交运行业2020年中期策略报告：航空、机场左侧布局，快递行业增长趋势明确

证券研究报告航空、机场左侧布局，快递行业增长趋势明确交运行业2020年中期策略报告请务必阅读正文后免责条款行业评级交运强于大市（维持）证券分析师严家源投资咨询资格编号：S1060518110001邮箱：YANJIAYUAN712@PINGAN.COM.CN2020年7月3日 投资逻辑航空公司机场快递下半年需求情况随疫情发展变化•国内业务回暖•国际业务低迷疫情导致业务量高增长中期估值回升关注后疫情时代的消费升级长期关注低成本领域的成长价值抓住核心资产低价进入时机“以价换量”行业集中度持续提升关注龙头企业“赢者通吃”2 投资要点3航空：估值处于历史底部，关注复苏反弹行情•上半年行情与疫情发展情况高度相关，下半年市场需求难以全面回暖，长期来看，行业发展仍然处于持续增长的大趋势中，当前股价处于历史低位，航空公司经营风险已显著降低，建议关注需求回暖带来的估值反弹行情。机场：定位核心资产，疫情不改长期价值•区域垄断、经济发达、持续扩容是枢纽机场当前特征，短期业绩虽然受到疫情影响，但长期客流量增长基础仍然存在，航空客群普遍消费能力较强，关注流量变现过程中带来的机场非航价值提升。快递：市场集中度提升，关注行业龙头•快递板块是交运领域现有的疫情相对受益板块，疫情带来的快递潜在客户人群扩大具备不可逆的特性，后疫情时代也将支撑行业业务量增长，当前“以价换量”的竞争格局并非行业稳态，随着集中度提升，龙头企业有望迎来“赢者通吃”局面。投资建议：航空板块，推荐春秋航空、东方航空、中国国航、南方航空；机场板块，推荐深圳机场，建议关注上海机场；快递板块，建议关注顺丰控股。风险提示：政策风险；宏观经济风险；油价、汇率等风险；安全风险；疫情影响超出预期。 目录CO N T E N T S4机场：定位核心资产，疫情不改长期价值航空：估值处于历史底部，关注复苏反弹行情投资建议和风险提示行情回顾：“新冠”疫情对交运行业影响明显快递：市场集中度提升，关注行业龙头 5行情回顾：“新冠”疫情对交运行业影响明显交运板块走势偏弱：截至2020年6月30日，沪深300上涨1.64%，交运板块整体下降10.14%，位居28个申万一级行业的第25位，跑输沪深300指数11.78个百分点，表现明显偏弱。2020年各板块涨跌幅（截至2020.6.30）市场指数与行业指数走势-20%-15%-10%-5%0%5%沪深300交运板块-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%医药生物休闲服务电子食品饮料计算机电气设备传媒农林牧渔商业贸易综合通信建筑材料国防军工机械设备化工轻工制造汽车家用电器有色金属公用事业纺织服装建筑装饰房地产钢铁交通运输非银金融银行采掘资料来源：Wind，平安证券研究所 6交运主要子行业股价涨跌幅交运申万二级行业市盈率（ttm）一览行情回顾：“新冠”疫情对交运行业影响明显疫情抑制客运需求，航空板块下跌幅度最大：截至2020年6月30日，交运申万二级行业中，航空板块下跌23.84%，是行业内下跌幅度最大的子版块。•航空板块关注细分领域公司：主要上市航空公司中，支线航空龙头华夏航空上涨23.56%，领跑行业；低成本航空龙头春秋航空下跌19.71%，在上市的干线航空公司中走势相对占优。•机场板块关注行业龙头：上海机场下跌8.48%，好于板块内其他公司。13.24%5.54%-10.61%-11.56%-14.47%-15.88%-19.65%-23.84%-30%-20%-10%0%10%20%公交物流机场高速港口铁路航运航空120.738.137.921.018.915.815.114.914.612.7020406080100120140航空公交机场交通运输物流高速航运铁路港口沪深300资料来源：Wind，平安证券研究所 目录CO N T E N T S7机场：定位核心资产，疫情不改长期价值航空：估值处于历史底部，关注复苏反弹行情投资建议和风险提示行情回顾：“新冠”疫情对交运行业影响明显快递：市场集中度提升，关注行业龙头 8航空：需求低迷导致公司大幅亏损航空公司需求供给管理费用票价财务费用运量销售费用营业成本利润航空公司通过改变供给来匹配和激发市场需求需求端产生收入供给端产生成本航空公司盈利框架图2020Q1主要上市航空公司营业收入（亿元）2020年一季度：因为疫情原因，主要上市航空公司营收下滑幅度均超过30%，并出现较大幅度亏损。