2020年8月PMI数据点评及债市观点：需求与价格持续向好推动PMI继续处于高位

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年8月31日 固定收益 需求与价格持续向好推动PMI继续处于高位 ——2020年8月PMI数据点评及债市观点 固定收益简报 ◆ 事件 8月份中国制造业PMI为51.0%，比7月回落0.1个百分点；非制造业商务活动指数为55.2%，比上月上升1个百分点；综合PMI产出指数为54.5%，比上月上升0.4个百分点。 ◆ 点评 1、需求和价格持续向好推动制造业PMI继续处于高位 8月份中国制造业PMI为51.0%，比7月下降0.1个百分点，本月虽有小幅回落但连续6个月位于临界点以上，并且数值仍高于2019年全年高点，预示经济仍处于快速复苏通道之中。与前几个月供需两端推动PMI指数持续向上有所不同，8月影响制造业PMI的因素表现为：生产的助推因素减弱，推动制造业PMI继续处于高位的因素主要来自需求和价格。 原材料库存指数和产成品库存指数均有所下降，预示企业仍处在被动去库存阶段。之前持续存在的小企业PMI较弱等不确定因素本月仍存，是后续经济复苏的不确定性因素。 2、服务业复苏加快推动非制造业商务活动指数继续处于超高水平，后续建筑业有望继续保持较快发展 8月份非制造业商务活动指数为55.2%，比上月上升1个百分点，7月稍有回落后，本月继续出现较高提升。服务业复苏加快是推动非制造业商务活动指数继续处于超高水平的主要因素。8月建筑业商务活动指数为60.2%，低于上月0.3个百分点，高位小幅回落。随着基础设施建设的稳步推进以及天气影响因素减少，后续建筑业有望继续保持较快发展。 展望后续，尽管仍存一些不确定因素，但经济复苏是主基调，需要关注的是经济能够攀升到的高度以及中长期经济结构的优化。 ◆ 债市观点 目前10Y国债收益率已经超过去年下半年水平，处于较高点位。当前经济复苏较快，因此债市收益率没有持续向下的基础。另一方面，货币政策更加强调“合理”，经济仍在复苏进程中，后续仍存不少不确定性因素，另外货币政策也需要继续深化改革从而为短期稳企业保就业以及经济中长期发展提供更有利环境，这些因素也将制约收益率高点的位置。总的来看，债市后续“上有顶下有底”的格局暂时不会改变。 ◆ 风险提示 目前境外疫情蔓延加快，国内再现零星病例；美国大选之年，话题与摩擦预料亦将持续不断；经济复苏加快，但仍有一定的不确定性。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 危玮肖 (执业证书编号：S0930519070001) 010-58452070 weiwx@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 联系人 李枢川 010-58452065 lishuchuan@ebscn.com 相关报告 连续3月同比增长且增速继续提升——2020年7月工业利润点评兼债市观点 ······································· 2020-8-27 从经济周期、结构与政策看宏观杠杆率——宏观经济与债务研究系列之一 ······································· 2020-8-12 核心CPI连续向下，PPI进入快速修复通道——2020年7月CPI和PPI数据点评兼债市观点 ······································· 2020-8-10 经济复苏加快，后续消费是不确定项——2020年二季度经济数据点评兼债市观点 ······································· 2020-7-15 PPI自上而下分析框架的构建与下半年展望 ——通胀再研究系列之二 ······································· 2020-7-14 为何我们需要特别关注PPI？——通胀再研究系列之一 ······································· 2020-7-14 经济复苏不盲目乐观——利率债2020年下半年投资策略 ········································· 2020-6-9 2020-08-31 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 事件 2020年8月31日，统计局公布8月PMI指数。8月份中国制造业PMI为51.0%，比7月回落0.1个百分点；非制造业商务活动指数为55.2%，比上月上升1个百分点；综合PMI产出指数为54.5%，比上月上升0.4个百分点。 点评 需求和价格持续向好推动制造业PMI继续处于高位 8月份中国制造业PMI为51.0%，比7月下降0.1个百分点，本月虽有小幅回落但连续6个月位于临界点以上，并且数值仍高于2019年全年高点（2019年制造业PMI高点发生在3月，数值为50.5%），预示经济仍处于快速复苏通道之中。 与前几个月供需两端推动PMI指数持续向上有所不同，8月影响制造业PMI的因素表现为： 1）来自生产方面的助推因素减弱。7月生产指数比6月上升0.1个百分点，8月生产指数为53.5%（连续6个月高于临界点），比上月回落0.5个百分点，说明生产目前已经处于很高的点位，继续向上的空间已经很小（2020年以前PMI生产数值比53.5%高的要追溯到2018年5月）。 2）需求继续向好是助推主要因素之一。