昆仑万维半年报点评：利润增速略超业绩预告上限，下半年仍有较多看点

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020年08月25日 昆仑万维（300418.SZ） 传媒/互联网传媒 利润增速略超业绩预告上限，下半年仍有较多看点 ——昆仑万维半年报点评 公司点评  事件：公司发布半年度报告，利润增速略超业绩预告上限 2020年8月24日，公司发布2020年上半年报告，2020H1公司营业收入17.23亿元，归母净利润36.75亿元，扣非后归母净利润7.19亿元（+24.55%）。归母净利润水平略超之前业绩预期上限。扣非前利润大幅增长系2020年上半年公司完成Grindr的出售，给公司带来的投资收益为29.48亿元，同时带来非经常性损益金额约为29.56亿元。  知名IP与棋牌类游戏领衔，广告业务增速较快 公司上半年收入贡献最大的游戏为《部落冲突》，为公司代理运营的一款游戏，收入贡献达到1.53亿元。《部落冲突》为Supercell出品的一款在海内外广受好评的游戏，其2020H1活跃用户数在1500万上下波动，季度APRU值约85元。由于其超高的知名度，公司所付出的营销费用较低，因此该游戏为公司也带来了较大的利润贡献。自研游戏方面，由大宇正版授权，GameArk团队研发的《仙剑奇侠传移动版》于3月底在中国大陆地区的iOS和Android平台上线；《BLEACH境·界》官方手游《BLEACH境·界-魂之觉醒：死神》继续在中国大陆、港澳台等地区持续运营，收入贡献达到1.05亿元，活跃用户数超过50万人。  下半年上线产品与投资收益仍有较多看点 下半年公司计划Q3上线MMORPG游戏《圣境之塔》，Q4于欧美市场上线休闲RPG游戏《神魔圣域2》并上线《BLEACH境·界-魂之觉醒：死神》日文版，现已开放预注册，预计年内正式上线运营。另外，公司同时正着手研发多款SRPG和SLG游戏。从投资收益角度来看，公司目前还有投资有追觅科技、Pony AI、洋葱数学等项目，涉及Fintech、无人驾驶和在线教育等多个领域，公司未来或将继续保有较高质量的投资收益。  继续看好游戏业务与互联网平台运作投资项目，维持“强烈推荐”评级 公司持续推进互联网平台化，出售Grindr带来可观现金回流，我们同时看好Opera的发展和公司海外业务。不考虑出售Grindr的一次性收益，预计2020-2022年公司净利润分别为18.23亿元、21.30亿元、25.39亿元，同比增长40.8%、16.8%，19.2%，对应EPS分别为1.58/1.84/2.19元，当前股价对应2020年-2022年PE分别为14/12/10倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：新游上质量或进度不及预期，投资项目业绩不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,577 3,688 4,554 5,212 6,116 增长率(%) 4.1 3.1 23.5 14.5 17.3 净利润(百万元) 1,006 1,295 1,823 2,130 2,539 增长率(%) 0.7 28.7 40.8 16.8 19.2 毛利率(%) 82.6 79.4 76.0 76.6 77.1 净利率(%) 28.1 35.1 40.0 40.9 41.5 ROE(%) 28.2 29.6 29.8 24.8 23.1 EPS(摊薄/元) 0.87 1.12 1.58 1.84 2.19 P/E(倍) 25.3 19.7 14.0 12.0 10.0 P/B(倍) 4.9 5.4 3.9 3.0 2.3 强烈推荐（维持评级） 马笑（分析师） maxiao@xsdzq.cn 证书编号：S0280520070001 陈磊（分析师） chenlei3@xsdzq.cn 证书编号：S0280520040001 市场数据 时间 2020.08.24 收盘价(元)： 26.68 一年最低/最高(元)： 12.0/31.13 总股本(亿股)： 11.73 总市值(亿元)： 312.96 流通股本(亿股)： 10.04 流通市值(亿元)： 267.79 近3月换手率： 266.72% 股价一年走势 相关报告 《休闲游戏表现优秀，Grindr顺利出售带来上半年业绩大增》2020-07-15 《Grindr股权转让进度顺利，持续看好公司全球互联网平台价值》2020-05-15 《2019年业绩同增27%符合预期，2020年Q1预计同增34%-59%》2020-02-27 《业绩预告符合预期，强化游戏业务，推进全球互联网平台化运作》2020-01-20 《中报业绩预增上限15.44%，实控人提前终止减持计划》2019-07-23 -6%17%40%63%86%109%132%2019/08 2019/11 2020/02 2020/05 2020/08 昆仑万维 沪深300 2020-08-25 昆仑万维 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2154 3538 2269 4654 6063 营业收入 3577 3688 4554 5212 6116 现金 1517 2805 1304 3708 4808 营业成本 622 759 1093 1221 1400 应收票据及应收账款合计 363 375 536 507 717 营业税金及附加 12 12 15 17 20 其他应收款 146 181 223 239 303 营业费用 893 1035 911 1042 1101 预付账款 61 62 90 84 120 管理费用 566 