免责声明报告中包含的信息仅供您参考，无意或不会创建/诱导任何具有约束力的法律关系的创建。报告中提供的信息或意见不构成认购、购买或出售此处提及的电子投资产品的投资建议、要约或招揽。它与您的具体投资目标、财务状况和您的任何特定需求无关。此处包含的信息基于从公认的统计服务、发行人报告或通讯或其他被认为可靠的来源获得的数据。然而，辉立证券（香港）有限公司（“PSHK”）不会核实该等资料。 PSHK 不保证其准确性或完整性，我们也不对因依赖本文内容而造成的任何损失负责。任何非事实性质的陈述仅构成当前意见，可能会发生变化。因此，对于由此信息直接或间接造成的任何损失，我们不提供任何保证，也不承担任何责任。投资须承受投资风险，包括可能损失所投资的本金。产品的价值和从中获得的收入可能下降也可能上升。在承诺购买或投资本文提及的投资产品之前，您可能希望征求独立财务顾问的意见。PSHK 及其任何成员在任何情况下均不对因您依赖报告中的任何信息和/或材料而引起或与之相关的任何直接/间接或任何其他类型的损害负责。“按原样”提供的信息和/或材料不提供任何形式的明示或暗示保证。特别是，对于此类信息和材料的准确性或适用性不作任何保证。国际投资存在固有风险，可能使此类投资不适合某些客户。这些包括，例如，经济、政治、货币汇率波动，以及国际证券信息的有限可用性。我们建议您就此项或其他投资获得您的财务顾问的建议，以符合您的财务资源和风险偏好。PSHK（或其附属机构之一）或其高级职员、董事、分析师或雇员可能持有本文所述证券或商品的头寸，并可作为委托人或代理人买卖此类证券或商品。 PSHK 或其关联公司的员工、分析师、管理人员或董事可以担任本报告中提及的公司的董事。本报告中表达的信息或意见均不构成购买或出售任何证券的邀请。在某些情况下，基本面、技术面和数量上的意见可能不一致。本公司（或其附属公司之一）可能不时为报告中提及的任何公司提供投资银行业务或其他服务，或向其招揽投资银行业务或其他业务。编辑 : Eric Shu 电话 : 852-2277-6678电子邮箱：foreignstock@phillip.com.hk 参考编号：SG2020_0081美国办公房地产投资信托新常态下的韧性新加坡 |房地产 |引发美国写字楼 REITs 的股息收益率为 8%，入住率为 94-97%，内置租金上涨，永久业权资产和 4.9-5.7 年的 WALE。关键行业（科技、金融和专业服务）支持的租户需求占租金收入的 30% 以上。首次覆盖宏利美国 REIT 和 Prime US REIT，买入，目标价分别为 0.80 美元和 0.88 美元。宏利美国房地产投资信托买入（启动）最后收盘价 预测 DIV 目标价总回报新币 0.705新币 0.063新币 0.80022.4%行业背景美国经济在 2020 年开局艰难，因为这一年以全球大流行病开始。美国第一季度 GDP 萎缩 4.8%，创金融危机以来最大萎缩，预计 2020 年经济萎缩 3.6% 至 7.4%。 近期，疫情导致办公室工作人员减少以及更多的卫星办公室正在建设中娜塔莉翁(+65 6212 研究分析师 natalieongpf@phillip.com.sg优质美国房地产投资信托买入（启动）郊区。我们相信在家工作并不是可以在物质上取代实体办公室的永久解决方案。首先，办公室仍然是最高效的工作环境。有效指导、创新和协作的潜力在实体办公室中达到顶峰。其次，我们预计办公空间密集化的多年趋势将暂停，提供近期最后收盘价预测 DIV 目标价格总回报新币 0.765新币 0.068新币 0.88024.0%支持租赁需求。行业优势1.有吸引力的股息收益率。在全球利率低迷的经济环境下，美国写字楼 REIT 与美国 10 年期国债收益率的收益率差为 7-9%，具有吸引力。在新加坡上市的美国写字楼 REITs 的收益率也比新加坡写字楼 REITS 和在美国上市的美国写字楼 REITs 高 1.7 倍。