双主业发力助业绩高增，在手订单充足保障后续成长

公司动态 请务必阅读尾页重要声明 [Table_BaseInfo] 基本数据（2020.7.30） 通行 报告日股价（元） 15.66 12mth A股价格区间（元） 10.00/16.44 总股本（百万股） 164.72 无限售A股/总股本 61.75% 流通市值（亿元） 15.93 每股净资产（元） 5.67 PBR（X） 2.76 [Table_ShareHolderInfo] 主要股东（2020H1） 通行 张伯中 20.95% 安徽中辰投资控股有限公司 17.30% [Table_RevenueStracture] 收入结构（2020H1） 运营服务 37.22% 工程承包服务 62.76% [Table_QuotePic] 最近6个月股票与沪深300比较 [Table_Author] 分析师： 熊雪珍 Tel： 021-53686180 E-mail： xiongxuezhen@shzq.com SAC证书编号：S0870519080002 [Table_Summary]  公司动态事项 公司发布2020年半年报，上半年公司实现营业收入3.40亿元，同比增长 56.81%；实现归母净利润0.52亿元，同比增长70.82%，扣非归母净利润0.51亿元，同比增长72.97%；基本每股收益0.32元。  事项点评 双主业拓展助力业绩高速增长，毛利率略增，现金流状况较好 公司2020年业绩增速亮眼，主要系工程、水务运营规模增长及新增固 废项目投产所致，上半年公司实现营收同比增长56.81%，其中投资运营业务受益于运营规模增长及上半年德江垃圾发电项目投产，收入实现了1.25亿元，同比增长36%。工程业务受益于在手项目推进，上半年收入2.13亿元，同比增长73%。公司整体毛利率为35.18%，同比略增3.6pct，主要是业务结构占比较大的环境工程业务毛利率有明显增长所致，环境工程业务、污水处理业务毛利率分别同比增长6.79pct、3.93pct。 费用端公司财务费用同比增长114.17%，主要系融资规模增加、计提可转债利息所致，期间费用率为15.63%，同比略增0.80pct，基本保持平稳，整体来看公司费用管控较好。 公司应收账款及应收票据/营业收入占比较稳定，为35.94%，较2019年年末的34.77%略上升1.17pct，从业务来看，公司目前污水处理业务收入按月确认，平均信用期在3~4个月，环境工程业务采取按进度分阶段收款，应收账款基本保持平稳。现金流方面，剔除特许权投资支付的现金支出之后，公司上半年实现的经营活动现金流为3677.47万元，与公司净利润基本匹配，公司的现金流状况良好。 公司运营规模稳健增长，水环境治理项目有序推进，垃圾焚烧项目待投产运营 公司水环境治理项目有序推进，上半年滨州市阳信县河流镇陆港物流园区污水处理厂项目完成通水调试，安庆马窝污水处理厂项目完成提标改造，邹平长山镇污水处理厂项目、庐江矾山镇矾矿溶淋水处理项目等完成投产运营，污水处理业务规模不断扩大。上半年公司新增运营项目订单5项，合计金额8.46亿元，同比增长25.15%，处于运营期的订单共17项，运营收入达到1.25亿元，同比增长35.86%。随着后续垃圾焚烧项目投产运营带来新的增长点，运营收入规模有望进一步增长。 公司固废处理业务拓展顺利，双主业格局初步形成 公司首个生活垃圾焚烧发电项目（德江项目）于 2020 年初顺利投产，运行状况正常，项目效益良好；惠民项目按建设进度推进，进入单体及分部调试阶段，年底前有望投产运行；承德项目已处在施工前期准备阶段。污泥处置业务方面，全椒项目目前在试生产阶段，污泥处置效果较好，兰考项目、泰安项目和宁阳项目也在顺利推进中。公司固废业务拓展顺利，在手项目均有序拓展。 此外，公司与上海康恒环境股份有限公司达成战略合作伙伴关系，双方在垃圾焚烧发电领域开展合作，有助于公司在固体废物处置、垃圾[Table_MainInfo] 谨慎增持 —首次评级 中环环保（300692.SZ） 证券研究报告/公司研究/公司动态 日期：2020年07月31日 双主业发力助业绩高增，在手订单充足保障后续成长 行业：环保行业 公司动态 请务必阅读尾页重要声明 处置等业务领域获取更多的业务资源和支持。 在手订单充足，保障后续业绩成长 从订单金额上看，公司上半年新增EPC订单金额合计2.53亿元，在手订单未确认收入合计5.46亿元，同比增长87.63%；新增运营项目合计金额8.46亿元，运营类项目处于施工期订单未完成投资额合计16.13亿元，未来业绩释放有充足空间。 丰富融资渠道，公司非公开发行股票方案通过证监会审核 公司积极探索多种融资渠道解决项目资金需求，公司非公开发行股票方案已通过证监会审核，拟募集资金 5.5 亿元，主要用于惠民县生活垃圾焚烧发电项目、泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化 PPP 项目及补充公司流动资金，有利于解决公司快速发展所产生的资金缺口，进一步优化公司资产负债结构。  投资建议 未来六个月内， “谨慎增持”评级。 