评估医疗+ 3D传感业务的增长潜力

2020年7月23日请参阅本报告末尾的重要披露1︱研究部分析员：Brian NGO，CFA电话：+852 2533 3713电邮：brianngo@sbichinacapital.com地址：香港中环皇后大道中5号恒利大厦4楼股票代码（01665.HK）五角星（01665.HK）我们在2020年7月上旬与Pentamaster（01665.HK）进行了以下讨论：i）第二季度的业务运营以及马来西亚三个月禁售期后的复苏； ii）与建议目标价（港元）当前价（港元）最近12个月的价格范围市值。 （港币十亿）保持1.962.080.76 – 2.433.3与实施国家的客户合作“城市封锁”政策； iii）成立新的子公司，以及iv）前景和未来计划。基于i）不断增长的渗透率和资料来源：彭博社，SBI CHINA CAPITAL表现（01665.HK）在3D感应等最新技术上的应用，ii）令人惊讶医疗领域的进步； iii）恢复工作，我们认为Pentamaster（01665.HK）经历了冠状病毒（COVID-19）带来的最糟糕时期。但是，我们对短期的上行潜力持保守态度，因为i）增长潜力在定价中； ii）大流行带来的不确定性仍处于失控状态； iii）电信行业对最终用户需求的恢复并不牢固。因此，我们将目标价上调至1.96港币/股，以反映风险偏好和多重扩张因素，但我们将评级下调至“保持” 反映出较小的上升潜力。3D感应的渗透力日益增强3D感测的应用变得比以往任何时候都更广泛，并且商业化更加可行。除了用于Face-ID的前置摄像头模块之外，智能手机和汽车背面还采用了3D感应模块。例如，i）iPad Pro 具 有 通 过 DToF 启 用 AR 功 能 的 LIDAR 传 感 器 ， ii ） 三 星 通 过 IToF 启 用 AR 功 能 的Android营地，iii）车载LIDAR传感器实现了自动驾驶功能。2.52.01.51.00.50.01个月3个月12个月Pentamaster（01665.HK）推出了GIDEON，Trooper，Queen-QCD IQC测试仪，以满足对模块级VSCEL，晶圆级VSCEL，光束整形器和DOE的测试需求，涵盖了3D传感模块的大部分Tx组件。因此，我们对Pentamaster（01665.HK）可以继续顺应3D传感的长期趋势保持乐观。变化32.5％56.4％85.7％相对变化30.8％51.1％98.6％资料来源：Choice，SBI CHINA CAPITAL评估医疗+ 3D传感业务的增长潜力25/6/201925/7/201925/8/201925/9/201925/10/201925/11/201925/12/201925/1/202025/2/202025/3/202025/4/202025/5/202025/6/2020 2020年7月23日︱研究部请参阅本报告末尾的重要披露2 医疗领域令人惊讶的进展Pentamaster（01665.HK）在医疗业务上的表现可能会好于我们的预期。尽管由于冠状病毒（COVID-19）在中国的爆发，TP Concept经历了短期的挫折，但集团还是成立了新的子公司Pentamaster MediQ Sdn。 Bhd。（“聚苯乙烯”）于2020年7月在医疗领域 运 营 。 新 子 公 司 主 要 设 计 和 制 造 一 次 性 医 疗 器 械 ， 医 疗 设 备 和 相 关 器 械 ， 而 TP Concept将继续为客户提供生产解决方案。我们感到惊讶的是，设立新的子公司不仅是集团的扩张计划，而且还受到新客户对某些产品的要求而触发。这意味着本集团在医疗行业表现良好并建立了良好的声誉。更加多元化的业务有助于稳定集团’在宏观动荡和行业（尤其是电信）低迷的背景下运营，使Pentamaster（01665.HK）保持了韧性。5G相关订单仍然缓慢由于中国与西方国家之间冲突的加剧，一些西方国家逐渐与华为脱钩，甚至禁止华为参与5G发展。政治经济学环境的不明确确实减缓了全球5G发展以及相关命令的进展。 旺季和工作恢复将为季度环比增长提供支持受益于i）在东南部恢复工作。像新加坡，马来西亚和菲律宾这样的亚洲国家; ii）智能手机行业的旺季，在东南亚有工厂的客户的需求。亚洲可能会在第三季度继续复苏。我们相信，假设流感大流行不会恶化，该集团在第三季度将享有更强劲的反弹，尤其是在电信以及汽车行业。 2020年7月23日︱研究部请参阅本报告末尾的重要披露3 风险情绪推动了估值，对医疗+ 3D传感业务的增长潜力进行了定价Pentamaster（01665.HK）的市场价格在2020年3月与市场一起触底，但最高反弹约1.9倍，至每股2.18港元。反弹可能是由于以下因素造成的：i）恐慌性抛售，风险避险情绪以及2020年第一季度的追加保证金引发的超卖； ii）高增长潜力导致的不合理的低估值，iii）自2020年第二季度以来全球政府实施的支持性措施带来的技术行业风险情绪和强大的流动性，iv）对2020年医疗和3D传感业务的增长潜力寄予厚望。我们确实同意，由于业务更加多元化，本集团可能会顺应3D感测的长期趋势并在2021财年实现稳定增长，但是我们对短期的上行潜力持保守态度，因为i）增长潜力是在定价， ii）大流行带来的不确定性仍然失控，并且iii）电信行业对最终用户需求的恢复并不稳固。因此，我们将目标价上调至1.96港币/股，以反映风险偏好和多重扩张因素，但我们将评级下调至“保持” 反映出较小的上升潜力。 