业绩基本符合预期，下半年业务将实现环比改善

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 环保行业 ＃investSuggestion＃ 买入 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 目标价：5.74港元 现价： 3.39港元 预期升幅： 69.3% ＃marketData＃ 日期 2020.08.12 收盘价（港元） 3.39 总股本（百万股） 2,066 流通股本（百万股） 2,066 总市值（百万港元） 7,004 流通市值（百万港元） 7,004 净资产（百万港元） 10,823 总资产（百万港元） 28,867 每股净资产（港元） 5.24 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 光大绿色环保更新报告-20180807\20190128\20190307\20190814\20200227\20200322\20200708 光大绿色环保首发报告-20180805 ＃emailAuthor＃ 海外能源、公用事业、工业行业研究 分析师： 余小丽 兴业证券经济与金融研究院 yuxiaoli@xyzq.com.cn SFC：AXK331 SAC：S0190518020003 ＃assAuthor＃ 联系人： 车昀佶 cheyunji@xyzq.com.cn SAC：S0190118090213 ＃dyStockcode＃ 1257 .HK ＃dyCompany＃ 中国光大绿色环保 港股通（深） ＃title＃ 业绩基本符合预期，下半年业务将实现环比改善 ＃createTime1＃ 2020年08月12日 主要财务指标 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万港元） 9,280 10,184 12,920 13,002 同比增长 32.5% 9.7% 26.9% 0.6% 归母净利润（百万港元） 1,621 1,730 2,006 2,144 同比增长 22.4% 6.7% 15.9% 6.9% 毛利率 30.2% 31.2% 29.7% 31.9% 净利润率 17.7% 17.3% 15.8% 16.8% 净资产收益率 15.6% 14.7% 14.9% 14.1% 基本每股收益（港元） 0.78 0.84 0.97 1.04 数据来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院 ＃summary＃  公司2020H1业绩符合预期。公司2020H1实现收入42.45亿港元，归母净利润8.22亿元，均基本同比持平，符合市场预期。其中，公司运营服务收入占比从去年同期的45%提升至2020H1的56%，主要受生物质板块综合利用上网电量、生活垃圾处理量和蒸汽供应量的上升带动，而2020H1公司建造服务收益同比下滑22%。  公司积极转向危固废业务。2020年公司仍然有较多生物质新项目的建设，但从过去两年新签项目的情况来看，公司已经积极转向现金流相对较好的危固废业务。  年内公司有望新纳入12个生物质项目于补贴目录中。根据2020年3月财政部“6号文”，公司符合首批补贴清单申报条件的项目达12个，截止2019年末涉及应收的可再生能源补贴资金约为18亿元，预计公司的生物质项目也将在后续批次中予以纳入。对于不同类型的项目，采取了不同比例的发放原则，公司新纳入的项目有望每年开始回收30-40%新产生的补贴。另外，近期国家有关部门也在计划解决可再生能源补贴拖欠的问题，如果有实质进展，有助于公司生物质补贴拖欠问题的解决。  我们的观点：尽管公司受到存量生物质项目补贴拖欠的影响，但随着新项目的纳入目录有望回收部分新产生的补贴额，同时国家有关部门也在积极解决可再生能源补贴拖欠的问题。另外，公司积极转型赛道较优的危固废业务有望在未来获得回报。根据公司最新情况，我们将公司2020-2022年收入微调-2.0%、-0.9%和-1.3%至101.8、129.2和130.0亿港元，将2020-2022年利润微调0.2%、1.2%和0.2%至17.3、20.1和21.4亿港元。我们维持公司的“买入”评级，维持目标价为5.74港元。 风险提示：政府补贴政策变化；生物质电价变化；原材料价格大幅上涨。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外跟踪报告(评级) 报告正文 公司2020H1业绩符合预期。公司2020H1实现收入42.45亿港元，归母净利润8.22亿元，均基本同比持平，符合市场预期。其中，公司运营服务收入占比从去年同期的45%提升至2020H1的56%，主要受生物质板块综合利用上网电量、生活垃圾处理量和蒸汽供应量的上升带动，而2020H1公司建造服务收益同比下滑22%。 分版块看： （1）2020H1公司已经投运生物质综合利用项目36个，在建11个。2020H1生物质项目提供上网电量2,514,567兆瓦时，同比增加53%；处理生物质原材料约2,891,000吨及生活垃圾约1,077,000吨，分别较去年同期增加43%及70%；蒸汽供应量约588,000吨，较去年同期增加67%。2020H1公司生物质板块贡献EBITDA 13.1亿港元，同比增加32%；贡献净利润7.7亿元，同比增加23%。 （2）2020H1公司运营及完工的危废及固废处置项目20个，无害化处置方面，共处置危废及固废约80,000吨，较去年同期减少2%；资源综合利用方面，共处置危废及固废5,700吨，较去年同期增加32%，并销售资源化利用产品约2,400吨，较去年同期增加20%。在建危废及固废处置项目13个，总设计危废处理能力达每年754,800吨。