预测2020-2022年公司实现归属母公司的净利润分别为1.28亿元、1.96亿元、3.03亿元，同比增长分别为31.78%、53.00%、54.95%；EPS 分别为 0.78元、1.19元和 1.84元，对应的动态市盈率分别为20.15倍、13.17倍、8.50倍。公司运营规模稳健增长，水处理+固废双主业格局初现，共同发力增厚业绩，在手订单充足，后续业绩释放空间较大，首次给予公司“谨慎增持”评级。  风险提示 市场竞争加剧导致毛利率下降风险；融资改善不达预期风险；项目进度不达预期风险。  数据预测与估值 [Table_ProfitInfo] 至12月31日（￥.百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 653.83 995.18 1,369.41 1,882.26 年增长率 67.59% 52.21% 37.61% 37.45% 归属于母公司的净利润 97.11 127.97 195.79 303.38 年增长率 60.66% 31.78% 53.00% 54.95% 每股收益（元） 0.59 0.78 1.19 1.84 PER（X） 26.56 20.15 13.17 8.50 注：有关指标按当年股本摊薄，股价截止7月30日 公司动态 请务必阅读尾页重要声明 3  附表 附表1 损益简表及预测（单位：百万元人民币） 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 182 398 548 753 营业收入 654 995 1,369 1,882 存货 72 128 136 180 营业成本 457 692 949 1,266 应收账款及票据 260 412 555 805 营业税金及附加 7 11 15 21 其他 138 128 130 131 营业费用 3 5 7 9 流动资产合计 652 1,065 1,369 1,869 管理费用 18 52 54 75 长期股权投资 2 2 2 2 财务费用 38 47 60 78 固定资产 105 342 525 757 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 450 636 882 1,153 投资收益 1 0 0 0 无形资产 21 30 33 36 公允价值变动损益 0 0 0 0 其他 1,439 1,072 1,201 1,237 营业利润 132 159 243 377 非流动资产合计 2,018 2,082 2,643 3,184 营业外收支净额 (0) (0) (0) (0) 资产总计 2,670 3,147 4,012 5,053 利润总额 119 159 243 377 短期借款 165 378 674 1,059 所得税 18 24 36 57 应付账款及票据 598 734 1,083 1,390 净利润 101 135 207 320 其他 90 109 112 133 少数股东损益 4 7 11 17 流动负债合计 853 1,220 1,870 2,582 归属母公司股东净利润 97 128 196 303 长期借款和应付债券 634 634 634 634 财务比率分析 其他 154 169 178 187 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 非流动负债合计 788 804 812 821 总收入增长率 67.59% 52.21% 37.61% 37.45% 负债合计 1,641 2,024 2,682 3,403 EBITDA增长率 61.44% 29.17% 48.99% 49.94% 少数股东权益 97 104 115 132 EBIT增长率 61.57% 21.24% 47.47% 49.96% 股东权益合计 1,030 1,123 1,330 1,650 净利润增长率 60.66% 31.78% 53.00% 54.95% 负债和股东权益总计 2,670 3,147 4,012 5,053 现金流量表（单位：百万元） 毛利率 30.16% 30.44% 30.72% 32.74% 指标 2019A 2020E 2021E 2022E EBITDA/总收入 27.22% 23.10% 25.01% 27.29% 净利润 101 128 196 303 EBIT/总收入 25.96% 20.68% 22.16% 24.18% 折旧和摊销 9 24 39 58 净利润率 14.85% 12.86% 14.30% 16.12% 营运资本变动 (654) 328 78 3 经营活动现金流 (146) 534 384 460 资产负债率 61.45% 64.31% 66.85% 67.34% 流动比率 0.76 0.87 0.73 0.72 资本支出 15 (455) (471) (564) 速动比率 0.68 0.77 0.66 0.65 投资收益 1 0 0 0 投资活动现