债券市场研究：风险事件增多，信用债发行升温收益率普遍有所上行

2020年8月 中诚信国际 债券市场研究 专题研究 www.ccxi.com.cn 作者 中诚信国际研究院 卢菱歌 010-6642-8877-385 lglu@ccxi.com.cn 姚姝冰 010-6642-8877-253 shbyao@ccxi.com.cn 谭 畅 010-6642-8877-264 chtan@ccxi.com.cn 余 璐 010-6642-8877-262 lyu@ccxi.com.cn 其他联系人 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-6642-8877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 风险事件增多，信用债发行升温收益率普遍有所上行  市场分析与展望：8月份信用债一级市场有所升温，主要信用债品种发行量较上月大幅增加，发行利率也普遍下行；而二级市场继续调整，不仅交易规模较上月下降，同时受地方债发行量增加、资金面边际收紧、部分经济数据继续好转以及股债跷跷板效应等因素干扰，信用债收益率普遍上行。考虑到财政部要求新增专项债力争10月底前发行完毕，9月份地方债供给压力仍较大；随着经济持续修复，货币政策逐步回归常态化，全面宽松的概率不大，叠加季末MPA考核等因素，短期内资金面可能呈“紧平衡”状态；总体来看，9月份债市干扰因素较多，收益率或继续承压。另外美国大选临近，中美关系不确定性所带来的风险偏好变化也值得关注。  信用风险: 8月以来，债券市场共有12支债券生违约，涉及发行人8家，其中新增违约主体有3家，具体来看，天房信托集团和天房集团发行的私募公司债发生回售违约；铁牛集团破产重整申请被受理。其他5家已违约发行人泰禾集团、中信国安和华业资本发生回售或本息违约；康美药业发生利息延期兑付。此外，海航控股、海口美兰机场和渤海租赁均发生兑付展期时事件。  宏观数据：8月中采制造业PMI为51.0%，较前值小幅回落0.1个百分点，连续6个月处于荣枯线上方。不同规模企业PMI分化进一步加剧，大型企业PMI维持不变，中型企业PMI有所上升，而小型企业PMI下降幅度较大。财新制造业PMI为53.1%，创2011年2月以来新高。8月CPI同比上涨2.4%，较前值回落0.3个百分点；而PPI同比下降2.0%，降幅较前值收窄0.4个百分点。  资金环境：8月央行通过开展货币市场操作共计净投放资金6458亿元。月内各期限存款类机构质押式回购利率先升后降再反弹态势，截至8月末，除隔夜期质押式回购利率较上一月下行2bp外，其他期限利率均同比上行1bp-22bp。当月末3月和1年期Shibor分别为2.64%和2.93%。  一级市场：2020年8月主要信用债品种发行总规模为9213.65亿元，较上月增加52%。从发行成本来看，各期限的等级信用债发行利率及利差普遍下行。新发债券等级分布方面， AA+级债券占比提升3个百分点至30%，AAA级、AA级占比分别降低1个和2个百分点。  二级市场：8月信用债成交规模为3.6万亿元，交易规模较上月有所下降，不过在债券市场成交总额中占比小幅上升至19%。债券收益率普遍抬升，其中国债收益率上行4-38bp，信用债收益率也普遍上行，升幅最大为20bp，其中中短期限品种上行幅度相对更大。信用利差方面， 1-7年期信用利差均较上月有所收窄，收窄幅度从2bp到39bp不等，更长期限信用利差则扩张1-7bp。 信用利差月报 信用利差快报 差快报 信用利差月报 2 一、8月以来债市新增三家违约发行人，风险事件增多 8月以来，债券市场共有12支债券发生违约，涉及发行人8家，其中新增违约主体有3家。具体来看，天津市房地产信托集团有限公司和天津房地产集团有限公司发行的的私募公司债券先后发生回售违约；铁牛集团有限公司破产重整申请被法院受理后2支存续公司债提前到期未能足额兑付发生违约。其他5家已违约发行人中，泰禾集团股份有限公司月内有4支债券先后发生回售或本息违约；中信国安集团有限公司发生回售违约；北京华业资本控股股份有限公司债券部分本息与债券持有人协商一致将延期支付，剩余部分未能按期兑付发生违约；康美药业股份有限公司存续债券“17康美MTN002”延期1日完成兑付。此外，根据媒体报道，南京建工产业集团有限公司未能于2020年9月1日兑付“16丰盛03”应付利息，发生违约。 风险事件方面，海南航空控股股份有限公司、海口美兰国际机场有限责任公司和渤海租赁股份有限公司分别发布公告称，经与持有人协商一致，决定将“19海南航空SCP003”、“19美兰机场SCP001”和“19渤海租赁SCP002”的本金偿还期限进行展期。 违约后续处置方面，泰禾集团引入战略投资者事件仍在推进中，后续应对该事项进展保持关注；康美药业在“17康美MTN002”到期日次日完成利息兑付。 二、中采制造业PMI连续6个月位于荣枯线以上，CPI小幅回落 8月中采制造业PMI为51.0%，较前值小幅回落0.1个百分点，连续6个月处于荣枯线上方。从需求端来看，新订单指数、在手订单等均有所回升，需求继续改善；供给端方面，受洪涝等影响，生产指数较前值回落。分企业规模来看，大型企业PMI维持不变，中型企业PMI有所上升，而小型企业PMI下降幅度较大，不同规模企业PMI表现分化。8月财新制造业PMI为53.1%，较上月提高0.3个百分点，连续4个月处于扩张区间，并创2011年2月以来新高。 8月CPI同比上涨2.4%，较前值回落0.3个百分点；其中猪肉价格同比大幅回落带动食品类价格涨幅收窄；非食品类价格小幅回升，不过仍处于近年来较低水平。PPI方面，PPI同比下降2.0%，降幅较前值收窄0.4个百分点，连续7个月处于负区间；其中生产资料降幅和生活资料项涨幅均有所下降，石油和天然气开采业、黑色金属冶炼和压延加工业等行业价格降幅也有不同程度的收窄。 