2020年四季度市场展望：波折中前行

波折中前行2020年四季度市场展望艾熊峰SAC执业证书编号:S1130519090001 邮箱:aixiongfeng@gjzq.com.cn2020年10月9日证券研究报告 •一、疫情冲击下国内经济复苏形态介于“V”型和“L”型之间•二、当前市场核心矛盾是经济复苏和货币政策的拉锯•三、微观资金层面关注新发公募建仓和外资流动•四、十四五规划、美国大选和疫情二次爆发风险是影响四季度行情的重要事件•五、市场展望：10月反弹、11月震荡、12月对明年定价目录 •疫情冲击对收入分配的影响是相对较大的，IMF统计了1961-2017年175 个国家的数据，历次大流行病后平均基尼系数均有上行。疫情冲击并不仅仅是脉冲式冲击，复苏有波折历史上大流行病后基尼系数有所上行来源：IMF、国金证券研究所说明：统计了1961-2017年175 个国家的数据 •考虑到疫情对收入分配产生了较大的影响，消费修复或需要更长的时间，特别是中低收入家庭的消费。经济仍属于弱复苏，消费恢复强度明显低于工业生产消费恢复强度明显弱于工业生产来源：Wind、国金证券研究所-30-25-20-15-10-5051015202016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-06工业增加值:当月同比%社会消费品零售总额:当月同比% •从中国家庭金融调查与研究中心的调查数据来看，中低收入家庭2020年预期消费减少幅度大都超过10%中低收入家庭消费缩减幅度相对更大中低收入家庭消费缩减幅度相对更大来源：中国家庭金融调查与研究中心、国金证券研究所 •近期央行在公开市场操作放量，呵护市场流动性。10月财政支出季节性淡季过了之后，年底迎来财政支出大幅提升，四季度整体流动性仍总体宽松。弱复苏背景下，流动性环境仍总体宽松公共财政支出规模季节性规律来源：Wind、国金证券研究所1000015000200002500030000350000102030405060708091011122017201820192020亿元 •按照央行行长6月披露的20万亿元人民币贷款的全年增量计划，今年剩余4个月仍有5.2万亿元新增贷款的增量空间，相比去年同期的4.7万亿略有增长。四季度信用扩张相对温和新增人民币贷款规模季节性规律来源：Wind、国金证券研究所05000100001500020000250003000035000400000102030405060708091011122017年2018年2019年2020年亿元 •一、疫情冲击下国内经济复苏形态介于“V”型和“L”型之间•二、当前市场核心矛盾是经济复苏和货币政策的拉锯•三、微观资金层面关注新发公募建仓和外资流动•四、十四五规划、美国大选和疫情二次爆发风险是影响四季度行情的重要事件•五、市场展望：10月反弹、11月震荡、12月对明年定价目录 •随着经济逐步复苏，上市公司业绩逐季回升，营收和利润率同步改善。全年非金融业绩增速在-7%左右自上而下业绩预测来源：Wind、国金证券研究所 •工业增加实现V型恢复，四季度PPI或逐步企稳回升。“量升价稳”带动上市公司业绩逐季修复-20-15-10-50510152025-8-6-4-202468102005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-072019-042020-01PPI:全部工业品:累计同比%工业增加值:累计同比% 右轴PPI与工业增加值同比增速来源：Wind、国金证券研究所 •随着银行超储率创新低，近期央行MLF和公开市场资金投放规模逐步加大。货币政策已经过了最松的阶段，也过了最紧的时期银行间市场利率和国债收益率来源：Wind、国金证券研究所 •10月大量政府债券发行，或超过2万亿规模。银行超储率处在较低位。四季度有没有降准？超储率水平处在低位来源：Wind、国金证券研究所00.511.522.533.542010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-09超额存款准备金率(超储率):金融机构%预测值 •一、疫情冲击下国内经济复苏形态介于“V”型和“L”型之间•二、当前市场核心矛盾是经济复苏和货币政策的拉锯•三、微观资金层面关注新发公募建仓和外资流动•四、十四五规划、美国大选和疫情二次爆发风险是影响四季度行情的重要事件•五、市场展望：10月反弹、11月震荡、12月对明年定价目录 四季度解禁和减持压力保持相对平稳-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%01000200030004000500060007000800090002017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-11月度解禁规模(亿元)实际净减持持规模/解禁规模(%，右轴)A股解禁和减持规模来源：Wind、国金证券研究所 外资成交是占比稳定在5%左右15024681012141618202017-01-012018-01-012019-01-012020-01-01陆股通成交金额占A股成交额比重%外资交易占比来源：Wind、国金证券研究所说明：陆股通成交占比为max（买入金额，卖出金额）/A股成交金额 外资对部分交易活跃股票的交易占比平均接近20%1610%15%20%25%30%35%北上资金成交金额占比（平均）均值外资交易活跃股票的成交金额占比来源：Wind、国金证券研究所说明：陆股通成交占比为max（买入金额，卖出金额）/A股成交金额 