证券行业深度报告：制度突破驱动融券业务爆发，头部券商更加受益

证券 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/15 证券 2020年07月26日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：贝格数据 《行业点评报告-监管再提鼓励同业并购，大中型券商更加受益》-2020.7.18 《上市券商中报前瞻暨全年盈利展望-中报改善可期，市场活跃度上行驱动全年盈利上修》-2020.7.15 《上市券商6月月报点评报告-股市改善驱动盈利高增，看好券商戴维斯双击延续》-2020.7.8 制度突破驱动融券业务爆发，头部券商更加受益 ——证券行业深度报告 高超（分析师） gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 ⚫ 市场驱动两融弹性，机制驱动业务成长 长周期看，市场波动是两融业务弹性的主要驱动，政策机制通过影响两融占流通市值比重影响业务成长性。2015年11月两融业务保证金比例上调，两融占流通市值比重持续回落。2019年以来，随着两融政策的持续松绑，叠加股市流通市值上涨，两融占流通市值比重逐步抬升，融券业务实现爆发式增长，融券占两融余额比重从0.9%提升至3%。 ⚫ 供给和机制两端松绑，三大要素仍有优化空间 供给、需求和机制为影响融券业务增长的三大要素，目前政策松绑主要聚焦供给和机制两端。供给端看，拓宽出借人范围和标的扩容影响较大，机制端看，市场化定价大幅提升出借人意愿，提前了结、实时交割等制度优化提升交易效率。制度优化下，科创板融券规模占两融比重约30%，接近海外成熟资本市场水平。未来监管有望从供给、需求和机制三大要素端进一步实现优化，融券业务空间广阔。 ⚫ 融券业务扩张利于券商机构客户服务，头部券商更加受益 在不考虑需求的情况下，券商目前净资本可支撑行业两融业务的理论上限为3.9万亿，业务空间较大。我们估算，在融券业务占两融比重达20%(中性假设)时，融券业务贡献行业净利润的6%。作为综合服务的重要一环，融券业务发展利于券商机构客户多项业务的增长。头部券商在机构客户需求和券源获取能力方面更占优势，融券业务扩容下，头部券商更加受益。截至2019年末，行业前十家券商融券业务市占率合计达80%，远高于融资市占率的53%。 ⚫ 市场化深改下，行业活力将充分释放 资本市场深改驱动融券业务实现爆发式增长，未来监管层有望从供给端、需求端以及机制端三方面持续优化，融券业务扩容将带动券商机构客户业务全面增长，其中头部券商更加受益。从融券业务的发展来看，本轮以市场化为核心的资本市场深改将充分释放证券行业活力，历史机遇期下，行业ROE有望持续攀升，维持行业“看好”评级。推荐标的：国金证券。受益标的：中信证券、国泰君安、中金公司、华泰证券、国信证券、东方财富。 ⚫ 风险提示：疫情对经济冲击影响超预期；政策松绑力度不及预期。 -24%-12%0%12%24%36%48%2019-072019-112020-03证券沪深300相关研究报告 开源证券证券研究报告 行业深度报告 行业研究 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/15 目 录 1、 前言：以小见大，市场化机制释放行业活力 ......................................................................................................................... 3 2、 市场贡献两融弹性，机制驱动业务成长................................................................................................................................. 3 3、 供给和机制两端松绑，融券业务爆发 .................................................................................................................................... 5 3.1、 供给和机制两端迎来制度突破 ..................................................................................................................................... 5 3.2、 三大要素仍存较大改善空间 ......................................................................................................................................... 8 4、 两融空间广阔，头部券商更加受益 ........................................................................................................................................ 9 4.1、 券商现有净资本可支持两融扩张 ................................................................................................................................. 9 4.2、 融券业务扩张有望带动多项业务增长 ........................................................................................................................ 10 4.3、 头部券商优势突出，更加受益于融券业务扩容 ........................................................................................................ 12 5、 投资结论：市场化深改下，行业活力将充分释放 ............................................................................................................... 12 6、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 13 图表目录 图1： 两融规模整体呈增长态势，市场为核心驱动力 ................................................................................................................ 3 图2： 2019年以来两融占流通市值比重明显提升 ....................................................................................................................... 4 图3： 融券余额大幅增长，占两融比重提升明显 ........................................................................................................................ 4 图4： 科创板融券余额占两融比重接近30% ............................................................................................................................... 5 图5： 美国主经纪商业务模式下，券商可灵活借用客户资金和资产 ........................................................................................ 8 图6： 美国融资融券占总市值比重保持在2% ........................................................................................................................... 11 图7： 美国融券占比长期为20%-30% ........................................................................................................................................ 11 图8： 2019年以来两融交易额占A股成交额比重提升至12%................................................................................................ 12 表1： 资本市场市场化改革下，两融业务迎来政策松绑 ............................................................................................................ 4 表2： 三类公募基金最高可出借规模超4428亿元 ...................................................................................................................... 6 表3： 两融标的股扩大直接带来融券规模增长............................................................................................................................ 6 表4： 主板固定费率下，借出人收益率在1.5%-2%之间 ............................................................................................................ 7 表5： 科创板市场化机制下平均融出费率提升明显 .................................................................................................................... 7 表6： 融券政策松绑主要聚焦供给端和机制端............................................................................................................................ 7 表7： 融资余