在可比的6家上市航空公司中，春秋航空营收下滑幅度和利润亏损幅度相对较小。-47.0%-43.8%-48.6%-63.0%-42.4%-34.5%-80%-60%-40%-20%0%0100200300400中国国航南方航空东方航空海航控股吉祥航空春秋航空2019Q12020Q1同比-276.5%-298.6%-296.1%-652.1%-222.7%-147.9%-800%-600%-400%-200%0%-80-60-40-2002040中国国航南方航空东方航空海航控股吉祥航空春秋航空2019Q12020Q1同比2020Q1主要上市航空公司归母净利润（亿元）资料来源：Wind，平安证券研究所 9航空：行情走势与疫情控制预期高度相关资料来源：Wind，平安证券研究所-50%-40%-30%-20%-10%0%10%春秋航空中国国航南方航空东方航空吉祥航空疫情爆发前，市场关注春运行情。国内疫情爆发后，股价迅速下跌。3月底国内疫情预期落地，航空股开始回升。海外疫情爆发，引起全球航空股暴跌，国内航空股进一步下探。部分省市疫情清零，国内需求回暖，航空股筑底回升。国内疫情反复引发市场对疫情再次爆发担忧，航空股走弱。主要上市公司股价变动情况 航空：运量走出谷底、货运恢复较快-100%-80%-60%-40%-20%0%20%01000200030004000500060007000客运量（万人次）同比-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%01020304050607080货邮运输量（万吨）同比86.1%83.4%83.2%50.3%58.6%66.3%50%60%70%80%90%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2020年5月起明显回升：2月份受疫情在全国集中爆发的影响，航空运输进入谷底，特别是客运方面，客运量同比下降超过80%，多家航空公司停飞。5月份大部分省市疫情清零，国内航线市场需求出现比较明显的恢复，至6月5日，民航日客流量突破百万，恢复至19年同期6成以上。全国每月航空客运量全国每月航空货邮运输量全国航空客运平均客座率10资料来源：Wind，平安证券研究所 航空：疫情影响下，下半年航空运输难以全面恢复三个因素影响下半年国内航线市场需求三公消费预算大幅降低导致公务需求减少。企业普及远程办公限制出差频次导致商务需求减少。跨省团队旅游不能恢复导致旅游客群需求减少。海外疫情影响国际航线供给低油价缓解企业成本端压力“五个一”政策极大限制国际航线供给，虽然政策6月份有所调整，但大幅放开限制可能性较低。-82.4%-90.9%-98.7%-120%-80%-40%0%40%国际航线客运量同比国际航线客运量同比4,985.00 4,995.00 4,215.00 3,029.00 1,680.00 1,724.00 2,723.00 航空煤油出厂价（元）航空煤油出厂价（元）航空煤油价格相比疫情之前大幅降低，预计下半年保持较低水平，有效缓解航空公司成本压力。11资料来源：Wind，平安证券研究所 航空：疫情不改航空运输长期增长趋势全国每年仅1.5亿至2亿人坐飞机：2019年我国民航运输总量6.6亿人次，参考航空出行存在往返（2次）的规律，在每人不重复乘机的前提下，2019年乘机人数应该在3.3亿人，考虑约30%~40%的公商务旅客在年内多次乘机的情况，推测2019年内坐过飞机的国人应该在1.5亿至2亿人，因此判断我国还存在大量从未坐过飞机的人群。