由于处理量和处理价格受疫情影响，2020H1公司危固废板块贡献EBITDA 1.9亿港元，同比减少32%；贡献净利润1.0亿元，同比减少40%。 （3）环境修复板块，2020H1公司执行中的环境修复项目共11个，涉及总合同金额约人民币4.87亿元。由于工程进度受疫情影响，2020H1公司环境修复板块贡献EBITDA 0.13亿港元，同比减少75%；贡献净利润0.02亿元，同比减少93%。 （4）光伏和风电发电板块，2020H1公司共有7个运营的光伏发电项目以及2个运营的风电项目总设计发电装机容量为125.9兆瓦，实现售电量135,965兆瓦时，同比减少5%。2020H1公司光伏和风电发电板块贡献EBITDA 0.96亿港元，同比减少4%；贡献净利润0.44亿元，同比减少7%。 表1、公司2020H1业绩对比 单位：港币千元2019H12020H1YoY点评收益4,241,4304,245,8750.1%建造收入同比下滑，运营收入同比提升直接成本及经营费用(2,914,325)(2,819,731)-3.2%毛利1,327,1051,426,1447.5%运营业务占比提升，生物质运营毛利率增加毛利率31.3%33.6%7.4%其他收益70,344114,01862.1%其他亏损(334)13n.a.行政费用(202,690)(240,908)18.9%经营盈利1,194,4251,299,2678.8%财务费用(155,718)(261,676)68.0%银行借款余额上升所占一家合营企业亏损1,837(11,105)-704.5%除税前盈利1,040,5441,183,35113.7%所得税(214,183)(199,281)-7.0%本年度盈利826,361827,2050.1% 应属本公司权益股东813,184822,2081.1%EPS(港元）0.390.401.1% 资料来源：公司业绩报告，兴业证券经济与金融研究院整理 27991185/47054/20200813 11:01 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外跟踪报告(评级) 图1、公司上半年营业收入及同比 图2、公司上半年收入结构 1,0762,0513,1414,2414,246 91%53%35%0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002016H12017H12018H12019H12020H1收入（左轴）yoy（右轴）百万港元 建造服务收益41%运营服务收益56%财务收入3% 资料来源：公司业绩报告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司业绩报告，兴业证券经济与金融研究院整理 公司积极转向危固废业务。2020年公司仍然有较多生物质新项目的建设，但从过去两年新签项目的情况来看，公司已经积极转向现金流相对较好的危固废业务。 图3、公司2019H1新增投资总额（亿元人民币） 图4、公司2020H1新增投资总额（亿元人民币） 生物质综合利用32.791%危废及固废处置2.78%环境修复0.41% 生物质综合利用12.377%危废及固废处置2.314%环境修复1.59% 资料来源：公司业绩报告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司业绩报告，兴业证券经济与金融研究院整理 年内公司有望新纳入12个生物质项目于补贴目录中。根据2020年3月财政部“6号文”，公司符合首批补贴清单申报条件的项目达12个，截止2019年末涉及应收的可再生能源补贴资金约为18亿元，预计公司的生物质项目也将在后续批次中予以纳入。对于不同类型的项目，采取了不同比例的发放原则，公司新纳入的项目有望每年开始回收30-40%新产生的补贴。另外，近期国家有关部门也在计划解决可再生能源补贴拖欠的问题，如果有实质进展，有助于公司生物质补贴拖欠问题的解决。 表2、不同项目采取不同的发放原则 发放比例 项目类别 100%比例发放 1）光伏扶贫项目；2）自然人分布式项目（仅限于单体装机规模50kW及以下）；3）2019年、2020年采取竞价方式确定的光伏项目。 50%比例发放 对于国家确定的光伏“领跑者”项目，优先保障拨付至项目应付补贴资金的50%；2019年底前并网的领跑者项目，进入补贴目录清单后，均可获得50%的补贴资金。 等比例发放，预估约30-40% 1）1~7批可再生能源补贴目录内项目（含风电、光伏、生物质）；2）2020年底前进入可再生能源补贴目录清单的项目（含风电、光伏、生物质） 资料来源：智汇光伏，兴业证券经济与金融研究院整理 27991185/47054/20200813 11:01 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 海外跟踪报告(评级) 我们的观点：尽管公司受到存量生物质项目补贴拖欠的影响，但随着新项目的纳入目录有望回收部分新产生的补贴额，同时国家有关部门也在积极解决可再生能源补贴拖欠的问题。另外，公司积极转型赛道较优的危固废业务有望在未来获得回报。根据公司最新情况，我们将公司2020-2022年收入微调-2.0%、-0.9%和-1.3%至101.8、129.2和130.0亿港元，将2020-2022年利润微调0.2%、1.2%和0.2%至17.3、20.1和21.4亿港元。我们维持公司的“买入”评级，维持目标价为5.74港元。 表3、公司盈利预测调整 更新前更新后变动更新前更新后变动更新前更新后变动营业收入（百万港元）10,39510,184-2.0%13,03712,920-0.9%13,16913,002-1.3%归母净利润（百万港元）1,7271,7300.2%1,9832,0061.2%2,1382,1440.2%2020E2