http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020年09月13日 分析师：刘文强 S1070517110001 ☎ 021-31829700  liuwq @cgws.com 联系人（研究助理）： 张文珺 S1070119120046 ☎ 0755-83667984  zhangwenjun@cgws.com 数据来源：贝格数据 相关报告 <<偿付能力监管措施升级，偿二代二期新增投资资产穿透>>2020-08-03 <<发生率整体下调，促进重疾产品合理定价以激活市场>>2020-05-10 <<重疾定义扩量+分级，长期医疗险产品放开费率调整>>2020-04-03 保险资管产品配套细则出台，差异化监管促进行业健康持续发展 ——《组合类保险资产管理产品实施细则》、《债权投资计划实施细则》和《股权投资计划实施细则》三项细则专题评析  要点1：组合类细则拓宽产品投资范围，取消投资比例限制 原《关于规范开展组合类保险资产管理产品业务有关事项的通知》（以下简称《组合通知》）于4月1日在业内征求意见。最终发布的组合类细则新增了“大额存单、同业存单”的表述，“债券”拓展为“债券等标准化债权类资产”，“股票”拓展为“上市或挂牌交易的股票”,进一步细化并拓宽了组合类产品可以投资的资产范围。同时，组合类细则取消了原中“单只组合类产品投资于单一银行法人的存款规模或单只证券、基金、资产管理产品的市值，不得超过该产品净资产的25%。”的比例规定。  要点2：组合类细则强化并实施差异化监管，明确登记时限要求 组合类细则进一步强化监管力度，明确七项禁止行为，划定监管红线，明确对违规行为将进行整改，情节严重者将依法依规采取暂停开展组合类产品业务等监管措施。组合类细则还增加了“差异化监管”的有关表示，明确“银保监会根据保险资产管理机构的监管评级，对保险资产管理机构发行的组合类产品投资范围和销售对象实施差异化监管。” 组合类细则明确登记时限要求。原《组合通知》中并未对组合类产品设立之前的登记时间做出要求，仅明确了中保登公司在“登记申请材料齐备后5个工作日内反馈登记结果”；而组合类细则中明确了登记时限，保险资产管理机构应当于组合类产品设立前2个工作日在中保登等登记交易平台进行产品登记，严格发行规范、提升发行效率。进一步明确登记交易平台职责，“仅对登记材料的完备性和合规性进行查验，不对产品的投价值和风险作实质性判断”，防止风险隐患，更好地保护投资者。  要点3：债权投资计划细则放宽用于补充营运资金的募集资金比例至≤40% 《债权投资计划实施细则》共计十八条，其主要亮点有：1）明确登记时限，由“注册”改“登记”，并对登记时限做出规定，明确“保险资产管理机构应当于债权投资计划发行前5个工作日在中国保险资产管理业协会等银保监会认可的注册机构进行产品登记”。2）适当拓宽了债权投资计划资金用途。明确了在还款保障措施完善的前提下，基础设施债权投资计划可以使用不超过40%的募集资金用于补充融资主体的营运资金。同时，取消了原《债权通知》中关于投资非生产经营性用途的限制性规定。3）015000300004500060000750009000010500012000013500015000016500018000019500021000060006750750082509000975010500112501200019-0519-0920-0120-05成交金额(百万元)上证综指核心观点 股价走势图 分析师 证券研究报告 行业动态点评 行业报告 非银行金融行业 行业动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 完善了信用增级等交易结构，明确信用增级方式与融资主体还款来源相互独立，并要求保证担保应为本息全额无条件不可撤销连带责任保证担保，质押担保办理出质登记，抵押担保办理抵押物登记，并明确要求“经评估的担保财产价值不低于待偿还本金和收益的1.5倍” 。4）完善风险管理机制。  要点4：股权投资计划细则拓宽投资范围，设置投资比例要求 《股权投资计划实施细则》主要亮点有：1）拓展可投资的资产范围。此次发布细则，允许股权投资“可转换为普通股的优先股、可转换债券”，进一步拓宽投资范围。2）设置比例要求，与“资管新规”一致，明确投资权益类资产的比例不低于80%；延续此前规定，明确“股权投资计划所投金额不得超过该基金当前实际募集金额的80%。股权投资计划投资于未上市企业股权等权益类资产的比例不低于80%” 。3）明确禁止行为，进一步强化监管力度，防止风险隐患。4）强化信息披露职责。  要点5：影响：引导保险资管机构提升投资管理能力，有助于服务保险资金等长期资金配置 三个配套细则的实施，是对“资管新规”和《产品办法》有关要求的进一步细化，对保险资产管理机构来说，有助于其完善内部管理、强化风控，并提升投资管理能力；促进其更好服务保险资金和养老金等长期资金，维护资金安全，提升投资效益。长期来看，有利于促进保险资产管理产品业务规范健康发展，维护行业公平良性竞争环境；并通过引导保险资理机构发挥长期资金管理优势，支持资本市场发展，更好满足实体经济融资需求、提升服务实体经济质效。  估值与投资建议： 宽信用不断推进，边际呈现收敛趋势，预计对成长股形成一定压制，对金融周期股相对有利。从目前测算的数据，与目前10年期国债收益率约2.99%的水平以及中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，继续看好估值修复。历史数据显示金融地产等行业的利润增速与银行贷款利率保持高度的正相关性，意味着随着利率进入上行周期，这些周期行业的盈利有望改善。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展及中美关系走向。 个股角度，重点推荐关注新华保险，估值处于低位叠加Margin改善，预计相对收益比较明显；关注中国太保，GDR发行超预期，高位稳定分红具有长期吸引力。