品类优势助力疫后复苏，线上线下结构奠定增长基础

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020年08月25日 公司研究●证券研究报告 珀莱雅（603605.SH） 公司快报 品类优势助力疫后复苏，线上线下结构奠定增长基础 事件 公司披露半年报，上半年营收13.84亿元/+4.26%，归母净利1.79亿元/+3.10%，基本每股收益0.89元。其中Q2营收7.76亿元/+13.16%，归母净利1.01亿元/+22.85%。 投资要点 ◆ 品类优势助力公司疫情后复苏，线上线下结构优势奠定增长基础：化妆品偏向可选品类，但由于消费者对美的追求已形成消费习惯，化妆品行业消费于疫情后快速恢复，4月起品类消费已率先恢复正增长。另外疫情对线上线下影响分化，公司19年下半年线上占比已达58%，强劲的线上占比推动公司疫情后快速恢复，上半年公司线上增长44%，Q2营收利润分别增长13%、23%，带动公司上半年营收利润中低个位数增长。 ◆ 疫情对线上线下影响分化，线上推升公司上半年收入规模：分渠道看，上半年疫情对线上线下渠道影响分化，线下渠道由于客流降低，销售下滑，线上渠道受线下需求转线上推动，呈现正增长。公司上半年线上渠道营收达8.78亿元/+44%，占比提升至近64%，持续推动公司上半年业绩增长。其中线上直营营收4.64亿元，线上分销营收4.15亿元。线下渠道受疫情影响，实现营收5.04亿元/-30%，其中日化渠道营收3.41亿元/-35%，其他渠道营收1.63亿元/-15%。 分品牌看，珀莱雅主品牌营收11.31亿元/-3.7%，下降主要源于线下占比较高，其他品牌营收2.51亿元/+64 %，大幅增长主要源于美妆、跨境等新品牌的快速成长。 分品类看，上半年护肤营收11.22亿元/-6.9%，洁肤类营收0.95亿元/+15%，美妆类营收1.37亿元/+252%，其他类营收0.28亿元。护肤类营收下滑逻辑与主品牌类似，线下占比较高且疫情期间客流受影响，美妆类受新品牌线上爆品推动。 ◆ 费用控制保障利润率，存货周转环比改善：盈利能力方面，上半年公司毛利率降低5.9pct至59.9%，主要源于会计准则变动使运费核算至成本，以及引流促销类商品占比提升。销售费用率减少6.4pct至33.0%，一是会计准则变动，二是疫情后费用控制使差旅等费用减少；管理费用率提升0.6pct至9.5%，预计主要为电商部门扩张及折旧摊销增加。最终费用控制使公司毛利率降低与期间费用率降低类似，净利率同比微降0.15pct至12.55%，夯实公司利润增长基础。 存货方面，上半年疫情使公司存货周转大幅放缓，Q2存货周转天数约116天，较去年末的87天明显提升，一是公司新品牌及跨境品牌等经营需要铺货，二是Q2周转天数已较Q1的118天有所改善。 现金流方面，上半年经营活动现金流净流入0.96亿元，同比转正，主要为Q2现金流控制较好，经营活动现金流流入增长34%的基础上现金流流出仅增加3.4%。 ◆ 投资建议：珀莱雅是国内大众化妆品品牌公司之一，近年来把握化妆品消费线上化基础化工 | 日用化学品III 投资评级 买入-B(维持) 股价(2020-08-25) 186.68元 交易数据 总市值（百万元） 37,573.00 流通市值（百万元） 11,660.28 总股本（百万股） 201.27 流通股本（百万股） 62.46 12个月价格区间 74.66/193.48元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.1 -0.61 119.75 绝对收益 7.63 19.29 136.18 分析师 王冯 SAC执业证书编号：S0910516120001 wangfeng@huajinsc.cn 021-20377089 分析师 吴雨舟 SAC执业证书编号：S0910520080001 wuyuzhou@huajinsc.cn 021-20377061 相关报告 珀莱雅：电商推动业绩较快增长，新品牌及美妆品类逐步培育 2020-04-02 珀莱雅：护肤类产品推升营收增速，净利润基本延续较快增长趋势 2019-10-30 珀莱雅：线上渠道持续快速增长，毛利率提升 2019-08-23 珀莱雅：线上渠道带动营收较快扩张，毛利率提升及费用率降低推升净利润增速 2019-03-29 -7%15%37%59%81%103%125%147%2019!-082019!-122020!-04珀莱雅日用化学品上证指数 公司快报/日用化学品 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 趋势取得快速增长，20Q1受疫情影响，Q2受益电商渠道快速复苏，激励计划考核目标为全年营收增长20%、净利润增长约18.6%。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为2.36、2.95和3.63元。净资产收益率分别为20.0%、21.3%和22.1%。目前公司PE（2020E）约79倍，PE（2021E）约63倍，维持“买入-B”建议。 ◆ 风险提示：疫情影响时段或超预期；营销推广及品牌培育或使销售费用率持续上升。 