嘉友国际：中蒙跨境综合物流服务龙头：申购建议：积极参与

固收收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 嘉友国际：中蒙跨境综合物流服务龙头 证券研究报告 2020年08月05日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 肖文劲 分析师 SAC执业证书编号：S1110519040001 xiaowenjin@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：“估值压缩月”过后，转债市场进攻性有望增强-可转债市场周报（2020.08.02）》 2020-08-02 2 《固定收益：本周资产证券化市场回顾-资 产 证 券 化 市 场 周 报（2020-08-02）》 2020-08-02 3 《固定收益：超储率走低，如何看待8月资金面？-利 率 债 市 场 周 报（2020-08-02）》 2020-08-02 关注我们 扫码关注 天风证券 研究所官方微信号 申购建议：积极参与 申购分析： 1. 嘉友转债发行规模7.2亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；债券转股价格24.82元，转股价值111.04元（截至2020年8月3日）；票息为年化利率1.42%，到期补偿利率20%，属于新发行转债低等水平，按6年期AA-中债企业债到期收益率6.94%的贴现率计算，债底为84.53元，纯债价值位于中等水平。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对其总股本的摊薄压力为13.19%，对流通股本的摊薄压力为52.74%，对现有流通股本造成摊薄压力较大。 2. 公司所处行业为物流（申万三级），从估值角度来看，截止到8月3日，公司PE(TTM)为18.79倍，低于行业平均水平，市值60.50亿元。截止到8月3日，公司今年以来正股涨幅约为31.24%，同期行业指数上证16.29%，万得全A指数上涨15.81%,年化波动率在3.6%左右，股票弹性尚可。目前，公司暂未披露股权质押情况。 3. 公司为跨境多式联运综合物流服务和供应链贸易服务提供商。作为中蒙跨境物流龙头，公司前身为乌拉特中旗甘其毛都嘉友国际物流有限公司，2018年成功上市。除了上述两大高权重业务外，公司同样涉及大宗矿产品物流、智能仓储业务。公司通过整合跨境物流各个环节，制定定制化跨境综合物流解决方案。中国、蒙古、中亚及亚洲地区为公司长期开展业务的重点区域。 4. 公司有如下竞争优势：围绕信息整合优势，以工程项目物流为抓手实现重去重回，打造轻资产运营模式。公司凭借其多年积累的经验、数据，具有部分出境货源，对下游供应商具备较强议价权，实现了运输业务的大比例外包，一方面跳出了自有运力对运输方案的禁锢，另一方面避免了高额的资本开支，奠定了多板块协同发展的轻资产模式。公司区域发挥先发优势，对口岸保税库、海关监管场所等关键节点核心资产实现布局，这类资产质量较好，具有周转率高、定价权强、不确定性较低等特点。近期公司2.8亿元收购铎奕达矿业100%公司在收购铎奕达公司（铎奕达公司拥有970亩仓储用地）后，在中蒙边境仓储用地面积增加82.65%，达到142.91万平米，进一步巩固自身中蒙跨境综合物流服务的核心竞争力。 5. 嘉友转债规模较小，债底保护一般，市场或给予15%左右的溢价，预计上市价格为128元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 嘉友转债要素表 .................................................................................................................................. 3 嘉友转债价值分析 ............................................................................................................................. 3 嘉友国际基本面分析 ......................................................................................................................... 4 图表目录 图1：公司发展历史 ........................................................................................................................................ 4 图2：公司跨境多式联运业务流动示意图 .............................................................................................. 5 图3：公司供应链业务流动示意图 ............................................................................................................ 5 图4：公司营收分项情况（单位：亿） ................................................................................................... 6 图5：公司毛利分项情况（单位：亿） ................................................................................................... 6 图6：公司成长能力（单位：亿） ............................................................................................................ 6 图7：公司毛利率情况 ................................................................................................................................... 6 图8：公司经营活动现金流情况（单位：百万） ................................................................................ 7 图9：公司资产负债率情况 .......................................................................................................................... 7 图10：公司供应链业务流动示意图 .......................................................................................................... 7 表1：嘉友转债发行要素表 .......................................................................................................................... 3 表2：2020年3月31日公司前十大股东情况 ..................................................................................... 4 表3：募集资金使用计划-单位：万元 ..................................................................................................... 8 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 嘉友转债要素表 表1：嘉友转债发行要素表 代码 113599.SH 证券简称 嘉友转债 公司代码 603871.SH 公司名称 嘉友国际 外部评级: 债项/主体 AA-/AA- 发行额 7.2亿元 期限（年） 6 利率 0.4%，0.6%，1.0%，1.5%，2.0%，3.0% 预计发行/起息日期 2020年8月5日 转股起始日期 2021年2月18日 转股价 24.82元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：120元 原始股东股权登记日 2020年8月4日 网上申购及配售日期 2020年8月5日 申购代码/配售代码 “754871” / “753871” 主承销商 海通证券 资料来源:：公司公告，天风证券研究所 嘉友转债价值分析 转债基本情况分析 嘉友转债发行规模7.2亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；债券转股价格24.82元，转股价值111.04元（截至2020年8月3日）；票息为年化利率1.42%，到期补偿利率20%，属于新发行转债低等水平，按6年期AA-中债企业债到期收益率6.94%的贴现率计算，债底为84.53元，纯债价值位于中等水平。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对其总股本的摊薄压力为13.19%，对流通股本的摊薄压力为52.74%，对现有流通股本造成摊薄压力较大。 中签率分析 公司前三大股东嘉信益(天津)资产管理合伙企业、韩景华、孟联分别持有占总股本37.50%、22.23%和11.52%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售的规模预计在70%左右。剩余网上申购新债规模为2.16亿元，申购上限为100万，假设网上申购账户数量为200万-250万，预计中签率在0.009%-0.011%左右。 申购价值分析 公司所处行业为物流（申万三级），从估值角度来看，截止到8月3日，公司PE(TTM)为18.79倍，低于行业平均水平，市值60.50亿元。截止到8月3日，公司今年以来正股涨幅约为31.24%，同期行业指数上证16.29%，万得全A指数上涨15.81%,年化波动率在3.6%左右，股票弹性尚可。目前，公司暂未披露股权质押情况。风险点：1.新冠疫情风险；2.业务拓展不及预期。 嘉友转债规模较小，债底保护一般，市场或给予15%左右的溢价，预计上市价格为128元左右，建议积极参与新债申购。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 嘉友国际基本面分析 公司为中蒙边境综合物流服务龙头企业，在工程项目物流等方面具有深厚积累 公司为跨境多式联运综合物流服务和供应链贸易服务提供商。作为中蒙跨境物流龙头，公司前身为乌拉特中旗甘其毛都嘉友国际物流有限公司，2018年成功上市。除了上述两大高权重业务外，公司同样涉及大宗矿产品物流、智能仓储业务。公司通过整合跨境物流各个环节，制定定制化跨境综合物流解决方案。中国、蒙古、中亚及亚洲地区为公司长期开展业务的重点区域。 持股结构方面，截止到2020年3月3