港股公司信息更新报告：盈利能力持续快速提升，2020H2维持高增长可期

非必需性消费/家庭电器及用品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 9 思摩尔国际（06969.HK） 2020年08月25日 投资评级：买入（维持） 日期 2020/8/24 当前股价(港元) 39.950 一年最高最低(港元) 44.850/25.050 总市值(亿港元) 2,328.95 流通市值(亿港元) 2,328.95 总股本(亿股) 58.30 流通港股(亿股) 58.30 近3个月换手率(%) 22.83 股价走势图 数据来源：贝格数据 《港股公司深度报告-思摩尔国际与申洲国际对比研究：再探核心价值》-2020.8.11 《港股公司信息更新报告-二季度业绩快速修复，2020H1经调整纯利超出预期》-2020.7.20 《港股公司首次覆盖报告-乘新型烟草之东风，电子雾化设备龙头加速腾飞》-2020.7.16 盈利能力持续快速提升，2020H2维持高增长可期 ——港股公司信息更新报告 吕明（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 ⚫ 2020H1经调整纯利较快增长，2020年7月创历史新高，维持“买入”评级 2020H1公司实现营收38.81亿元（+18.5%），净利润0.77亿元（-91.7%），经调整后净利润13.08亿元（+40.4%），非经常性损益主要受金融工具公允价值变动影响（其中，可转换优先股公允价值变动亏损10.2亿元）。2020Q1公司单季度收入同比下降8.8%，而2020Q2公司业务快速复苏，收入同比增长38.9%，2020年7月，公司单月销售额再创历史新高。我们坚定看好公司，维持盈利预测不变，预计公司2020-2022年归母净利润为29.76/41.93/60.11亿元，对应EPS分别为0.52/0.73/1.05元，当前股价对应PE为69/49/34倍，维持“买入”评级。 ⚫ ToB业务快速增长，产品结构优化、生产效率改善推动盈利能力持续提升 2020H1，ToB业务受疫情影响较小，收入34.9亿元（+32.3%），ToC业务受疫情冲击较大，收入3.91亿元（-38.5%）。同时，公司ToB端产能快速扩张，2020H1设计产能达891百万只，接近2019年ToB端全年设计产能的79%。而高毛利率的ToB业务占比提升，以及生产效率改善和规模效应显现带动公司整体毛利率提升至49%（+7.5pct）。费用端，PMTA相关费用投入使得公司研发费用率提升至5.4%（+2.5pct），购股权费用使得公司管理费用率提升至7.2%（+4.0pct）。但在高毛利率带动下，公司调整后净利率仍同比提升5.3pct至33.7%。 ⚫ 下游核心客户发展势头良好，公司2020H2业绩持续高增长可期 1）英美烟草：Vuse前期主打的1美元烟杆促销活动，由于销售让利幅度过大，抑制了销售额口径市占率的短期提升。而2020H2，在前期烟杆铺货有望带动烟弹销售并且烟弹促销的组合拳有望落地的情况下，Vuse市占率有望恢复升势。 2）悦刻：基于两点看好，①根据悦刻官网披露的数据，全国悦刻专卖店已累计突破3500家。其中2020年1-5月，就有超1000家悦刻专卖店落地开业，新门店申请提报数量增长3倍。②国内雾化烟的普及程度还很低，正处于提升阶段。 3）NJOY：在2021年PMTA申请落地后，融资进度有望恢复，从而带来放量。 ⚫ 风险提示：新型烟草监管政策变化、下游大客户市场开拓受阻、竞争加剧等 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,434 7,611 10,356 14,499 20,588 YOY(%) 119.4 121.6 36.1 40.0 42.1 净利润(百万元) 734 2,174 2,976 4,193 6,011 YOY(%) 288.4 196.2 36.9 40.9 43.4 毛利率(%) 34.7 44.0 44.0 44.2 44.5 净利率(%) 21.4 28.6 28.7 28.9 29.2 ROE(%) 75.7 295.8 65.3 42.9 44.6 EPS(摊薄/元) 0.13 0.38 0.52 0.73 1.05 P/E(倍) 278.2 94.0 68.6 48.8 34.0 P/B(倍) 210.8 277.8 24.4 18.4 12.9 数据来源：贝格数据、开源证券研究所（2020年8月24日汇率：港币/人民币=0.892） -20%0%20%40%2019-082019-122020-04思摩尔国际恒生指数相关研究报告 开源证券 证券研究报告 港股公司信息更新报告 公司研究 港股公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 9 目 录 1、 2020H1业绩处于预告中枢，2020Q2迅速回暖 ................................................................................................................. 3 2、 维持高议价权，规模效应、效率提升带动盈利能力持续增长 ......................................................................................... 4 3、 ToB端产能快速释放，存货同比显著下降......................................................................................................................... 