财务数据与估值 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,361 3,124 3,741 4,698 5,642 YoY(%) 32.4 32.3 19.8 25.6 20.1 净利润(百万元) 287 393 476 594 730 YoY(%) 43.0 36.7 21.2 24.9 22.8 毛利率(%) 64.0 64.0 60.2 61.8 62.3 EPS(摊薄/元) 1.43 1.95 2.36 2.95 3.63 ROE(%) 17.0 19.3 20.0 21.3 22.1 P/E(倍) 130.8 95.7 78.9 63.2 51.5 P/B(倍) 22.2 18.5 15.8 13.4 11.4 净利率(%) 12.2 12.6 12.7 12.7 12.9 数据来源：Wind，贝格数据，华金证券研究所 nMmOoOnPzRsRqNrRsRwPmM6McMaQnPrRpNmMkPmMxPeRnPpRbRpOmPvPpNqNvPoMnR 公司快报/日用化学品 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 1823 1913 2455 2842 3607 营业收入 2361 3124 3741 4698 5642 现金 1,464 1,247 1,497 1,938 2,447 营业成本 849 1126 1488 1794 2128 应收票据及应收账款 101 214 223 300 260 营业税金及附加 26 28 33 42 50 预付账款 17 53 54 67 82 营业费用 886 1223 1328 1715 2059 存货 233 314 596 450 731 管理费用 172 195 266 352 434 其他流动资产 8 14 15 15 16 研发费用 51 75 75 109 133 非流动资产 1,037 1,066 1,050 1,047 1,047 财务费用 -13 -9 -11 -17 -22 长期投资 7 15 15 15 15 资产减值损失 12 -27 7 10 9 固定资产 491 550 570 579 582 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 328 329 325 322 318 投资净收益 0 2 1 2 1 其他非流动资产 36 43 45 47 50 营业利润 388 462 556 695 852 资产总计 2860 2979 3505 3889 4654 营业外收入 3 1 2 1 2 流动负债 1035 874 1081 1087 1388 营业外支出 3 6 5 5 5 短期借款 225 129 11 0 0 利润总额 388 456 553 691 848 应付票据及应付账款 415 389 644 619 881 所得税 101 90 109 136 167 其他流动负债 183 139 145 153 160 税后利润 287 366 444 555 681 非流动负债 127 35 37 39 40 少数股东损益 -1 -26 -32 -40 -49 长期借款 85 0 0 0 0 归属母公司净利润 287 393 476 594 730 其他非流动负债 42 35 37 39 40 EBITDA 401 556 596 733 889 负债合计 1162 909 1118 1126 1428 少数股东权益 4 40 8 -31 -80 主要财务比率 股本 201 201 201 201 201 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资本公积 815 835 835 835 835 成长能力 留存收益 703 1009 1342 1758 2269 营业收入(%) 32.4 32.3 19.8 25.6 20.1 归属母公司股东权益 1694 2030 2379 2795 3306 营业利润(%) 62.0 19.0 20.4 25.0 22.6 负债和股东权益 2860 2979 3505 3889 4654 归属于母公司净利润(%) 43.0 36.7 21.2 24.9 22.8 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 64.0 64.0 60.2 61.8 62.3 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 净利率(%) 12.2 12.6 12.7 12.7 12.9 经营活动现金流 513 236 535 667 760 ROE(%) 17.0 19.3 20.0 21.3 22.1 净利润 287 366 476 594 730 ROIC(%) 45.1 71.2 53.0 68.6 92.8 折旧摊销 58 75 52 55 59 偿债能力 财务费用 -13 -9 -11 -17 -22 资产负债率(%) 40.6 30.5 31.9 28.9 30.7 投资损失 -0 -2 -1 -2 -1 流动比率 1.8 2.2 2.3 2.6 2.6 营运资金变动 343 -332 52 76 43 速动比率 1.5 1.8 1.7 2.2 2.1 其他经营现金流 -161 138 -32 -40 -49 营运能力 投资活动现金流 -451 -55 -52 -53 -55 总资产周转率 0.8 1.0 1.1 1.2 1.2 筹资活动现金流 -20 -209 -234 -172 -197 应收账款周转率 32.6 20.3 18.0 19.1 21.2 应付账款周转率 7.9 8.7 7.9 8.2 8.3 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.43 1.95 2.36 2.95 3.63 P/E 130.8 95.7 78.9 63.2 51.5 每股经营现金流(最新摊薄) 2.55 1.17 2.66 3.31 3.78 P/B 22.2 18.5 15.8 13.4 11.4 每股净资产(最