595 735 841 987 存货 0 0 0 0 0 研发费用 389 283 340 422 478 其他流动资产 68 116 116 116 116 财务费用 180 138 101 93 58 非流动资产 6675 6719 7491 8288 9108 资产减值损失 104 0 0 0 12 长期投资 2255 2868 3681 4493 5305 公允价值变动收益 0 -31 -15 -18 -19 固定资产 22 15 17 15 13 其他收益 14 10 11 11 11 无形资产 25 21 16 12 3 投资净收益 684 652 694 680 685 其他非流动资产 4373 3815 3777 3768 3787 营业利润 1510 1478 2049 2249 2737 资产总计 8829 10257 9760 12942 15172 营业外收入 4 13 7 8 9 流动负债 3016 5354 2937 4044 3732 营业外支出 10 8 5 6 7 短期借款 1098 2518 1808 2163 1985 利润总额 1504 1483 2050 2250 2739 应付票据及应付账款合计 490 2292 0 1214 394 所得税 6 96 69 77 121 其他流动负债 1429 544 1129 667 1353 净利润 1497 1387 1982 2173 2618 非流动负债 497 213 172 136 108 少数股东损益 491 92 159 43 79 长期借款 388 149 108 73 45 归属母公司净利润 1006 1295 1823 2130 2539 其他非流动负债 109 63 63 63 63 EBITDA 1594 1601 2158 2298 2719 负债合计 3513 5566 3108 4180 3841 EPS（元） 0.87 1.12 1.58 1.84 2.19 少数股东权益 161 -0 158 202 280 股本 1151 1148 1157 1157 1157 主要财务比率 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资本公积 181 223 223 223 223 成长能力 留存收益 3177 3808 5688 7779 10305 营业收入(%) 4.1 3.1 23.5 14.5 17.3 归属母公司股东权益 5155 4691 6494 8560 11051 营业利润(%) 3.2 -2.1 38.6 9.7 21.7 负债和股东权益 8829 10257 9760 12942 15172 归属于母公司净利润(%) 0.7 28.7 40.8 16.8 19.2 获利能力 毛利率(%) 82.6 79.4 76.0 76.6 77.1 净利率(%) 28.1 35.1 40.0 40.9 41.5 现金流量表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 28.2 29.6 29.8 24.8 23.1 经营活动现金流 1473 1170 -462 2374 1547 ROIC(%) 169.6 -297.5 170.7 595.1 350.6 净利润 1497 1387 1982 2173 2618 偿债能力 折旧摊销 44 40 34 -1 -19 资产负债率(%) 39.8 54.3 31.8 32.3 25.3 财务费用 180 138 101 93 58 净负债比率(%) 15.2 -0.3 10.5 -15.8 -23.8 投资损失 -684 -652 -694 -680 -685 流动比率 0.7 0.7 0.8 1.2 1.6 营运资金变动 300 -23 -1901 771 -444 速动比率 0.7 0.6 0.7 1.1 1.6 其他经营现金流 136 281 15 18 19 营运能力 投资活动现金流 -215 892 -128 -134 -136 总资产周转率 0.3 0.4 0.5 0.5 0.4 资本支出 12 4 -40 -15 8 应收账款周转率 9.3 10.0 10.0 10.0 10.0 长期投资 -171 849 -812 -812 -812 应付账款周转率 1.7 0.5 2.1 2.0 1.7 其他投资现金流 -374 1745 -980 -962 -940 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2172 -2161 -911 164 -312 每股收益(最新摊薄) 0.87 1.12 1.58 1.84 2.19 短期借款 -47 1420 -710 355 -178 每股经营现金流(最新摊薄) 1.43 2.14 -0.40 2.05 1.34 长期借款 -574 -239 -41 -35 -28 每股净资产(最新摊薄) 4.46 4.05 5.60 7.39 9.54 普通股增加 -1 -3 9 0 0 估值比率 资本公积增加 -1228 42 0 0 0 P/E 25.3 19.7 14.0 12.0 10.0 其他筹资现金流 -322 -3382 -168 -156 -106 P/B 4.9 5.4 3.9 3.0 2.3 现金净增加额 -849 -99 -1501 2404 1100 EV/EBITDA 16.6 15.9 12.2 10.5 8.5 资料来源：公司公告、新时代证券研究所 2020-08-25 昆仑万维 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者