6 4、 下游核心客户发展势头良好，公司持续高增长可期......................................................................................................... 6 5、 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................................ 7 6、 风险提示 ................................................................................................................................................................................ 7 图表目录 图1： 公司2020H1营收同比增长18.5% ................................................................................................................................. 3 图2： 公司2020H1扣非后归母净利润同比增长40.4% ......................................................................................................... 3 图3： 2020H1公司加大研发投入力度 ..................................................................................................................................... 6 图4： 2020H1公司扣非归母净利润率持续提升...................................................................................................................... 6 表1： 公司ToB业务维持较快增长，ToC业务受到疫情影响 ............................................................................................... 3 表2： 2020H1中国大陆销售额保持较快增长，欧洲市场表现亮眼 ...................................................................................... 4 表3： 2020H1公司整体毛利率继续提升 ................................................................................................................................. 5 表4： ToB端产能快速释放，产能释放弹性较大（单位：百万只） .................................................................................... 6 港股公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 9 1、 2020H1业绩处于预告中枢，2020Q2迅速回暖 2020H1公司实现营收38.81亿元（+18.5%），净利润0.77亿元（-91.7%），经调整后净利润13.08亿元（+40.4%）。报告期内，公司非经常性损益主要受金融工具公允价值变动和其他非经常性项目影响（可转换优先股公允价值变动亏损10.2亿元，股权激励相关的付款开支1.49亿元，其他非经常性项目开支0.63亿元）。 分季度看：受疫情影响，公司2020Q1单季度产能较原计划减少1/3，销售收入同比减少8.8%。2020Q2，国内疫情趋缓以及海外市场补库存需求提升，公司迅速恢复常态化经营，并于4月份实现单月销售额历史新高，单二季度收入同比增长38.9%。2020Q3，公司于7月再度创造单月销售额历史新高。 图1：公司2020H1营收同比增长18.5% 图2：公司2020H1扣非后归母净利润同比增长40.4% 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 分业务类型看，2020H1公司ToB业务收入34.9亿元（+32.3%），收入占比提升至89.9%（+9.3pct）；ToC业务收入3.91亿元（-38.5%）。 ToB业务延续较快增长主要源于：1）疫情对海外封闭式小烟的销售渠道影响较小；2）Vuse、悦刻等主要下游客户仍处于快速增长阶段；3）公司FEELM陶瓷雾化芯技术仍处于绝对领先地位。 ToC业务增速下滑主要源于：1）APV产品销售渠道主要为电子烟及烟草商铺，受疫情影响较为显著；2）疫情对消费者消费能力产生冲击，而大烟相对价格更高，受影响更为明显。 表1：公司ToB业务维持较快增长，ToC业务受到疫情影响 单位：亿元 2016 2017 2018 2019 2020H1 ToB业务 电子雾化设备 5.0 6.9 11.2 44.8 YOY 37.4% 62.5% 298.3% 其中：含有陶瓷加热技术 0.0 0.0 4.2 35.9 YOY 765.8% 其中：不含陶瓷加热技术 5.0 6.9 7.1 8.8