安全业务服务化趋势明显，毛利率提升亏损收窄

计算机 2020年08月29日 绿盟科技 (300369) 安全业务服务化趋势明显，毛利率提升亏损收窄 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司半年报点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：21.82元 主要数据 行业 计算机 公司网址 www.nsfocus.com 大股东/持股 沈继业/10.38% 实际控制人 无 总股本(百万股) 798 流通A股(百万股) 726 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 174.15 流通A股市值(亿元) 158.38 每股净资产(元) 4.14 资产负债率(%) 13.4 行情走势图 证券分析师 付强 投资咨询资格编号 S1060520070001 FUQIANG021@PINGAN.COM.CN 闫磊 投资咨询资格编号 S1060517070006 010-56800140 YANLEI511@PINGAN.COM.CN 陈苏 投资咨询资格编号 S1060519090002 010-56800139 CHENSU109@PINGAN.COM.CN 投资要点 事项：公司公布2020年半年报 上半年，公司实现营业收入5.50亿元，同比增长5.50%；实现归母净利润-0.31亿元，亏损较上年同期收窄（上年为亏损0.33亿元）。 平安观点：  2季度当季实现盈利，公司快速回归正常轨道：公司主要客户为金融、电信运营商以及能源企业等，收入确认和结算集中在下半年甚至四季度，但是销售、管理和研发费用（主要是人员）在各季度均匀发生，半年度甚至前三季度非常可能出现亏损。2020年上半年，即使在疫情负面影响之下，公司仍实现了减亏。2季度当季，公司收入实现正增长，并较上年实现了扭亏。2季度当季，公司实现收入3.85亿元，同比增长16.66%；实现净利润0.30亿元，较上年实现扭亏（上年同期为亏损0.09亿元）。我们认为，公司上半年业绩向好，主要驱动因素在于公司主要客户如电信运营商、金融企业等受疫情影响不大，相关安全产品和服务恢复的更快，且毛利率更高。上半年，公司毛利率达到73.09%，较上年同期高1.06个百分点。  公司业务结构持续优化，安全服务化水平在提升：上半年，公司安全产品实现收入3.21亿元，同比增长0.76%；安全服务实现收入1.95亿元，同比增长9.44%，增速远高于产品收入，服务支撑了上半年的增长。由于安全业务的复杂性和专业性，单单依托安全软硬件产品很难全面应对，安全专家服务、安全咨询、测试运维、培训开发、应急响应等方面的需求增长较快，国际上安全服务收入占比远大于安全产品，而国内市场上还是以软硬件产品为主，服务占比偏少，但服务化是大趋势。公司是国内网络安全企业中服务业务收入占比较高的公司，上半年服务收入占公司收入比重达到35.4%，明显高于全国平均24%的水平。  安全市场下半年将较快恢复，公司将持续受益：虽然受到疫情的干扰，安全行业增长的长逻辑并没有改变，“合规+攻防”将持续支撑行业增长。下半年，除了等保等合规因素之外，国内新基建建设的提速，也将直接拉 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1345 1671 2018 2678 3475 YoY(%) 7.2 24.2 20.8 32.7 29.8 净利润(百万元) 168 227 294 386 508 YoY(%) 10.3 34.8 29.9 31.3 31.4 毛利率(%) 76.9 71.7 73.1 71.9 71.0 净利率(%) 12.5 13.6 14.6 14.4 14.6 ROE(%) 5.4 6.7 8.1 9.8 11.5 EPS(摊薄/元) 0.21 0.28 0.37 0.48 0.64 P/E(倍) 103.6 76.9 59.2 45.1 34.3 P/B(倍) 5.6 5.1 4.8 4.4 3.9 -20%0%20%40%60%80%Aug-19Nov-19Feb-20May-20绿盟科技沪深300证券研究报告 绿盟科技﹒公司半年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 4 动行业需求。对于公司来说，通过近几年的调整，已经具备了抓住这一机遇的能力。一方面，中电科央企股东优势在凸显，未来公司在政府、央企等安全市场上更有竞争力；另一方面，渠道建设在提速。公司通过引进华为高管，重塑渠道体系，调整了渠道激励政策，意图通过渠道建设加强对中小客户的挖掘力度，实现重点客户、中小客户两条腿走路。  投资建议：公司在网络安全行业技术领先，研发能力强，随着与央企股东的协同效应逐步显现，公司竞争力将进一步提升。2020年上半年，公司在疫情下业绩实现了快速好转，渠道建设提速，服务化推进顺利。根据公司半年报情况，我们调整了公司的盈利预测。预计2020-2022年公司EPS分别为0.37元（前值为0.34元）、0.48元（前值为0.46元）和0.64元（前值为0.61元），对应8月28日收盘价PE分别为59.2倍、45.1倍和34.3倍，维持“推荐”评级。  风险提示： （1）网络安全市场竞争激化的风险。近年来，网络安全产业政策利好明显，市场规模成长明确，吸引了大量的新进入者，市场竞争激化。如果公司产品和市场方面难以保持领先，可能被市场边缘化。 （2）部分业务增长可能不及预期。国内安全服务商业模式落地一直难度较大，公司该业务虽然竞争力比较强，但市场拓展存在不确定性。