2.在动态环境中协同工作，满足办公需求；支持长 WALE。尽管 COVID-19 加速了远程工作和远程办公等趋势，但即使在 COVID-19 出现之前，美国也已经使用了相当大比例的远程工作。雇主确实看到了动态工作环境的优点。再加上长期的 WALE，办公室 REITs 的收入流通常可以预测未来 5-10 年。3.受失业影响较小的办公室工作；期待稳定的常态。受疫情影响，美国失业率在 4 月份飙升至 14.7% 的峰值，然后在 6 月份下降至 11.2%。然而，6月份办公室支柱行业——金融活动和专业与商业服务的失业率分别为5.1%和8.6%，是行业中最低的几个。使用 2008 年全球金融危机作为最近的危机代理，随着美国经济的复苏，美国的商业组织以 4% 的复合年增长率在 10 年间稳步增长。4.前三大租赁驱动因素（技术、金融和专业服务）对办公空间的需求不会减弱。这些长期存在的经济支柱在改进其经营方式方面有着悠久的传统。虚拟会议工具的存在早于 COVID，但这些部门仍然选择在肉体中执行某些功能/业务要素这一事实意味着这些部门最好由办公场所提供服务，并解释了办公环境的先决条件。我们相信，办公环境的结构性转变将是渐进的，而不是立竿见影的，对物理协作和网络的渴望导致了办公地址的维护。主要风险1. 疲软的经济前景和 COVID-19 的影响推动公司走向更加移动的运营模式。远程办公的成功实施，提高了向轻型商业模式转变的可能性。此外，如果允许当前租户转租他们的空间，行业内的整合/缩小规模可能会导致更大的“影子市场”空间。总之，这表明租赁环境更加温和。页面 | 1 |菲利普证券研究（新加坡）MCI (P) 006/10/2019谭杰辉(+65 6212研究分析师 tanjh@phillip.com.sg2020 年 7 月 20 日 美国办公房地产投资信托 – 宏利美国房地产投资信托和美国房地产投资信托启动页面 |页2 |菲利普证券研究（新加坡）市场展望有吸引力的股息收益率。在全球利率低迷的经济环境下，新加坡上市的美国写字楼 REIT 与美国 10 年期国债收益率的收益率差为 7-8%，具有吸引力。在新加坡上市的美国写字楼 REITs 的收益率也比新加坡写字楼 REITS 和在美国上市的美国写字楼 REITs 高 1.7 倍。就其风险回报而言，我们认为美国写字楼 REITs 从长远来看是值得投资的。图 1：新加坡上市的美国写字楼 REIT 的收益率高于纯粹的 SG 写字楼 REIT 和美国写字楼 REIT，但交易价格低于资产净值比较市值 (百万)最后价格 ($)资产净值 (x)指示收率 (%)新加坡上市的美国写字楼 REITs宏利美国房地产投资信托（美元）11090.710.888.34Prime US REIT (美元)8060.770.868.24吉宝太平洋橡树房地产投资信托（美元）6340.680.848.92平均数8500.868.50SG 上市的 SG 写字楼 REIT凯德商业信托 (SGD)67581.750.954.62吉宝房地产投资信托（新元）36621.080.805.19平均数52100.884.90在美国上市的写字楼 REITs亚历山德拉房地产股票（美元）21685163.032.172.60波士顿地产（美元）1418291.282.424.29Brandywine 房地产信托（美元）178010.441.167.28企业办公物业信托（美元）280625.021.734.40考辛斯地产（美元）431829.070.954.13哈德逊太平洋地产（美元）361923.611.094.23Mack-Cali 房地产公司（美元）132514.630.925.47SL Green Realty (美元)377648.680.747.27平均数66871.404.96资料来源：彭博社、PSR图 2：美国 10 年期债券收益率创下历史新低6543210资料来源：PSR、彭博社在动态环境中协同工作，满足办公需求；支持长 WALE。