第1页 新华汇富 | 公司报告 2020年8月21日 | 4页 ３６１度 (1361.HK) 20上半年业绩符合预期，估值不高 *不包括一次性项目1）2,700万人民币汇兑收益（19上半年亏损200万人民币）及；2）20年上半年应收账款/库存拨备为3,500万/2,700万（19年上半年分别均为零），核心净利润为3.37亿人民币，同比下降8.6％。 20上半年业绩总结： 尽管因新冠肺炎期间批发折扣增加导致毛利率下降，净利润率保持稳定受惠严格推广成本控制及员工成本分别减少7,700万人民币及2,200万人民币。 更新、目标及前景 • 本季至今平均单店零售流水同比下降约3％（20年第2季同比下降约15％） • 本季至今零售折扣约40％（20年第2季/19全年为40％/35％），管理层预期20年下半年将维持相约水平 • 目标20年第4季主品牌/童装平均批发价分别正常化至37％/ 38％（20年第2至第3季为33％/30％），但这可能具挑战性因零售销售很可能维持低迷，鉴于行业渠道库存高于平均水平（现水平：5个月以上，正常水平为4.5个月） • 经营溢利率将达到约19％，预计推广及研发开支分别为销售7至10％/ 3.5至4.0％ • 目标渠道库存于20年底降至4.5个月（目前约为5.5个月） • 主品牌/童装目标净开店分别为150家/150至200家 维持长仓投资评级，目标价上调至HK$1.49，基于7.0倍21年预测市盈率 展望未来，我们预视运动服装需求很可能逐步改善，受惠：1）新冠肺炎后公众健康及健身意识已明显提升； 2）推迟至2021年的体育赛事（如：奥运会及2020年欧国杯）推动需求。我们将361度20/21/22年收入估算下调至51.2亿/57.6亿/61.2亿人民币，因对批发商提供了更高批发折扣，及利润提升至3.77亿/3.94亿/4.09亿人民币，以反映经营开支控制改善，相当于5.3倍/5.1倍21/22年预测市盈率，股息率为8.0％/8.3％。他们净现金水平为19.2亿人民币，约为市值85％。我们维持361度长仓投资评级，目标价调整至HK$1.49，意味34％上升空间。20上半年同比*20上半年*同比收入 (百萬人民幣)2,686 -17.0%2,686 -17.0%毛利 (百萬人民幣)1,016 -23.2%1,043 -21.1% 毛利率 （%）37.8 -3.0百分點38.8 -2.0百分點經營溢利 (百萬人民幣)488 -16.6%523 -10.9% 經營溢利率 （%）18.2 0.1百分點19.5 1.3百分點淨利潤 (百萬人民幣)302 -17.8%337 -8.6% 淨利率 （%）11.2 -0.1百分點12.6 1.2百分點基本每股盈利 (分人民幣)14.6 -17.8%16.3 -8.6%*不包括一次性非經營性損益資料來源：公司數據、新華滙富研究 长仓（维持）目标价先前的评级/目标价长仓/HKD1.57最後价格（20 Aug 20）1.11上行/下行空间 （%）恒生指数市值 (百万港元/美元)52周范围 (港币)流通量 (%)资料来源：彭博股价表现资料来源：彭博股价表现1M3M12M绝对值 (%)(10) (22) (22) 绝对值 (美元,%)(10) (22) (22) 相对恒生指数 (%)(8) (16) (21) 资料来源：彭博公司背景资料来源：公司数据及新华汇富研究孙晋诚(852) 2283 730634.68%361度是一家中国的综合运动服饰品牌公司，拥有核心品牌361度、361度儿童、尚品牌和OneWay。公司主要采取批发模式，专业化提供跑步、交叉训练、足球以及户外等运动服饰。hugo.suen@sunwahkingsway.comHKD 1.4934.2%25,367.4 2.3/0.30.977 - 1.8466个月平均每日交易額（千美元）223 0%50%100%150%200%250%300%0.00.51.01.52.0Aug-19Feb-20Aug-20HKD股价（左）相对恒生指数（右）中国 | 香港 可选消费品 – 运动服装 公司报告 第2页 新华汇富 | 公司报告 主要假设及预测 资料来源：公司数据及新华汇富研究 截 至 12月 31日 止 年 度18全 年19全 年20全 年 估 算21全 年 估 算22全 年 估 算19上 半 年19下 半 年20上 半 年20下 半 年 估 算收入摘要（人民币'百万）鞋类2,212 2,387 2,101 2,353 2,494 1,414 973 1,127 973 服飾1,999 2,059 1,812 2,029 2,151 1,356 703 1,101 711 配饰76 100 87 98 103 38 62 29 58 童装816 999 1,049 1,206 1,291 388 610 402 647 其它84 87 75 77 78 40 47 27 47 总收入5,187 5,632 5,123 5,763 6,117 3,237 2,395 2,686 2,437 