半年报点评：Q2修复优势强化，效率改革开启新章

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公司研究 半年报点评 Q2修复优势强化 效率改革开启新章 ——海尔智家（600690.SH）半年报点评 家用电器/白色家电 事件： 公司发布2020年中报，上半年营业总收入957.3亿元，同比-4.3%，归母净利润实现27.8亿元，同比-45%；其中Q2单季度营收525.9亿元，增速2.1%，归母净利润17.1亿元，同比-41.2%。 投资摘要： Q2业绩逐月优化，市场全面修复高增，疫情影响盈利待提升。公司单Q2营收增速2.1%，归母同比-41.2%，单Q2经营性现金流净额增速133.7%。其中月度业绩呈现迅速修复趋势，4-6月收入同比分为-14%/-2.8%/20.6%，归母净利润同比分为-77%/-21.6%/21.4%，伴随疫情控制，业绩逐月强势修复。  主营产品市场份额多创新高。据中怡康数据，20H1公司主营冰洗空、厨电、热水器、净水器等六大产品各渠道份额全面提升，白电各市场份额提升2.3pct-4.9pct，其中冰洗份额均实现35-40%，独占优势进一步强化。  空厨市场份额优化下盈利承压。上半年受疫情影响空厨竞争恶化，公司空厨推进市场扩展战略实现市占率提升同时盈利短期受损，空厨H1毛利率分别下滑3.3pct/1.8pct。  费用上升、计提损失下盈利仍待改善。20H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.43/+0.24/+0.3/+0.22pct，净利率为3.8%(-2.5pct)，费用波动因素主要为：1）空厨价格竞争带来销售支出，且疫情期仓储成本明显提升；2）管理费用主要因卡奥斯平台人员上升（已公告将于下半年剥离）；3）疫情下存货及账期，公司计提资产减值及信用减值损失分为6.1/1.1亿元。 高端化及全球化修复高于预期，优势扩张引领行业。公司的高端化及全球化战略领跑整个国内家电品牌，报告期内迅速修复并扩张优势。  高端化：20H1卡萨帝收入35亿元，增速7%，疫情早期受损后迅速修复，5-6月增速超30%，高端份额进一步夯实1W+冰洗份额分为40.2%/75.5%，线上推广效果显著，618进入淘系冰箱前十，伴随规模扩张，高端净利率近16%有望进一步显著提升盈利结构。  全球化：报告期内海外营收470亿元，增速0.6%，疫情背景下逆市增长超预期，其中北美增速6.5%（行业-5.4%）、欧洲-6.6%（行业超-10%）、日本16%（行业1.8%）、东南亚7%、澳新-1.5%、南亚-36%。且基于公司三位一体布局，在海外政治风险下受到影响较其他国内品牌偏小。 私有化推进管理架构改革，下半年利润空间释放开启全面盈利升阶。海尔电器私有化方案作为公司管理架构改变的核心信号，公司正处于多层全面去除无效劳动的利润释放期。不同于美的、格力，海尔规模虽然同样庞大但利润端此前并未充分释放，复杂架构及底层效率导致较高期间费用，预期正在推进的国内架构改革，将持续扩大公司盈利空间，并最早于Q3初见成效。 投资建议：公司市场份额快速提升下高端化及全球化优势迅速修复优化，疫情短期导致盈利承压，私有化推进下公司架构改革有望于下半年开启盈利全新局面。上调公司20-22年归母净利润实现84、94、112.4亿元，对应EPS为1.28、1.43、1.71元，对应PE为18.2、16.3、13.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情控制不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅提升。 评级 买入（维持） 2020年08月30日 秦一超 分析师 SAC执业证书编号：S1660520050002 qinyichao@shgsec.com 021-20639326 交易数据 时间 2020.08.28 总市值/流通市值（亿元） 1,466.11/1,466.11 总股本（万股） 630,855.27 资产负债率（%） 66.42 每股净资产（元） 7.28 收盘价（元） 23.24 一年内最低价/最高价（元） 13.8/24.4 公司股价表现走势图 资料来源：申港证券研究所 相关报告 1、《海尔智家年报点评报告：份额逆市提升 高端化全球化长效推动》2020-04-30 2、《海尔智家公司深度研究：帝业初成 扩土开疆》2019-12-23 3、《海尔智家季报点评：内销优化海外稳健 卡萨帝增速突破》2019-10-31 -40%0%40%80%120%160%200%2016-082017-082018-082019-082020-08海尔智家沪深300 海尔智家（600690.SH）半年报点评 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 5 证券研究报告 公司单季度财务指标 指标 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 主营收入(百万元) 45177.79 48043.27 50936.53 49916.32 51865.87 43141.45 52586.65 增长率（%） 12.76% 12.63% 10.88% 0.75% 14.80% -10.20% 3.24% 毛利率（%） 29.21% 29.12% 29.08% 29.06% 31.97% 27.44% 28.44% 期间费用率（%） 24.22% 22.95% 22.28% 25.41% 30.66% 23.98% 23.64% 净利润（百万元） 1939.80 2666.17 3564.81 5036.70 1066.71 1343.57 2268.45 增长率（%） -0.02% 8.00% 2.74% 166.16% -45.01% -49.61% -36.37% 每股盈利（季度，元） 0.21 0.34 0.47 0.41 0.07 0.16 0.26 