中报业绩符合预期，期待下半年项目投产

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年08月27日 证券研究报告•2020年中报点评 买入 （维持） 当前价： 32.40元 新 和 成（002001） 医药生物 目标价： ——元（6个月） 中报业绩符合预期，期待下半年项目投产 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杨林 执业证号：S1250518100002 电话：010-57631191 邮箱：ylin@swsc.com.cn 分析师：黄景文 执业证号：S1250517070002 电话：0755-23614278 邮箱：hjw@swsc.com.cn 分析师：周峰春 执业证号：S1250519080005 电话：021-58351839 邮箱：zfc@swsc.com.cn 分析师：薛聪 执业证号：S1250520070004 电话：010-58251919 邮箱：xuec@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 21.49 流通A股(亿股) 21.21 52周内股价区间(元) 19.61-32.94 总市值(亿元) 696.17 总资产(亿元) 293.95 每股净资产(元) 8.38 相关研究 [Table_Report] 1. 新和成（002001）：业绩预增90-100%，受益维生素高景气 (2020-06-23) 2. 新和成（002001）：维生素景气全面回升，公司业绩迎来高增长 (2020-04-28) [Table_Summary]  事件：公司公布2020年中报，20H1实现营业收入52.90亿元，同比增长36.79%，归母净利润22.12亿元，同比增长91.41%。  中报业绩符合预期，维生素量价齐升：2020H1维生素价格上涨，海外客户加大采购，公司营养品收入增长至37.21亿元，同比增长54.4%，VA、VE、VH、蛋氨酸均价分别同比增长14%、52%、367%、23%，对应营养品毛利率63.41%，同比上升17.7个百分点。香料销量平稳增加，收入达到10.53亿元，同比增长15.43%，毛利率同比略降2.65个百分点至22.95%。新材料受益原材料价格下降以及技改，毛利率上升15.71个百分点至42.74%。单季度看，维生素价格大涨在2季度中充分体现，Q2毛利率环比提升17个百分点至68%，归母净利润达到13.11亿元。公司10万吨蛋氨酸项目和生物发酵项目进入试生产，固定资产达81亿元，上半年营养品和黑龙江新昊项目转固，在建工程62亿元，主要是黑龙江一期和蛋氨酸项目投入增加。  VA、VE供需支撑强，需求复苏价格反弹。前期由于下游集中备货，维生素需求出现阶段性平淡，随着库存消化，下游采购逐步恢复，叠加国内外主要厂家进入检修期，8月以来VA上涨12%至435元/kg、VE上涨8%至67.5元/kg，市场购销活跃。7月全国生猪存栏环增4.8%，同增13.1%，能繁母猪存栏量环增4%，同增20.3%，下游生猪养殖持续恢复支撑维生素需求。VA、VE竞争格局支撑景气，巴斯夫VA装置不稳定导致全球VA长期供应偏紧，VE格局在DSM整合能特后大大优化，价格进入稳步向上通道。公司VA产能1万吨，VE产能4万吨，两大品种景气抬升公司利润中枢。  新项目投产值得期待。黑龙江基地是公司生物发酵产品布局重要落脚点，实现公司发酵技术成果转化，结合黑龙江当地丰富的玉米资源，打造出行业成本优势。10万吨蛋氨酸即将投产，公司向蛋氨酸龙头迈出更进一步。  盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为43、50、54亿元，对应PE分别16、14、13倍。VA、VE盈利中枢抬升，蛋氨酸、黑龙江基地项目陆续投产，公司未来成长空间大，维持“买入”评级。  风险提示：项目投产或不及预期；维生素价格大幅下滑。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 7621 11042 12459 13400 增长率 -12.23% 44.89% 12.83% 7.56% 归属母公司净利润（百万元） 2169 4316 4994 5395 增长率 -29.56% 99.02% 15.70% 8.03% 每股收益EPS（元） 1.01 2.01 2.32 2.51 净资产收益率ROE 12.88% 20.81% 20.08% 18.43% PE 32 16 14 13 PB 4.13 3.37 2.81 2.38 数据来源：Wind，西南证券 -14%-1%11%23%36%48%19/819/1019/1220/220/420/620/8新 和 成 沪深300 新 和 成（002001）2020年中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 7621 11042 12459 13400 净利润 2177 4316 4994 5395 营业成本 4017.68 4480.69 5010.48 5431.15 折旧与摊销 559.66 932.04 1079.04 1153.49 营业税金及附加 96.88 138.03 155.73 167.51 财务费用 159.11 179.27 80.95 4.88 销售费用 232.08 262.80 296.52 318.93 资产减值损失 -17.10 0.00 0.00 0.00 管理费用 375.18 1003.73 1139.96 1231.50 经营营运资本变动 1166.27 -2749.94 -822.13 -605.70 财务费用 159.11 179.27 80.95 4.88 其他 -1942.18 -100.71 -116.47 -91.65 资产减值损失 -17.10 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 2102.32 2576.62 5215.12 5855.53 投资收益 177.13 100.00 100.00 100.00 资本支出 -5644.16 -65.00 -30.00 -30.00 公允价值变动损益 -0.94 0.00 0.00 0.00 其他 1281.53 100.00 100.00 100.