疫情不影响航空运输增长大势：2018年11月发布的《新时代民航强国建设行动纲要》中确定了至2035年我国年人均乘机次数超过1次的目标，即达到每年约15亿人次，与2019年6.6亿人次相比，增幅超过120%，我们认为疫情不会改变行业长期发展目标。12.3 15.2 6.6 13.5 17.5 05101520中性假设乐观假设全国民航客运总量（亿人次）12资料来源：Wind，政府公告，平安证券研究所 航空：PB处于历史底部，疫情控制情况有望刺激估值提升012345东方航空南方航空中国国航吉祥航空春秋航空估值处于历史底部：当前，三大航PB为1.1倍左右，吉祥航空PB为1.8倍左右，春秋航空PB为2.3倍左右，均处于历史相对底部，大幅下探的可能性相对较低。市场需求回升，航空公司现金流危机基本缓解：本次疫情期间，航空公司最困难时期为2至3月份，主要是大面积退票和停航带来的流动性危机，进入4月份以后，市场需求逐步回暖，叠加政策层面的降成本措施，航空公司现金流状况逐步好转，我们预计下半年航空公司业绩将呈现稳步复苏的状态。主要航空公司PB估值13资料来源：Wind，平安证券研究所 航空：重点推荐春秋航空：国内低成本航空龙头•目标客群增长可期：客群定位自费出行旅客的低成本航空模式在当下的成长能力已经在全球多个地区得到验证，目前我国低成本航空市场份额不足10%，远低于全球平均的30%，成长空间巨大。•成本控制行业领先：公司营业成本控制出色，2018年座公里营业成本仅0.3元，显著低于行业平均，此外管理费用和销售费用也明显低于可比国内上市公司。•经营稳健，流动资金充裕：公司在日常经营中有储备现金习惯，在疫情期间公司整体财务状况良好，现金储备充足，有能力应对流动性危机。•运力运量恢复情况较好：公司目前运力恢复超7成，客座率也回升至75%以上，运力和运量恢复情况均领跑行业。0%30%60%全球北美西欧东南亚低成本航空市场份额47.1 42.7 48.9 77.2 83.2 020406080100春秋航空期末货币资金（亿元）-80%-60%-40%-20%0%50%60%70%80%春秋国航东航南航吉祥客座率（左轴）ASK同比（右轴）5月客座率与ASK同比情况14资料来源：Wind，CAPA，平安证券研究所 目录CO N T E N T S15机场：定位核心资产，疫情不改长期价值航空：估值处于历史底部，关注复苏反弹行情投资建议和风险提示行情回顾：“新冠”疫情对交运行业影响明显快递：市场集中度提升，关注行业龙头 机场：承担行业亏损压力，一季度业绩大幅下滑疫情期间民航业降费压力传导至机场：疫情对机场航空业务和非航业务收入有较大影响，此外，根据国家抗疫相关政策，疫情期间航空业务收入项目有所调整以及免除部分企业租金费用导致机场承担了前端企业的成本转嫁，对机场一季度业绩影响较大。行情走势与疫情发展情况相关：上半年板块个股走势趋同，主要是受疫情控制情况影响，随着国内疫情转好，机场板块处于估值修复过程中。-50%-40%-30%-20%-10%0%051015202530深圳机场白云机场上海机场厦门空港2019Q12020Q1同比-180%-160%-140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%-20002004006008001000120014001600深圳机场白云机场上海机场厦门空港2019Q12020Q1同比2020Q1主要上市机场营业收入（亿元）2020Q1主要上市机场归母净利润（百万）-40%-30%-20%-10%0%10%上海机场白云机场深圳机场厦门空港主要上市公司股价变动情况16资料来源：Wind，平安证券研究所 机场：国内需求情况主导下半年机场业务量回升599 422 578 205 113 90 97 37 95 172 164 61 81 183 165 68 140 256 248 112 0100200300400500600700上海机场深圳机场白云机场厦门空港1-5月机场旅客