相关公司中国人寿，受益于公司业务布局，负债端业绩持续领先；相关公司中国平安，以营运利润为基数的分红确定性较高，寿险转型未来成效可期。  风险提示：中美摩擦波动风险；市场大幅下跌风险；政策改革不及预期风险；宏观经济下行风险；长端利率持续下行风险；新型冠状病毒疫情持续蔓延风险 uWgZbZ8VeWkYoMoM7NcM9PsQmMpNnNeRrRxOjMnMtO6MqRsRxNqQqOxNrNqO 行业动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 事件 ....................................................................................................................................... 5 1.1 事件回顾 ...................................................................................................................... 5 1.2 事件背景 ...................................................................................................................... 5 1.3 事件点评 ...................................................................................................................... 5 1.3.1 组合类细则拓宽产品投资范围，取消投资比例限制 .................................... 5 1.3.2 组合类细则强化并实施差异化监管，明确登记时限要求 ............................. 6 1.3.3 债权投资计划细则放宽用于补充营运资金的募集资金比例至≤40% ...................................................................................................................................................... 7 1.3.4 股权投资计划细则拓宽投资范围，设置投资比例要求 ................................. 8 1.3.5 影响：引导保险资管机构提升投资管理能力，有助于服务保险资金等长期资金配置 8 2. 估值与投资建议 ................................................................................................................... 9 3. 风险提示 ............................................................................................................................. 10 行业动态点评 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：保险板块估值图（上为A股，下为H股） ............................................................... 10 表1：《组合类保险资产管理产品实施细则》与《组合通知》在投资范围及集中度方面的规定对比 ...................................................................................................................................... 6 表2：《组合类保险资产管理产品实施细则》与《组合通知》在登记时限方面的规定对比 ...................................................................................................................................................... 7 表3：《债权投资计划实施细则》与《债权通知》在资金运用方面的规定比对 ................. 7 表 4:《股权投资计划实施细则》与《股权通知》在投资范围方面的规定比对 ................. 8 行业动态点评 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 事件 1.1 事件回顾 9月11日，为了贯彻落实“资管新规”，进一步规范保险资产管理产品业务发展，细化《保险资产管理产品管理暂行办法》（以下简称《产品办法》）相关规定，银保监会研究制定并发布了《组合类保险资产管理产品实施细则》《债权投资计划实施细则》和《股权投资计划实施细则》等三个细则。 1.2 事件背景 近年来，保险资产管理产品业务持续稳健发展，在服务保险资金等配置需求的同时，有力支持了实体经济和资本市场发展。组合类产品主要投向债券、股票，拓宽了保险资金参与资本市场的渠道；股权投资计划主要投向未上市企业股权和私募股权投资基金，补充企业长期权益性资本；债权投资计划平均期限7年，主要投向基础设施项目，既符合保险资金长期配置需要，也为实体企业提供了长期、