燃料油投资策略周报：欧洲疫情二次爆发 需求不确定性增加

王扬扬（F3034541） wyy@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路958号23楼 (200120) 2019. 1. 22 目录 CONTENT ◼ 观点策略 短期：宽幅震荡 目前燃油价格处于震荡过程中，受成本端原油价格不确定影响，预计FU2101运行区间[1650，1950]，LU2101运行区间在[2050，2350]。 ◼ 逻辑驱动 新加坡市场燃料油供给较为充足，国内低硫燃料油产量同比上涨，全球疫情影响航运受限，高低硫价差不断收窄，成本端波动对高硫燃料油的压制作用增强。夏季中东用电高峰即将结束，后续关注炼厂用燃料油需求，但近期高硫燃油交易所库存下降，对FU价格有提振效果。现今低硫和高硫燃料油主力合约为2101合约，远期合约对经济活动恢复预期较强，因此在价格上有想象的空间。 整体来看，预计燃油价格短期的单边驱动依然主要来自于原油，但燃油市场面临疫情带来的需求压制，短期维持宽幅震荡观点。 ◼ 风险提示 1、OPEC减产不及预期，原油价格大幅下降；2、东西套利窗口再度打开，新加坡进口量大增 ◼ 本周关注 新加坡渣油库存变动，低硫燃料油上市前举措 能源化工组 燃料油投资策略周报 2020年9月14日 欧洲疫情二次爆发 需求不确定性增加 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 2 一、策略推荐 目前燃油价格处于震荡过程中，受成本端原油价格不确定影响，预计FU2101运行区间[1650，1950]，LU2101运行区间在[2050，2350]。单边主要驱动来自于原油，而原油近期由于需求恢复速度不佳，处于宽幅震荡阶段；而燃油夏季中东用油高峰将逐渐结束，但是船燃需求还未大面积复起，因此也处于中性阶段。 套利方面，价差或比价均处于常规运行区间，本周暂无推荐策略。 二、燃料油基本面评述 2.1 上周行情回顾 上一周燃油价格走弱，主要是受到成本端原油价格的拖累，FU2101合约在9月11日录得1826元/吨，周跌幅达7.45%；LU主力2101合约9月11日录得2200元/吨，周跌幅为6.50%。9月11日舟山保税燃油IFO380、VLFSO分别录得284.5美元/吨、316.5美元/吨，环比下降17美元/吨和23.5美元/吨。 2.2 高硫供给收缩 低硫处于扩张阶段 由于IMO2020限硫政策的因素，市场预估高硫燃料油的需求量和价格将维持低位，因此炼厂主动减少生产高硫燃料油，转向低硫燃料油。而我国也适时推出了低硫燃料油的退税政策，并已经公布第一批1000万吨出口配额，鼓励炼厂生产低硫燃料油。目前，以中石化、中石油、中海油等为代表的国企已经积极投入低硫燃料油的生产，2020年计划产能分别为1000、400、360万吨。而全球目前面临柴油过剩的局面，压缩柴油的产出率同时提高低油燃油的产出占比，或也是炼厂调节利润的方式之一。 除了炼厂主动生产低硫燃料油，进一步压缩了高硫燃料油的生产空间的因素外，以出口重质原油的委内瑞拉、俄罗斯目前仍在美国的制裁中，而以产出中重质原油为主的各OPEC产油国正因为低迷的油价积极减产中，相当于生产燃料油的原材料受到了限制，因此我们预估产量也会受到涉及，相当于出现高硫燃料油的被动减产。此外，在全球各大港口的加注环节中，由于驳船在装载低硫燃料油后，为避免被高硫污染，一般短期内不会选择来运载高硫燃料油，而需求7-10天的统筹安排时间，这就使得高硫燃料油的获取途径进一步减少。 7月15日OPEC+会议决定开始执行下一阶段减产计划，8月开始减产770万桶/天，但前期未完成减产任务的伊拉克、尼日利亚等会继续补足5-7月的减产配额，因此未来原油供给略有宽松，则意味着燃料油供应也会小幅增加，但增加幅度有限。 现值五年低值五年高值平均值标准差向均值方向回归概率（%）FU-SC22.1063-183.6281.9173-31.544.088.88%<-119.5>56.4<-163.47>100.4FU05-FU09267-2218587-158.8527.479.02%<-1213.6>896.1<-1741>1423.5FU09-FU01-128-5122218169.2473.873.48%<-778.42>1116.9<-1252.3>1590.7向均值回归概率大于95%的区间向均值回归概率大于99%的区间或或 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 3 2.3 夏季中东用电高峰支撑燃油需求 需求端，当前整体船燃的需求难以估计量化，BDI指数于近期走强。在IMO2020政策影响下，高硫燃料油的需求下滑在所难免，新加坡市场的供需格局有走弱的可能。然而高低硫价差已经达到了较窄的水平，成本端对低硫燃料油的冲击或将转向于高硫燃料油。前期安装脱硫塔装置的油轮和一部分以燃料油为原料的炼厂将继续支撑高硫燃料油的需求。总体来看，由于中东夏季用电高峰支撑燃油需求，预计近期高硫燃料油将达到新的供需平衡，然而全球疫情的爆发会使得下游需求转弱，因此供需平衡的时点或向后推延。 从EIA最新公布的炼厂开工率情况来看，炼厂用燃料油的需求还未完全恢复，但恢复速度有所上升。而近期中美摩擦加剧，也使得全球贸易环境再度紧张，船用油需求也较为缓慢，因此，需求仍然等待时机恢复。 