工控和云安全市场增长较快，但是市场还处在培育状态，波动可能较大，短期内能否对业绩形成支撑还存在较大不确定性。 （3）公司研发可能不及预期。公司在网络安全同业企业中，人员和资金投入规模都处于领先水平。但是，近年来，由于网络安全市场竞争的加剧，企业之间人才竞争也在趋于白热化，如果公司不能够维持稳定的核心人员队伍，关键技术研发和新兴市场开拓都将面临巨大压力。 rOpMsRsPxPxO6MdNbRsQoOpNqQkPmMzRlOpMqQ9PoOqMvPnOmNNZsQsM绿盟科技﹒公司半年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2974 3412 4383 5494 现金 1212 1232 1635 2122 应收票据及应收账款 1149 1553 2032 2621 其他应收款 68 74 114 129 预付账款 21 28 36 47 存货 53 53 94 103 其他流动资产 472 472 472 472 非流动资产 1108 1130 1167 1193 长期投资 30 60 91 121 固定资产 105 125 158 184 无形资产 247 234 215 187 其他非流动资产 726 710 704 701 资产总计 4082 4542 5550 6688 流动负债 662 876 1558 2240 短期借款 135 303 753 1328 应付票据及应付账款 181 157 311 315 其他流动负债 347 416 495 596 非流动负债 38 38 38 38 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 38 38 38 38 负债合计 700 914 1596 2277 少数股东权益 -1 -1 -1 -2 股本 798 798 798 798 资本公积 1381 1381 1381 1381 留存收益 1246 1478 1782 2182 归属母公司股东权益 3383 3629 3956 4413 负债和股东权益 4082 4542 5550 6688 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 346 -34 127 113 净利润 226 294 386 507 折旧摊销 106 82 98 120 财务费用 -10 -1 18 44 投资损失 -44 -36 -40 -40 营运资金变动 17 -373 -335 -518 其他经营现金流 52 0 0 0 投资活动现金流 -206 -68 -95 -106 资本支出 175 -9 7 -4 长期投资 -16 -30 -30 -30 其他投资现金流 -47 -107 -119 -141 筹资活动现金流 -82 -46 -78 -95 短期借款 -104 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 普通股增加 -2 0 0 0 资本公积增加 -1 0 0 0 其他筹资现金流 24 -46 -78 -95 现金净增加额 62 -149 -46 -88 利润表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 1671 2018 2678 3475 营业成本 473 543 752 1007 营业税金及附加 17 23 30 39 营业费用 596 716 924 1147 管理费用 120 121 161 208 研发费用 311 343 428 539 财务费用 -10 -1 18 44 资产减值损失 -9 0 0 0 其他收益 91 0 0 0 公允价值变动收益 -6 0 0 0 投资净收益 44 36 40 40 资产处置收益 -0 0 0 0 营业利润 239 308 405 531 营业外收入 1 0 0 0 营业外支出 4 2 2 2 利润总额 236 307 403 529 所得税 10 13 17 22 净利润 226 294 386 507 少数股东损益 -0 -0 -0 -1 归属母公司净利润 227 294 386 508 EBITDA 313 366 490 656 EPS（元） 0.28 0.37 0.48 0.64 主要财务比率 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 成长能力 - - - - 营业收入(%) 24.2 20.8 32.7 29.8 营业利润(%) 28.6 29.1 31.2 31.3 归属于母公司净利润(%) 34.8 29.9 31.3 31.4 获利能力 - - - - 毛利率(%) 71.7 73.1 71.9 71.0 净利率(%) 13.6 14.6 14.4 14.6 ROE(%) 6.7 8.1 9.8 11.5 ROIC(%) 5.6 6.9 7.9 8.9 偿债能力 - - - - 资产负债率(%) 17.1 20.1 28.8 34.1 净负债比率(%) -31.1 -24.9 -21.7 -17.4 流动比率 4.5 3.9 2.8 2.5 速动比率 4.4 3.8 2.7 2.4 营运能力 - - - - 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.6 应收账款周转率 1.5 1.5 1.5 1.5 应付账款周转率 3.2 3.2 3.2 3.2 每股指标（元） - - - - 每股收益(最新