佳力转债：机房环控细分龙头，IDC前瞻布局未来可期—转债投资价值分析

1 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·固定收益·固收点评 固收点评20200730 [Table_Main] 佳力转债：机房环控细分龙头，IDC前瞻布局未来可期—转债投资价值分析 事件  佳力转债（113597.SH）于7月30日开始网上申购：总发行规模为3.00亿元，所募集资金将全部用于南京楷德悠云数据中心项目（一期）项目。  佳力转债条款中规中矩；上市价格预计在101-113元之间：转债存续期为6年，联合评级为AA-/AA-，初始转股价为23.40元/股。下修条款为“15/30、85”，有条件赎回为“15/30、130”，有条件回售为“30、70”，到期赎回价为面值118%，条款中规中矩。以6年AA-中债企业债到期收益率6.7273%（07/29）计算，纯债价值为84.94元，债底保护性较弱。按照7月29日佳力图的收盘价为21.19元，转换平价为90.56元。参考相似转债，我们预计佳力转债的转股溢价率为15%-20%左右，继而根据相对价值法估计上市价格在101-113元之间，建议投资者适当参与。 观点  机房环控细分龙头，客户资源优质丰富。机房环控细分龙头，客户资源优质丰富。公司专注于数据机房等精密环境控制技术的研发，产品业务齐全。主要围绕精密空调该核心业务，拓展至精密空调设备、冷水机组、机房环境一体化产品，已成为国内该细分行业龙头企业。客户资源丰富，包括中国电信、中国联通、中国移动、华为等知名企业，主营业务不依赖于单个客户或供应商，为其稳定发展奠定基础。佳力图的机房空调产品成功应用于在国家多个重点工程。包括长江三峡工程、大亚湾核电站、酒泉卫星发射中心等国家级重点项目和实验基地。  前瞻布局IDC，乘行业东风扶摇而上。公司于2019年11月拟建设“南京楷德悠云数据中心项目”，预期分三期实施。项目预计总计建设8400架机柜，计划投资15亿人民币。佳力图在数据中心行业具有先天优势，与原有主营业务具有协同效应，公司在机房环控等方面丰富的技术经验，有助于数据中心项目降低能耗成本。IDC产业蓬勃发展，产业与政策共振。根据中国产业信息网预测，2020年、2021年IDC业务市场规模增速将分别为25.3%、26.9%。IDC产业链将会是新基建的主要构成之一，IDC产业高速增长将带动精密机房空调市场规模扩大。根据ICTresearch预测，未来五年机房空调市场空间越发增长，将从2019年1.6%的同比增速持续增长到2023年的3.7%。  营业收入持续增长，疫情冲击影响较大。收入方面，2019年实现营业总收入6.39亿元，同比增长19.46%；利润方面，2019年实现归母净利润0.85亿元，同比降低20.72%。扣除非经常性损益后归属于母公司净利润0.71亿元，同比下降27.55%。收益质量方面，公司2019年净利率为13.24%，同比下降6.71%。受疫情影响，20年一季度公司收入大幅下滑。随着疫情持续好转，公司业务正在逐步恢复。  销售费用稳步增长，现金流表现良好。三费方面，19年年公司销售费用为0.71亿元，管理费用为0.41亿元，财务费用为0.03亿元。销售费用基本与营业收入相匹配，公司对于销售系统结构进行优化调整；管理费用的增长主要系股权激励摊销；财务费用变动主要系公司新增短期借款产生的利息费用。经营性现金流常年为正。19年公司经营性现金流净额为2.33亿元，同比增长167.82%，主要原因是营业收入稳定增长，同时加强供应商账期管理，采购付款同比减少。20年一季度受疫情冲击影响较大。  风险提示：宏观经济波动风险，项目投产产能消化风险。 证券分析师 李勇 执业证号：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《固收点评20200729：摊余成本法定开债基点评：平滑产品净值与收益，预计下半年发行量提升》2020-07-29 2、《固收点评20200727：生产销售恢复增速持续加快，企业盈利维持向好态势》2020-07-27 3、《固收深度报告20200725：城投系列六之南通城投平台梳理与比较》2020-07-27 4、《固收点评20200726：兴森转债：PCB半导体双龙腾飞，IC载板锋芒初现—转债投资价值分析》2020-07-27 5、《固收周报20200726：本周股市震荡回调，转债市场仍较活跃》2020-07-26 [Table_Author] 2020年07月30日 2 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 内容目录 1. 转债信息 .......................................................................................................................................... 3 2. 基本面分析 ...................................................................................................................................... 4 3. 风险提示 .......................................................................................................................................... 8 图表目录 图1：佳力图2019年各板块业务占比 .............................................................................................. 5 图2：中国IDC行业市场规模仍在蓬勃发展 ................................................................................... 6 图3：2019-2023年中国机房空调市场空间及预测 .......................................................................... 6 图4：佳力图2014-2020Q1营业收入及增速 .................................................................................... 7 图5：佳力图2014-2020Q1归母净利润及增速 ................................................................................ 7 图6：佳力图2014-2020Q1三大费用及费用率 ................................................................................ 7 图7：佳力图2014-2020Q1现金流量（亿元） ................................................................................ 8 表1：佳力转债发行认购时间表 ........................................................................................................ 3 表2：佳力转债基本条款 .................................................................................................................... 3 表3：债性和股性指标 ........................................................................................................................ 4 表4：相对价值法预测佳力转债上市价格（单位：元） ................................................................ 4 3 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 1. 转债信息 表1：佳力转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排 T-2 2020年7月28日 刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网上路演公告》 T-1 2020年7月29日 网上路演； 原股东优先配售股权登记日 T 2020年7月30日 刊登《可转债发行提示性公告》； 原无限售股东优先配售日； 原有限售股东优先配售认购日； 网上申购日； 确定网上申购摇号中签率 T+1 2020年7月31日 刊登《网上中签率及优先配售结果公告》； 根据中签率进行网上申购的摇号抽签 T+2 2020年8月3日 刊登《网上中签结果公告》； 网上中签缴款日 T+3 2020年8月4日 主承销商根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 T+4 2020年8月5日 刊登发行结果公告； 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 表2：佳力转债基本条款 转债名称 佳力转债 正股名称 佳力图 转债代码 113597.SH 正股代码 603912.SH 发行规模 3.00亿元 正股行业 制造业—专用设备制造业 存续期 6年（2020/07/30-2026/07/29） 主体评级/债项评级 AA-/AA- 转股价 23.40元/股 转股期 6个月（2021/02/05-2026/07/29） 票面利率 0.50%、0.70%、1.00%、1.80%、2.50%、3.00% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 赎回条款 （1）到期赎回：到期后五个交易日内，以票面面值的118%（含最后一期利息）的价格赎回 （2）提前赎回：转股期内，15/30，130%；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，任何连续30个交易日收盘价低于当期转股价70% （2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 表3：债性和股性指标 债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 84.94元 转换平价（以07/29收盘价） 90.56元 纯债溢价率（以面值100计算） 17.73% 平价溢价率（以面值100计算） 10.42% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 转债存续期为6年，联合评级为AA-/AA-，初始转股价为23.40元/股。下修条款为“20/30、85”，有条件赎回为“15/30、130”，有条件回售为“30、70”，条款中规中矩。以6年AA-中债企业债到期收益率6.7273%（07/29）计算，纯债价值为84.94元，债底保护性较弱。按照7月29日佳力图的收盘价为21.19元，转换平价为90.56元,平价溢价率为10.42%。 表4：相对价值法预测佳力转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 15% 16.25% 17.50% 18.75% 20.00% -10% 19.22 94.46 95.