2.4 库存压力缓解 库存方面，2020年9月9日的一周，燃料油库存2073.5万桶，比前周减少146万桶，降幅为6.58；9月10日，ARA 地区渣油库存环比增加17.6万吨，录得123.3万吨，环比增幅 16.65%；9月7日，富查伊拉地区重油库存几乎持平，小幅增长0.2%，即2.4万桶，达到133.4万桶。消息人士指出，原油价格的下跌影响了该地需求，某供应商表示：“我们对布伦特的崩溃感到失望，几乎没有任何需求”。目前三地库存均处于去库过程，新加坡和欧洲 ARA 地区的渣油库存已经回到历史同期均值。FU已经换月至2101合约，但是年底会面临19年仓单集中注销，需要注意逼仓的风险。 2.5 小结 因此，整体来看，成本端原油与燃料油本身均受到了全球疫情的影响，不断有国家开始出台禁“疫区”船舶靠泊的政策，船用油的需求再度受抑。此外，原油OPEC+仍然处于主动减产阶段，用以平稳当前油市，但由于经济恢复缓慢，近期面临整理。新加坡市场燃料油供给较为充足，国内低硫燃料油产量同比上涨，全球疫情影响航运受限，高低硫价差不断收窄，成本端波动对高硫燃料油的压制作用增强。九月，中东夏季用电高峰将逐渐结束，高硫燃料油未来需求关注各地炼厂的开工情况；低硫燃油仍需继续关注全球经济的复苏进程。 当前燃料油库存压力已经有所缓解，预计燃油价格短期的单边驱动依然主要来自于原油，关注成本端原油价格变动和疫情复工情况，维持震荡观点。 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 4 图1：FU价格走势 图2：FU-SC裂解价差 0100200300400500600050010001500200025003000350040002018/7/162018/8/142018/9/122018/10/112018/11/92018/12/82019/1/62019/2/42019/3/52019/4/32019/5/22019/5/312019/6/292019/7/282019/8/262019/9/242019/10/232019/11/212019/12/202020/1/182020/2/162020/3/162020/4/142020/5/132020/6/112020/7/102020/8/82020/9/6FU新加坡380掉期 图3：新加坡渣油进口量 图4：新加坡渣油出口量 10000510000101000015100002010000251000030100001/32/33/34/35/36/37/38/39/310/311/312/32014-2018年平均值2020年 100002100004100006100008100001010000121000014100001/32/33/34/35/36/37/38/39/310/311/312/32014-2018年平均值2020年 图5：新加坡180与380swap价差 图6：BDI指数 -40-200204060801001201401602013/1/22014/1/22015/1/22016/1/22017/1/22018/1/22019/1/22020/1/2M1-M2M1-M3 0500100015002000250030002014/1/22015/1/22016/1/22017/1/22018/1/22019/1/22020/1/2 图7：新加坡渣油库存 图8：ARA渣油库存 1000015000200002500030000350001/32/33/34/35/36/37/38/39/310/311/312/32014-2018年平均值2020年 0200400600800100012001400160018001/42/43/44/45/46/47/48/49/410/411/412/42014-2018年平均值2020年 资料来源：Bloomberg、中财期货研究院 -350-300-250-200-150-100-50050100150 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 5 浙江分公司 杭州市体育场路458号中财金融广角二楼 电话：0571-56080568 济南营业部 山东省济南市历下区文化东路63号恒大帝景9号楼11楼1119A室 电话：0531-83196200 江苏分公司 南京市建邺区江东中路311号中泰国际大厦5栋703-704室 电话：025-58836800 无锡营业部 江苏省无锡市运河东路555-1808 电话：0510-81665833 中原分公司 郑州市郑东新区东风南路东、金水东路北2号楼1单元12层1205室 电话：0371-60979630 郑州营业部 河南省郑州市金水区未来路69号未来公寓707、716、816室 电话：0371-65611075 成都分公司 成都市高新区天府大道中段500号东方希望天祥广场A座2703室 电话：028-62132736 太原营业部 山西综改示范区太原学府园区长治路306号火炬创业大厦B座8005室 电话：0351-7091380 上海陆家嘴环路营业部 中国(上海)自由贸易试验区陆家嘴环路958号23楼2301室 电话：021-38606688 长沙营业部 湖南长沙市天心区芙蓉中路三段426号中财大厦508-510室 电话：0731-85559932 上海襄阳南路营业部 上海市徐汇区襄阳南路365号B栋205室 电话：021-61701609 南昌营业部 江西省南昌市青云谱区解放西路49号明珠广场H栋602室 电话：0791-88457727 北京海淀营业部 北京市海淀区莲花苑5号楼11层1117、1119-1121室 电话：010-63942832 合肥营