收入增长鞋类-4.1%7.9%-12.0%12.0%6.0%3.8%14.4%-20.3%0.1%服飾0.6%3.0%-12.0%12.0%6.0%12.1%-11.0%-18.8%1.1%配饰-2.3%31.8%-13.0%12.0%6.0%-5.3%74.3%-24.8%-5.7%童装14.7%22.4%5.0%15.0%7.0%6.6%35.2%3.4%6.0%其它11.5%3.1%-14.0%3.0%2.0%-1.2%7.1%-31.3%0.8%总收入0.6%8.6%-9.0%12.5%6.2%7.3%10.3%-17.0%1.7%产品毛利率鞋类41.4%40.4%41.4%41.6%41.8%42.4%37.4%41.3%41.5%服飾40.0%41.3%36.2%36.4%36.6%40.2%43.4%36.0%36.5%童装42.8%42.0%37.0%37.2%37.5%41.7%42.3%36.0%37.6%毛利率同比（百分点）鞋类-2.5-1.01.00.20.20.5-3.1-1.14.2服飾-0.81.3-5.10.20.2-1.86.6-4.2-6.9童装1.8-0.8-5.00.20.3-0.4-1.2-5.7-4.7收入占比分销8.1%9.2%8.6%8.7%8.7%7.2%11.9%5.4%12.1%广告与营销10.7%9.0%8.8%9.4%9.1%8.5%9.7%7.7%10.0%行政费用6.3%6.3%5.8%6.4%6.4%5.3%7.7%3.9%7.9%研发4.1%3.8%3.9%3.8%3.8%3.1%4.8%3.8%4.0%经营开支同比分销9.4%23.1%-15.1%13.8%6.2%4.8%43.4%-37.4%3.1%广告与营销10.0%-8.9%-11.2%20.2%2.8%4.4%-20.8%-24.6%4.6%行政费用-0.2%8.1%-16.4%24.1%6.2%1.4%15.1%-38.7%4.4%研发23.9%-0.1%-6.8%9.6%6.2%-7.4%7.3%1.4%-14.0%比率销售增长0.6%8.6%-9.0%12.5%6.2%7.3%10.3%-17.0%1.7%毛利增长-2.3%7.8%-14.4%13.2%6.8%5.3%11.4%-23.2%-2.2%息税前利润增长-24.0%13.1%-14.2%1.7%8.5%0.0%88.3%-16.6%-6.7%净利润增长-33.5%42.4%-12.7%4.4%3.8%9.6%--17.8%15.9%毛利率40.6%40.3%37.9%38.1%38.4%40.9%39.5%37.8%38.0%息税前利润率13.2%13.8%13.0%11.7%12.0%18.1%7.9%18.2%7.3%税前利润率11.0%12.8%12.3%11.7%11.3%16.7%7.6%17.2%6.9%净利润率5.9%7.7%7.4%6.8%6.7%11.3%2.7%11.2%3.1%门 店 /销 售 点核心品牌5,539 5,519 5,360 5,510 5,610 5,444 5,519 5,289 5,360 童装1,837 1,922 1,790 1,970 2,100 1,837 1,922 1,702 1,790 第3页 新华汇富 | 公司报告 财报预测 资料来源：公司数据及新华汇富研究 361度 (1361)年 度 至 12月 31日201820192020F2021F2022F年 度 至 12月 31日201820192020F2021F2022F损益表（人民币'百万）比率销售5,1875,6325,1235,7636,117毛利率（％）40.640.337.938.138.4 同比0.68.6-9.012.56.2营业利润率（％）13.213.813.011.712.0销货成本(3,082)(3,362)(3,181)(3,565)(3,770)净利润率（％）5.97.77.46.86.7毛利2,1062,2701,9422,1972,347销售与分销/利润（％）18.918.217.418.117.8 毛利率40.6%40.3%37.9%38.1%38.4%行政支出/销售额（％）6.36.35.86.46.4其他损益(82)(30)2700派息比例（％）43.543.442.342.342.3其他收入184132120110100有效税率（％）46.535.030.031.030.0研发费用(215)(214)(200)(219)(232)分销费用(979)(1,027)(891)(1,043)(1,089)总债务股本比率（％）48.038.033.232.231.3行政费用(329)(355)(297)(369)(392)净债务股本比率（％）Net cashNet cashNet cashNet cashNet cash其他费用00(35)00流动比率（x）3.23.82.22.12.0整体经营费用(1,338)(1,464)(1,303)(1,521)(1,613)速动比率（x）2.93.41.91.81.8营业利润（息税前利润）686775665677734 营业利润率13.2%13.8%13.0%11.7%12.0%存货周转率（天）111120130120115利息收入981059699100应收账款周转率（天）160149158150145财务费用(212)(165)(130)(100)(140)应付账款周转率（天）195179175160158财务费用后利润572715631676694现金