北上资金流动与人民币汇率正相关-500-400-300-200-1000100200300400-1500-1000-500050010001500北上资金净流入（周度，亿元）人民币兑美元汇率涨跌（周度，BP）北上资金流动与人民币汇率来源：Wind、国金证券研究所 北上资金流动与美股走势正相关-500-400-300-200-1000100200300400-500-400-300-200-1000100200300400北上资金净流入（周度，亿元）标普500指数涨跌（周度，点数）北上资金流动与美股走势来源：Wind、国金证券研究所 美元贬值周期下，全球资本持续流入A股市场859095100105110-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,0002010-122010-102010-082010-062010-042010-022009-122009-102009-082009-062009-042009-022008-122008-102008-082008-062008-042008-022007-122007-102007-082007-062007-042007-02新兴市场资金流入（百万美元）美元相对新兴市场货币指数（右轴）金融危机期间美元相对新兴市场货币汇率与新兴市场资本流动来源：EPFR、Wind、国金证券研究所 •今年以来权益类公募基金发行规模超过1万亿，创历史新高。新发权益类公募基金规模创新高20010002000300040005000600014/0114/0514/0915/0115/0515/0916/0116/0516/0917/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/0519/0920/0120/05新成立基金发行份额（亿）其中：（股票型+偏股型）发行份额（亿）新发行公募基金份额来源：Wind、国金证券研究所 •“赎旧买新”的现象在公募基金发行中一直存在，背后的原因一方面与基金销售渠道对新基金的大力度宣传相关，另一方面与个人投资者追逐爆款基金的羊群效应相关。基金发行中的“赎旧买新”现象21-4000-3000-2000-10000100020003000400050002010/032010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/03股票和偏股基金份额申赎回（亿份）股票和偏股基金新发行份额（亿份）新发行权益类公募基金份额和存量基金申赎回来源：Wind、国金证券研究所 •我们预计今年7月-9月新发行的5000多亿权益类公募基金在四季度仓位将达到50%左右，即2500亿左右的建仓资金。四季度是新成立公募基金集中建仓期2250.970.581.70102030405060708090成立后2个月左右成立后4个月左右成立后7个月左右新成立股票和偏股基金仓位（%）新发行权益类公募基金建仓节奏来源：Wind、国金证券研究所说明：选取2018年和2019年新成立基金，统计成立后仓位数据 •一、疫情冲击下国内经济复苏形态介于“V”型和“L”型之间•二、当前市场核心矛盾是经济复苏和货币政策的拉锯•三、微观资金层面关注新发公募建仓和外资流动•四、十四五规划、美国大选和疫情二次爆发风险是影响四季度行情的重要事件•五、市场展望：10月反弹、11月震荡、12月对明年定价目录 •10月底五中全会出建议稿，而后发改委进一步细化和完善规划，明年两会公布总体规划纲要。十四五规划时间表：十月底出建议稿十四五规划时间表来源：Wind、国金证券研究所中央政治局会议决定10月召开五中全会五中全会召开，十四五规划建议稿全国两会，十四五规划纲要2020年7月2020年10月26-29日2021年3月 •十四五规划大的背景是过去40年模式面临转变，未来30年（到2050年）的新起点。或淡化GDP目标，注重高质量发展和新旧动能转变。十四五规划：扩大内需、自主可控和扩大进口十四五规划展望来源：Wind、国金证券研究所••双循环格局•扩大进口•新能源•集成电路•自主可控•高质量发展、新旧动能转换•淡化GDP目标增长科技内需产业 •民主党的优势州普遍集中在美国西海岸和美国东部。而共和党的优势州集中在美国中部等地区。美国大选：拜登距当选还差50张选票2020年美国大选民调选情来源：RealPolitics、国金证券研究所 不进行贸易战；对华尔街严监管；取消特朗普减税，实施对工薪家庭更有利的税制；纠正特朗普政府疫情应对措施，进行免费监测和治疗，免费提供疫苗修复与盟国关系拜登竞选纲领：取消减税、修复盟友关系民主党精选纲领来源：Wind、国金证券研究所经济外交疫情 特朗普竞选纲领：继续减税、美国优先共和党精选纲领来源：Wind、国金证券研究所继续减税；美国制造税收抵免；结束对中国依赖，制造业回流美国费用减免。年底推出疫苗；继续美国优先的外交政策经济外交疫情 如果拜登当选，市场如何演绎若拜登当选，美股短期或面临一定的调整，原因在于市场对其税收政策和华尔街监管政策的预期但在疫情冲击仍未消除的情况下，拜登的政策短期或相对温和。减税等政策的变化仍需参议院通过，民主党能否控制参议院仍存不确定性此外，拜登或不采取贸易战措施针对中国，这对A股市场来说或是利好拜登当选对市场的影响来源：Wind、国金证券研究所 •但二次爆发对市场的影响相对全球疫情首次大爆发是有所钝化的。四季度疫情二次爆发的不确定仍