钢结构规模化加工龙头破茧而出

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 钢结构规模化加工龙头破茧而出 [Table_Title2] 鸿路钢构(002541) [Table_Summary] ►钢结构已踏上发展快车道。2018年我国钢结构产量6874万吨，占粗钢产量比重仅7%，显著低于一般国家20%的水平，钢构渗透率低于15%。2016年国务院便提出力争用10年时间将装配式建筑占新建建筑比例提升至30%，行业发展潜力巨大。2019年，住建部正式提出在住宅中试点钢结构，政策逐渐加码，而随着水泥、砂石骨料价格大幅上涨、农民工数量减少工资上升，以及房地产企业提高周转率，我们预计钢结构施工工期短、机械化程度高的优势将逐渐体现，看好行业发展踏上快车道。 ►CR10不足15%，总包与规模化加工提升集中度。行业产值超6000亿，上市5家民营钢构+央企钢构体量依然较小，CR5仅5%、CR10仅10%。随着单体项目规模增大以及质量要求提高，我们认为未来行业将呈现两种发展路径：1）总包模式，承接项目，进行一体化设计施工，然后逐渐将部分钢结构构件生产分包给优质专业生产商，2）规模化加工，专注于钢结构生产，通过技术升级、规模化优势及精细化管理提升盈利能力，而两种方式都对钢构企业技术、规模提出更高要求，行业集中度有望提升。 ►规模化加工龙头破茧而出，驶上高速成长车道。公司商业模式主要聚焦在加工环节，目前ROE仅11%，未来有望随着规模扩张不断降成本提利润以提升ROE，公司有望成为PB-ROE投资策略的最佳实践。2015年以来公司逐渐聚焦钢结构加工，截止2019年底产能240万吨全国第一，同时公司凭借其规模、管理、技术等方面优势，实现全行业最低吨成本（至少低于其余企业1000元/吨）。随着公司产能进入密集投放期，我们看好公司进入销售放量，并带动单位制造成本继续下行的良性循环，提升公司ROE，从而使得公司进入高速成长周期。 ►投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润6.85/8.69 11.06亿元，同比增长22.5%/27.0%/27.3%。给予基于市盈率估值的目标价41.12元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：疫情反弹，产能投放慢于预期，系统性风险。 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 7874.49 10754.92 12942.56 15712.05 19186.41 YoY（%） 56.46% 36.58% 20.34% 21.40% 22.11% 归母净利润(百万元) 416.06 559.12 684.66 869.30 1106.49 YoY（%） 98.58% 34.39% 22.45% 26.97% 27.29% 毛利率（%） 15.62% 14.21% 14.43% 15.02% 15.38% 每股收益（元） 0.79 1.07 1.31 1.66 2.11 ROE 9.41% 11.32% 12.40% 13.89% 15.37% 市盈率 34.52 25.68 20.97 16.52 12.98 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格： 41.12 最新收盘价： 27.42 [Table_Basedata] 股票代码： 002541 52 周最高价/最低价： 29.49/7.15 总市值(亿) 143.60 自由流通市值(亿) 101.32 自由流通股数(百万) 369.52 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：戚舒扬 邮箱：qisy@hx168.com.cn SAC NO：S1120519070002 联系电话：0755-23948865 分析师：郁晾 邮箱：yuliang@hx168.com.cn [Table_Report] -8%50%108%166%224%282%2019/072019/102020/012020/042020/07相对股价%鸿路钢构沪深300[Table_Date] 2020年07月09日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 全国领先专业钢结构制造商 ................................................................................................................................................. 4 2. 政策加码叠加优势体现，钢结构赛道迎扩容 ..................................................................................................................... 5 2.1. 政策加码，打开成长空间 ................................................................................................................................................. 6 2.2. 材料成本劣势缩小，施工优势逐渐体现 ......................................................................................................................... 7 2.3. 装配式钢结构渗透率低，发展空间大 ............................................................................................................................. 8 3. 总包及规模化加工两条发展路径，推升行业集中度 ....................................................................................................... 10 3.1. 单个项目体量增大，总包与规模化加工成为行业趋势................................................................................................ 10 3.2. 行业集中度预计提升 ....................................................................................................................................................... 13 4. 鸿路钢构：专注规模化加工，高增长周期开启 ............................................................................................................... 14 4.1. 规模化加工龙头，优势明显 ........................................................................................................................................... 14 4.2. 产能扩张推动ROE提升，2019或为良性循环起点 ...................................................................................................... 17 4.3. 经营效率提升 ................................................................................................................................................................... 21 4.4. 可转债发行助力扩张 ....................................................................................................................................................... 21 5. 盈利预测及估值 ................................................................................................................................................................... 22 6. 风险提示 ............................................................................................................................................................................... 24 图表目录 图1 公司收入及增速 .............................................................................................................................................................. 4 图2 公司归母净利润及增速 .................................................................................................................................................. 4 图3 公司钢结构销量及增速 .................................................................................................................................................. 4 图4 公司分板块收入 .............................................................................................................................................................. 4 图5 公司股权结构图 .....................................................................................