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -4362.63 35.00 70.00 70.00 营业利润 2566.70 5077.59 5874.98 6346.47 短期借款 1342.01 -3234.74 0.00 0.00 其他非经营损益 1.99 0.00 0.00 0.00 长期借款 3509.86 0.00 0.00 0.00 利润总额 2568.69 5077.59 5874.98 6346.47 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 392.14 761.64 881.25 951.97 支付股利 -1504.06 -433.72 -863.19 -998.75 净利润 2176.55 4315.96 4993.73 5394.50 其他 -289.74 -876.82 -80.95 -4.88 少数股东损益 7.94 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 3058.06 -4545.29 -944.14 -1003.63 归属母公司股东净利润 2169 4316 4994 5395 现金流量净额 813.87 -1933.67 4340.98 4921.90 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 3422.48 1488.81 5829.79 10751.69 成长能力 应收和预付款项 2102.05 3115.19 3432.52 3717.86 销售收入增长率 -12.23% 44.89% 12.83% 7.56% 存货 2032.60 2269.76 2556.79 2763.27 营业利润增长率 -29.29% 97.83% 15.70% 8.03% 其他流动资产 5013.49 6435.65 7081.63 7511.14 净利润增长率 -29.75% 98.29% 15.70% 8.03% 长期股权投资 280.96 280.96 280.96 280.96 EBITDA 增长率 -20.10% 88.37% 13.67% 6.68% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 13873.24 13144.45 12233.67 11248.43 毛利率 47.28% 59.42% 59.78% 59.47% 无形资产和开发支出 1314.41 1176.67 1038.92 901.17 三费率 10.06% 13.09% 12.18% 11.61% 其他非流动资产 462.29 461.78 461.28 460.77 净利率 28.56% 39.09% 40.08% 40.26% 资产总计 28501.52 28373.27 32915.56 37635.29 ROE 12.88% 20.81% 20.08% 18.43% 短期借款 3234.74 0.00 0.00 0.00 ROA 7.64% 15.21% 15.17% 14.33% 应付和预收款项 2838.78 2755.26 3160.90 3480.04 ROIC 12.78% 21.28% 22.93% 24.73% 长期借款 3897.54 3897.54 3897.54 3897.54 EBITDA/销售收入 43.11% 56.05% 56.47% 56.00% 其他负债 1629.86 980.74 986.84 991.68 营运能力 负债合计 11600.92 7633.54 8045.28 8369.26 总资产周转率 0.30 0.39 0.41 0.38 股本 2148.66 2148.66 2148.66 2148.66 固定资产周转率 1.16 1.24 1.20 1.27 资本公积 4527.82 4527.82 4527.82 4527.82 应收账款周转率 4.66 5.64 5.04 4.98 留存收益 10128.54 14010.77 18141.31 22537.07 存货周转率 2.29 2.06 2.07 2.04 归属母公司股东权益 16848.12 20687.25 24817.79 29213.55 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 96.27% — — — 少数股东权益 52.48 52.48 52.48 52.48 资本结构 股东权益合计 16900.60 20739.73 24870.27 29266.03 资产负债率 40.70% 26.90% 24.44% 22.24% 负债和股东权益合计 28501.52 28373.27 32915.56 37635.29 带息债务/总负债 61.48% 51.06% 48.45% 46.57% 流动比率 1.86 4.74 5.87 6.98 业绩和估值指标 2019A 2020E 2021E 2022E 速动比率 1.56 3.93 5.08 6.20 EBITDA 3285.47 6188.91 7034.97 7504.85 股利支付率 69.36% 10.05%