尽管 COVID-19 加速了远程工作和远程办公等趋势，但即使在疫情爆发之前，美国也是使用了大量远程工作的市场之一。根据 Gensler 的美国工作场所调查，自 2016 年以来，办公室工作已从个人主义模式（2016 年：50%；2019 年：45%）演变为更加学习和协作的模式（2016 年：50%；2019 年：55%）。员工将 14-15% 的工作时间用于远程办公。同期，写字楼市场租金正增长，空置率下降。这说明远程办公和办公可能并不相互排斥。 （图3）图 3：2016 年至 2019 年租金正增长和空置率下降资料来源：世邦魏理仕此外，雇主确实看到了跨职能协作等动态工作环境的优点，这导致他们认为 3 年内需要办公室的反应不一。根据 PWC 美国远程工作调查（图 4），30% 的雇主预计他们需要更少的总办公空间，主要是由于远程工作。但是，19% 的人预计不会发生变化，50% 的人预计办公空间需求会因物理距离要求而增加。图 4：对办公空间需求的预期办公空间需求预计：减少25%以上3%减少 16-25%12%减少 5-15%15%保持大致相同19%增加 5-15%26%增加 16-25%16%增加25%以上9%资料来源：普华永道 2007200920112013201520172019 美国办公房地产投资信托 – 宏利美国房地产投资信托和美国房地产投资信托启动页面 |页3 |菲利普证券研究（新加坡）尽管如此，我们认为写字楼是更具弹性的子行业之一（图 5） 通常租赁期限为 5-10 年，写字楼 REIT 的收入流通常可预测未来数年。根据穆迪投资者服务公司的数据（图 6），94% 的大型写字楼租约将在 4 年后才开始到期，这表明房东确实有时间适应未来的工作。可以通过扩大财产基础来降低集中风险。此外，多元化的租户组合，包括成长型/防御性行业中规模更大、更成熟的租户，可为 REIT 提供更高的收入稳定性。图 5：在 COVID-19 爆发期间写字楼和工业 REITs 表现更好5004003002001000图 6：美国办公室面积 10,000 平方英尺或以上的租赁条款50%40%30%20%10%七月八月九月十月十一月十二月简二月 三月 四月 五月 六月七月19 1919 1919 19 2020 2020 2020 200%富时 NAREIT 写字楼指数 富时 NAREIT 零售指数<4岁 4-8岁 8-12岁 > 12岁富时 NAREIT 酒店指数 富时 NAREIT 工业指数资料来源：PSR、彭博社、穆迪受失业影响较小的办公室工作；期待稳定的常态。在 COVID-19 爆发期间，美国失业率在 4 月飙升至 14.7% 的峰值，然后在 6 月降至 11.2%，高于 2008 年全球金融危机 (GFC) 期间 10% 的峰值。虽然经济数据显示前景黯淡，但6月份办公室重磅主力行业——金融活动和专业与商业服务的失业率分别为5.1%和8.6%，是行业中最低和第三低的（图 8），根据劳工统计局。我们还注意到，鉴于自 2020 年 3 月 21 日那一周以来的 16 周内新的每周失业救济人数超过 100 万，可能会进行第二次刺激检查。使用 2008 年全球金融危机作为最近的危机代理，美国的企业形成增长了随着美国经济复苏，10 年复合年增长率为 4%。图 7：失业率创战后新高 (%)资料来源：美国国家统计局；美联储，BLS图 8：各行业失业率资料来源：劳工统计局图 9：全球金融危机后的业务形成950,000900,000850,000800,000750,000700,000650,000600,000550,000500,000资料来源：美国人口普查局43%37%15%6%1Q084Q083Q092Q101Q112011 年第 4 季度2012 年第 3 季度2013 年第 2 季度2014 年第一季度2014 年第 4 季度