资产负债率（%） 66.93% 67.79% 67.95% 66.93% 65.33% 64.84% 66.42% 净资产收益率（%） 3.52% 4.66% 6.14% 8.27% 1.64% 2.03% 3.41% 资料来源：公司财报、申港证券研究所 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 183,316.56 200,761.98 206,080.21 225,318.96 243,042.59 增长率（%） 15.11% 9.52% 2.65% 9.34% 7.87% 归母净利润（百万元） 7,440.23 8,206.25 8,400.18 9,401.14 11,244.56 增长率（%） 7.43% 10.30% 2.36% 11.92% 19.61% 净资产收益率（%） 18.88% 17.14% 15.57% 15.49% 16.35% 每股收益(元) 1.21 1.29 1.28 1.43 1.71 PE 19.21 18.07 18.20 16.26 13.60 PB 3.76 3.19 2.84 2.52 2.22 资料来源：公司财报、申港证券研究所 海尔智家（600690.SH）半年报点评 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 5 证券研究报告 表1：公司盈利预测表 利润表 单位:百万 元 资产负债表 单位:百万 元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 183317 200762 206080 225319 243043 流动资产合计 94260 100547 110758 125401 145842 营业成本 130154 140868 145654 158385 170368 货币资金 37456 36179 45193 53232 67201 营业税金及附加 857 802 823 900 971 应收账款 10431 11016 11517 13210 14915 营业费用 28653 33682 32926 34873 36644 其他应收款 1394 1886 1936 2117 2283 管理费用 8324 10113 9557 9998 10056 预付款项 595 1273 991 998 1074 研发费用 5081 6267 6433 7259 7830 存货 22377 28229 27115 29919 32649 财务费用 939 893 1032 700 657 其他流动资产 5080 6986 7152 7753 8307 资产减值损失 760 -861 -610 -50 -50 非流动资产合计 72439 86907 78732 78787 74934 公允价值变动收益 -145 77 -34 21 -6 长期股权投资 13966 20461 13480 17214 16970 投资净收益 1923 5480 2962 1703 1703 固定资产 17320 21159 17883 14643 11391 营业利润 11391 14449 14766 16565 19845 无形资产 9209 10687 10041 9435 8865 营业外收入 474 391 433 412 422 商誉 230.76 437.59 394.13 355.02 319.82 营业外支出 235 210 223 216 219 其他非流动资产 2326 1844 3091 3380 3646 利润总额 11629 14631 14976 16761 20048 资产总计 166700 187454 189491 204189 220776 所得税 1859 2296 2350 2631 3146 流动负债合计 80082 95610 85759 88814 91399 净利润 9771 12334 12626 14130 16901 短期借款 6299 8585 0 0 0 少数股东损益 2330 4128 4226 4729 5657 应付账款 27759 33751 33222 35258 36992 归属母公司净利润 7440 8206 8400 9401 11245 预收款项 15 0 21 23 24 EBITDA 24087 29796 19810 21262 24474 一年内到期的非流动负债 3015 7317 7317 7317 7317 EPS（元） 1.21 1.29 1.28 1.43 1.71 非流动负债合计 31488 26855 28470 28618 28870 主要财务比率 长期借款 15541 13276 13436 13601 13771 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 应付债券 9192 7005 7469 7469 7469 成长能力 负债合计 111569 122464 114229 117432 120270 营业收入增长 15.11% 9.52% 2.65% 9.34% 7.87% 少数股东权益 15728 17102 21327 26056 31713 营业利润增长 12.63% 26.86% 2.19% 12.18% 19.80% 实收资本（或股本） 6368 6580 6580 6580 6580 归属于母公司净利润增长 7.43% 10.30% 2.36% 11.92% 19.61% 资本公积 2209 4436 4436 4436 4436 获利能力 未分配利润 26860 32468 38138 44484 52074 毛利率(%) 29.00% 29.83% 29.32% 29.71% 29.90% 归属母公司股东权益合计 39402 47888 53934 60700 68793 净利率(%) 5.33% 6.14% 6.13% 6.27% 6.95% 负债和所有者权益 166700 187454 1