2020年7月23日︱研究部请参阅本报告末尾的重要披露4同行比较Mkt帽聚乙烯Fw PEPB聚苯乙烯收入通用汽车鱼子（百万）（X）（X）（X）（X）（百万）(%)(%)00522.HK ASM太平洋41,094.059.626.03.52.615,883.04.85.8300604.CH杭州长传科技有限公司11,195.7556.395.610.124.7452.551.22.4688001.CH苏州HYC技术21,953.2116.9-9.715.41,426.946.611.8泰瑞达·泰瑞达115,281.533.626.78.56.417,981.458.439.36857.JP先进的97,594.225.224.75.84.919,837.756.725.0VITRO.MK VitroX8,812.459.341.29.613.7642.4-16.2GTB.MK Globetronics2,929.734.025.95.67.2409.234.218.5平均42,694.4126.440.07.510.78,090.447.017.001665.HK五角星3,408.0 13.7 12.8 4.3 3.7 921.4 36.8 34.6资料来源：彭博社风险因素东南部恢复工作后的第二次冠状病毒（COVID-19）亚洲，导致重新实施封锁政策智能手机和汽车上采用3D感应的速度比预期慢传统旺季的第三季度和第四季度，智能手机需求低迷中美之间不断升级的冲突医疗部门的表现弱于预期 2020年7月23日︱研究部请参阅本报告末尾的重要披露5细分收入（MYR，mn）细分收入600.0500.0400.0300.0200.0100.0-2015财年2016财年2017财年2018财年2019财年2020 Q1ATE FAS电信半导体汽车消费电子医疗服务资料来源：公司数据，SBI CHINA CAPITAL订购书资料来源：公司数据，SBI CHINA CAPITAL毛利率 249.2314.5235.7285.7303.0252.4 238.7 241.0200.0230.028.1%31.8%28.4%32.7%36.8%34.1%2017201820182018201820192019201920192020 Q4 Q1 Q2第三季度第四季度第一季度第二季度第四季度2015财年2016财年2017财年2018财年2019财年2020 Q1订单簿毛利率资料来源：SBI CHINA CAPITAL公司数据资料来源：SBI CHINA CAPITAL公司数据64.679.239.1422.5337.940.1232.628.245.4101.733.866.213%19%43%18%7% 2020年7月23日︱研究部请参阅本报告末尾的重要披露6财务报告压力（MYR，mn）2019（一种）2020（E）2021（E）2022（E）资产负债表（MYR，mn）2019（一种）2020（E）2021（E）2022（E）收入487.1532.3601.6661.4个人防护装备78.1115.0112.3109.7同比增长16.8%9.3%13.0%9.9%无形资产35.538.738.438.0齿轮(308.0)(337.4)(374.5)(405.5)其他11.510.910.410.2毛利179.1194.9227.1255.9非流动资产125.1164.6161.1158.0其他的收入14.39.410.816.1营业费用(53.3)(53.5)(63.6)（69.3）存货59.5115.594.7151.6营业利润140.1150.7174.4202.7 贸易应收款项61.772.872.279.8财务费用(0.2)(0.2)(0.1)（0.1）现金及现金等价物304.0350.2518.6647.4合资企业和屁股(0.7)(0.5)(0.3)（0.1）其他6.749.542.164.6除税前溢利139.2150.1173.9202.4流动资产431.8587.9727.5943.5税(7.8)(9.2)(11.5)(14.3)净利131.4140.8162.4188.1总资产556.9752.5888.71,101.4同比增长31.4%7.2%15.3%15.8%其他13.08.08.69.4调整息税折旧摊销前利润140.4146.7177.2200.4非流动负债13.08.08.69.4合约负债49.674.179.182.1贸易应付款项31.544.639.050.7ST借款3.43.02.62.2其他42.055.742.464.6流动负债126.4177.4163.1199.6负债总额139.4185.4171.7209.0非控制性权益----控制利益438.9567.2717.0892.4权益总额438.9567.2717.0892.4 2020年7月23日︱研究部请参阅本报告末尾的重要披露7现金周转（MYR，mn）2019（一种）2020（E）2021（E）2022（E）财务比率2019（一种）2020（E）2021（E）2022（E）除税前溢利139.2150.1173.9202.4毛利率36.8%36.6%37.8%38.7%财务费用0.20.20.10.1营业利润率28.8%28.3%29.0%30.6%财务收入(6.7)(9.4)(10.8)(16.1)净利润率27.0%26.5%27.0%28.4%折旧及摊销4.45.814.014.0调整EBITDA利润率28.8%27.6%29.5%30.3%其他(5.1)(8.9)(11.4)(14.3)股本回报率34.6%28.0%25.3%23.4%营运资金变动9.4(40.6)15.1(49.9)资产收益率24.4%21.2%19.8%18.9%首席财务官141.497.1181.0136.2目前的比例341.6%331.4%446.0%472.7%速动比率291.2％238.5%362.2%364.4%资本支出(23.4)(41.6)(10.3)（10.3）现金比率240.5%197.4%317.9%324.4%其他6.79.410.816.1债务权益比率0.8%0.5%0.4%0.2%首席财务官(16.6)(32.2)0.65.8 净债务与股本比率-68.5%-61.2%-72.0%-72.3%库存周转天数11