润达转债，医学实验室综合服务商，申购建议，积极参与

固收收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 润达转债，医学实验室综合服务商 证券研究报告 2020年06月16日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：行业利差中高等级整体上行-产业债行业利差动态跟踪（2020-06-12）》 2020-06-14 2 《固定收益：合理的资金利率区间在哪儿？-利 率 债 市 场 周 报（2020-06-14）》 2020-06-14 3 《固定收益：信用债从调整到恢复，需 要 考 虑 什 么 ？-信 用 周 报（2020-06-14）》 2020-06-14 关注我们 扫码关注 天风证券 研究所官方微信号 申购建议：积极参与 申购分析： 1. 润达转债发行规模5.5亿元，债项与主体评级为AA/AA级；债券转股价格13.36元，转股价值105.84元（截至2020年6月15日）；票息为年化利率1.20%，到期补偿利率8%，属于新发行转债中等水平，按6年期AA中债企业债到期收益率4.51%的贴现率计算，债底为88.08元，纯债价值位于较低水平。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对其总股本的摊薄压力为7.10%，对流通股本的摊薄压力为7.10%，对现有流通股本造成摊薄压力较小。 2. 公司前三大股东杭州下城区国有投资控股集团有限公司、朱文怡、刘辉分别持有占总股本的股份20.02%、9.48%、7.25%，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售的规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为2.75亿元，申购上限为100万，假设网上申购账户数量为200万-250万，预计中签率在0.011%-0.014%左右。 3. 从估值角度来看公司PE(TTM)为30倍，PB为2.94倍，市值81.95亿元，均不及同业平均值。公司今年以来正股涨幅约为42.25%，年化波动率在48.55%左右，股票弹性较好。目前，公司第二大股东朱文怡质押总股数为3844.69万股，占总股本的6.63%，占其持有股份数的69.98%；公司第三大股东刘辉质押总股数为1463.80万股，占总股本的2.53%，占其持有股份数的34.83%，质押比例较高。风险点：1.“两票制”推行的风险；2.商誉减值的风险。 4. 润达转债规模较小，债底保护适中，平价高于面值，市场或给予15%左右的溢价，预计上市价格为121元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 润达转债要素表 .................................................................................................................................. 3 润达转债价值分析 ............................................................................................................................. 3 润达医疗基本面分析 ......................................................................................................................... 4 图表目录 图1：润达医疗营收及增速情况 ................................................................................................................. 4 图2：润达医疗归母净利润及增速情况 ................................................................................................... 4 图3：润达医疗主要业务营收（亿元） ................................................................................................... 4 图4：润达医疗主要业务毛利率（%） ..................................................................................................... 4 表1：润达转债发行要素表 .......................................................................................................................... 