三、8月资金面先紧后松，回购利率全面上行 2020年8月央行在公开市场开展17期7天期逆回购操作，规模为18400亿元，3期14天期逆回购操作，规模为1600亿元，月内有规模为15000亿元的逆回购到期。其他货币 信用利差月报 信用利差快报 差快报 信用利差月报 3 政策工具方面，央行开展国库定存操作，规模为500亿元，期限为1个月，利率为2.7%，对冲500亿元国库定存到期；通过SLF操作共计净回笼资金16亿元；通过MLF操作共计净投放资金1500亿元；另外有三家政策性银行净归还抵押补充贷款26亿元。最终8月货币市场净投放资金6458亿元。 表1：2020年8月货币政策工具 回笼 投放 净投放 操作 期数 总额（亿元） 操作 期数 总额（亿元） 总额（亿元） 逆回购到期 17 15000 逆回购 20 20000 5000 国库定存到期 1 500 国库定存 1 500 0 央行票据 -- -- 央行票据到期 -- -- 0 SLF到期 -- 25.5 SLF -- 9.5 -16 MLF到期 2 5500 MLF 1 7000 1500 PSL -- 26 PSL -- -- -26 TMLF到期 -- -- TMLF -- -- 0 合计 -- 21051.5 合计 -- 27509.5 6458 资料来源：中诚信国际整理 8月各期限存款类机构质押式回购利率普遍上行。月初流动性延续7月末趋势整体较为宽松，但随着央行连续净回笼资金，资金价格开始小幅上行。月度中旬尽管央行开展公开市场操作，但受税期等因素扰动，各期限质押式回购利率呈现小幅波动式上行状态。进入下旬央行继续净投放，并对到期MLF进行了超量续作，资金价格有所回落。临近月末大规模逆回购到期，资金面紧张，质押式回购利率普遍出现反弹。截至8月末，除隔夜期存款类机构质押式回购利率较上一月下行2bp外，其他期限回购利率均同比上行1bp-22bp。当月末3月和1年期Shibor分别为2.64%和2.93%，分别较上一月上行4bp和11bp，长短期Shibor利差扩张至30bp。 图1：存款类机构质押式回购利率走势 图2：SHIBOR：3M和1Y走势及利差 资料来源：Choice 资料来源：Choice 0.00.51.01.52.02.53.03.54.0DR001DR007DR014DR021DR1M%05101520253035401.001.201.401.601.802.002.202.402.602.803.00%利差SHIBOR:3MSHIBOR:1Y 信用利差月报 信用利差快报 差快报 信用利差月报 4 表2：银行间质押式回购利率变化 期限 DROO1 DROO7 DRO14 DR021 DR1M 2020年8月底利率 1.79 2.25 2.36 2.49 2.45 2020年7月底利率 1.81 2.24 2.23 2.27 2.25 8月利率变化（bp） -2 1 13 22 20 资料来源：中诚信国际整理 8月央行通过开展货币市场操作共计净投放资金6458亿元，其中通过逆回购操作净投放资金5000亿元；通过开展SLF和MLF操作共计净回笼资金47.5亿元；同时月内另有26亿元的PSL到期。8月各期限存款类机构质押式回购利率先升后降再反弹态势，截至8月末，截至8月末，除隔夜期存款类机构质押式回购利率较上一月下行2bp外，其他期限回购利率均同比上行1bp-22bp。当月末3月和1年期Shibor分别为2.64%和2.93%，分别较上一月上行4bp和11bp，长短期Shibor利差扩张至30bp。 四、信用债发行规模增加，发行利率及利差普遍下行 1．8月信用债发行规模增加 2020年8月主要公开发行信用债品种发行总规模为9213.65亿元，较上月增加52%。各主要信用债品种发行规模均较上月扩张，其中公司债扩张幅度最大，达到64%，其他券种扩张幅度在42%-54%之间。 表3：月度债券发行支数及规模1 时间 超短融 企业短融2 中票3 企业债4 公司债5 日期 发行支数 发行量(亿元) 发行支数 发行量 (亿元) 发行支数 发行量 (亿元) 发行支数 发行量(亿元) 发行支数 发行量 (亿元) 2020-08 414 4460.5 49 372.9 219 2334.3 39 566.39 108 1479.56 2020-07 324 3147.90 35 261.30 137 1362.50 20 368.60 68 903.00 2020-06 338 3354.70 31 270.70 157 1742.60 26 670.30 94 949.97 2020-05 265 2801.80 34 529.50 148 1911.90 21 215.40 64 836.90 2020-04 580 5598.30 71 844.40 310 3682.40 50 629.40 154 1807.04 2020-03 510 4783.90 85 836.70 296 3203.20 39 545.70 180 2089.90 2020-02 343 3994.60 31 329.00 100 1037.70 4 35.3 43 489.05 2020-01 283 3527.60 38 272.00 104 1178.37 21 211.00 59 774.60 2019-12 253 2689.99 35 306.40 120 1344.90 50 521.60 72 763.10 1根据起息日确定是否为当月发行 2自2015年起短期融资券发行规模中不再包括证券公司短融 3包括中小企业集合票据、永续票据等经过交易商协会注册发行的公开发行债券 4包括中小企业集合债、项目收益债等发改委审批的公开发行债券 5包括公开发行公司债 信用