矿及关联资产后，剩余煤矿资产有待整合： 2020年8月28日潞安集团收到山西省国资委《关于举行国有产权无偿划转至潞安化工集团有限公司签约仪式的通知》，根据通知要求，潞安集团下属共计16家企业、配套原料煤矿及关联资产无偿划至潞安化工集团，其中包括核心资产上市公司潞安环能61.81%股权、山西潞安化工有限公司96.56%股权等集团主要煤化工及配套煤矿资产。潞安集团与潞安化工集团于8月31日签订协议，预计随后三个月内完成交割。 2019年潞安集团原煤产量8750万吨，上市公司潞安环能原煤产量为4818万吨，未上市煤炭产量3932万吨，未上市煤矿资产包括司马煤业（300万吨），郭庄煤矿（180万吨），高河煤矿（750万吨/年），古城煤矿（800万吨），新疆地区煤矿资产（1020万吨）等，这些煤矿资产有待整合。  5、华阳新材料科技集团由阳煤集团牵头筹建。阳煤集团主营业务为煤炭、化工、铝业及贸易，其中煤炭与化工为公司主要利润来源，2019四项业务收入占比分别为17%、32%、14%、28%，毛利占比分别为75%、13%、2%、2%。 煤炭板块：公司是晋东无烟煤基地的骨干企业之一。截至2020年3月末，阳煤集团拥有在产矿井44座，设计生产能力8050万吨/年，资源储量合,85.6亿吨，可采储量41.5亿吨，主要煤种为无烟煤与喷吹煤。2019年，集团原煤产量为7042万吨，商品煤销量为7664万吨，产销率为109%，商品煤销售均价393.93元/吨。2019年集团煤炭销售收入为306亿元，占总收入17%，煤炭销售毛利润为126亿元，占总毛利润75%，煤炭板块毛利率为41%。 化工板块：主要包括农用化工业务、精细化工业务、基础化工业务，农用化工是化工板块收入和利润的主要来源，产品主要是尿素、碳酸氢铵、氯化铵、复 oPtNnQqPsRmNoNtPmQnMnNaQ9R8OnPrRtRpPfQmNqQkPnMmO9PqRrRNZpOtPMYnMnM 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业点评研究 合肥等。2019年，集团煤化工块收入为558亿元，占总收入32%，毛利润为21亿元，占总毛利13%，板块毛利率为4%。 铝业业务：2019年，集团铝板块收入为242亿元，占总收入14%，毛利润为3亿元，占总毛利2%，板块毛利率为1%。 贸易业务：2019年，集团煤化工板块收入为491亿元，占总收入28%，毛利润为3亿元，占总毛利2%，板块毛利率为1%。 华阳新材料集团由阳煤集团牵头筹建，筹建后煤炭等待整合资产目前为止尚未公布具体计划。  6、煤炭（太原）交易中心；平台目前拥有注册交易商15000余户，遍布全国31个省市区，为国内交易量最大、交易额最高、注册交易商最多的煤炭现货交易市场。作为第三方能源综合服务平台，其为能源产业链企业提供合同签订、交易交收、货款结算、供应链融资、信息资讯、平台建设、会议展览、文化创意、酒店服务等各类服务。在交易中心改革之后，这一重量级平台的纳入能有利于集团获得更先进的信息系统，提高整合资源的效率，扩宽煤炭产品的销售渠道。  总结点评：此次重组有利于发挥山西省能源企业产业集群优势，提髙集中度，推动能源革命综合改革试点取得重大突破。此次联合重组的资产主要是煤炭、电力、煤机装备等，主要煤炭资产为同煤集团、晋煤集团、晋能集团旗下资产，潞安集团及华阳新材料具体待整合资产有待进一步公告。经计算，同煤集团、晋煤集团、晋能集团三大煤企合并后，2019年总营业收入为4640亿元，合并毛利润为765亿元；煤炭板块合并销售收入为1393亿元，合并毛利润为520亿元；2019年三大煤企总原煤产量为30119万吨，总商品煤销量为31374万吨；合并煤炭资源储量为534亿吨，在产矿井为162座，在产矿井设计产能为27970万吨/年（2019年数据）；合并