7月新订单指数51.7%，比6月上升0.3个百分点；新出口订单48.4%，比6月高出5.8个百分点。8月两项指数则继续回升。8月新订单指数为52.0%，比上月上升0.3个百分点，连续4个月回升；新出口订单49.1%，比7月高出0.7个百分点，连续4个月回升。关于出口订单问题，我们多次指出，尽管疫情冲击带来的全球经济活动收缩，但由于我国疫情出现较早，疫情防控措施得力，因此复工复产情况较好，而近几个月来境外疫情扩散有所加快，复工复产推迟，这就出现了订单向我国归集的效应。目前境外疫情仍处在较快蔓延态势，预计订单归集效应短期内仍将延续。 3）价格持续向好同样是助推主要因素。7月主要原材料购进价格指数、出厂价格分别为58.1%和52.2%，比6月分别变动1.3、-0.2个百分点。8月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数为58.3%和53.2%，分别高于上月0.2和1.0个百分点，两项价格指数均有上升，且需求端价格回升的幅度高于生产端，物价的回升有利于企业的盈利能力改善，并推动后续投资和经济持续复苏。 原材料库存指数和产成品库存指数均有所下降，预示企业仍处在被动去库存阶段。8月原材料库存指数为47.3%，比7月下降0.6个百分点，连续两个月上升后有所下降。8月产成品库存指数为47.1%，比7月下降0.5个百分点，7月产成品库存指数稍有回升后，8月再次回到下降通道。另外，从3月份开始到7月，规模以上工业企业营收增速触底反弹，而产成品库存增速呈持续下降，根据以往被动去库存的经验以及上述几项数据的表现来看，制造业企业目前仍处在被动去库存阶段。 2020-08-31 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图1：制造业PMI继续处于高位，但生产方面的助推因素在减弱 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 图2：8月国内外需求均在继续改善 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 图3：8月两项价格指数均有所回升 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 25303540455055602018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-08PMIPMI生产25303540455055602016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-08新订单新出口订单30354045505560652018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-08主要原材料购进价格出厂价格 2020-08-31 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图4：8月原材料和产成品库存指数双双下降 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 之前持续存在的小企业PMI较弱等不确定因素本月仍存，是后续经济复苏的不确定性因素。8月小型企业PMI为47.7%，比上月下降0.9个百分点，连续4个月回落且仍位于临界点以下。根据统计局公布的情况，8月小型企业反映市场需求不足和资金紧张的企业占比分别超过五成和四成，生产经营依然面临不少困难，说明小型制造业企业的修复遭遇到了较大的阻力。 服务业复苏加快推动非制造业商务活动指数继续处于超高水平，后续建筑业有望继续保持较快发展 8月份非制造业商务活动指数为55.2%，比上月上升1个百分点，7月稍有回落后，本月继续出现较高提升。服务业复苏加快是推动非制造业商务活动指数继续处于超高水平的主要因素。8月服务业商务活动指数为54.3%，比上月上升1.2个百分点。 8月建筑业商务活动指数为60.2%，低于上月0.3个百分点，高位小幅回落。从市场需求和预期看，8月建筑业新订单指数为56.4%，高于上月1.8个百分点；建筑业务活动预期指数为66.6%，连续4个月保持在66.0%以上，随着基础设施建设的稳步推进以及天气影响因素减少，后续建筑业有望继续保持较快发展。 图5：8月非制造业商务活动指数继续处于较高水平 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 3035404550552018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-08原材料库存产成品库存25303540455055602016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-07 2020-08-31 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图6：8月服务业、建筑商务活动指数分别变动1和-0.3个百分点 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 目前经济仍处于快速复苏通道。7月30日年中中央政治局会议召开，会议指出“加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”。后续，政策层面将更多地扩大内需，以加快形成更多依赖内需驱动的经济增长格局。展望