3 rQpMtPrMyQmMsQtQnRtNqM6M8Q9PnPrRpNrRfQmMrPkPrQpQbRmOrQxNsRwPMYmOsP 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 润达转债要素表 表1：润达转债发行要素表 代码 113588.SH 证券简称 润达转债 公司代码 603108.SH 公司名称 润达医疗 外部评级: 债项/主体 AA/AA 发行额 5.5亿元 期限（年） 6 利率 0.3%，0.6%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0% 预计发行/起息日期 2020年6月17日 转股起始日期 2020年12月23日 转股价 13.36元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，90% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：109元 原始股东股权登记日 2020年6月16日 网上申购及配售日期 2020年6月17日 申购代码/配售代码 “754108” / “753108” 主承销商 国金证券 资料来源:：公司公告，天风证券研究所 润达转债价值分析 转债基本情况分析 润达转债发行规模5.5亿元，债项与主体评级为AA/AA级；债券转股价格13.36元，转股价值105.84元（截至2020年6月15日）；票息为年化利率1.20%，到期补偿利率8%，属于新发行转债中等水平，按6年期AA中债企业债到期收益率4.51%的贴现率计算，债底为88.08元，纯债价值位于较低水平。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对其总股本的摊薄压力为7.10%，对流通股本的摊薄压力为7.10%，对现有流通股本造成摊薄压力较小。 中签率分析 公司前三大股东杭州下城区国有投资控股集团有限公司、朱文怡、刘辉分别持有占总股本的股份20.02%、9.48%、7.25%，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售的规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为2.75亿元，申购上限为100万，假设网上申购账户数量为200万-250万，预计中签率在0.011%-0.014%左右。 申购价值分析 从估值角度来看公司PE(TTM)为30倍，PB为2.94倍，市值81.95亿元，均不及同业平均值。公司今年以来正股涨幅约为42.25%，年化波动率在48.55%左右，股票弹性较好。目前，公司第二大股东朱文怡质押总股数为3844.69万股，占总股本的6.63%，占其持有股份数的69.98%；公司第三大股东刘辉质押总股数为1463.80万股，占总股本的2.53%，占其持有股份数的34.83%，质押比例较高。风险点：1.“两票制”推行的风险；2.商誉减值的风险。 润达转债规模较小，债底保护适中，平价高于面值，市场或给予15%左右的溢价，预计上市价格为121元左右，建议积极参与新债申购。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 润达医疗基本面分析 润达医疗作为医学实验室综合服务商，主要向各类医学实验室提供体外诊断产品及专业技术支持的综合服务，在华东地区具备较高的市场占有率、市场知名度和美誉度。自成立以来持续专注于体外诊断领域，为客户提供包括产品组合的选择方案、专业的技术服务团队与服务网络、全方位技术支持服务等在内的医学实验室综合服务，还包括根据客户的实际需求，逐步完善的具有个性化、差异化的自主品牌产品体系。此外，公司也开展了第三方实验室、区域检验中心相关业务。公司近两年业绩较好，2018、2019年分别实现营收59.64亿元、70.52亿元，同比增长38.10%、18.24%；分别实现归母净利润2.62亿元、3.10亿元，同比增长19.51%、18.15%。 本次可转债募集资金投向：实施综合服务扩容项目，拟投入募集资金额5.5亿元，主要投向公司（包括全资子公司）的医学实验室综合服务，用于公司信息化服务体系升级与开发和采购开展前述业务所需要的仪器设备、试剂和其他耗材。 公司自成立以来专注于体外诊断产品领域，构建的产品供应体系涵盖了近1200家不同厂商提供的近1900个品项的体外诊断相关产品，产品种类齐全丰富，可满足客户个性化需求。且公司始终坚持以服务锁定客户的发展策略，通过构建完善的综合服务体系，全方位地契合了医学实验室的应用及发展需求，已形成较为突出的竞争优势，截至2018年底，公司已累计为全国3,500余家各级医疗机构提供专业的体外诊断产品和技术服务支持，服务网络已经基本覆盖全国市场。 试剂和耗材业务、仪器是业务公司的主要收入来源，2019年分别实现营收66.27亿元、3.93亿元，同比增长18.01%和15.39%。 润达医疗是是最早形成专业的全方位技术服务能力的企业之一，所处行业正处于收购整合的快速发展阶段，公司积极开展产业并购，已形成覆盖华东、东北、华北、华中、西南地区的较为完善的服务网络，使得公司能够为客户提供稳定、快捷、专业的体外诊断产品与贴身服务，同时公司也通过深度.和广度并存的服务网络累积了大量的优质客户资源。通过本次募投项目的实施，公司的医学实验室综合服务能力将继续提升，从而进一步巩固市场地位，增强公司盈利能力预计未来公司盈利能力将保持快速发展趋势，公司的毛利率连年保持较高位置，2019公司整体毛利率为27.16%，与18年公司整体毛利率大体持平。 图1：润达医疗营收及增速情况 图2：润达医疗归母净利润及增速情况 资料来源：WIND，天风证券研究所 资料来源：WIND，天风证券研究所 图3：润达医疗主要业务营收（亿元） 图4：润达医疗主要业务毛利率（%） 资料来源：WIND，天风证券研究所 资料来源：WIND，天风证券研究所 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复