2020年二季度利率债发行回顾与下半年展望：本季发行量创历史新高，下半年发行压力仍不小

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年7月2日 固定收益 本季发行量创历史新高，下半年发行压力仍不小 ——2020年二季度利率债发行回顾与下半年展望 固定收益动态 ◆ 回顾：本季发行额创历史新高，发行利率5月开始上升 二季度共发行利率债5.26亿元，其中国债、地方债、证金债分别为1.80、1.88和1.58万亿元，本季发行额创下了历史新高。发行利率方面，从2019年11月至今年4月利率债发行利率呈持续下降态势，但从5月开始，利率债发行利率出现反弹，截至6月底发行利率已经比4月底上升了35bp左右，但仍比年初低逾30bp。 国债发行以关键期限为主，关键期限品种占国债发行总规模的66.3%，抗疫特别国债6月中旬启动发行。地方债单月总发行量在5月创历史新高，再融资券增加较快，发行期限继续拉长，10年期及超长期品种占比合计达80%，专项债用于基建领域资金占比接近70%。证金债本季同样创单季发行新高，进出口债发行规模明显加大。 ◆ 展望：下半年总发行量达9万亿元，净融资额则在5.8万亿左右，发行压力仍然不小 国债方面，下半年剩余发行额度较高，后续发行压力较大，7月抗疫特别国债将发行完毕。地方债方面，下半年总发行量接近3万亿元，2019年集中于前三季度发行的节奏难以重现，四季度应还会有一定额度发行。证金债方面，下半年总发行量将超过2万亿元，净融资额也将达到1.2万亿元左右，但相比较上半年，证金债的发行压力将有所降低。 下半年利率债总发行量在9万亿元左右，预测7月、8-9月、10-12月利率债发行规模分别在1.5、1.75、1.35万亿左右。 ◆ 风险提示 目前境外疫情蔓延有加剧迹象，境内也有一定反复；目前经济处于稳步复苏阶段，但诸多不确定性仍存。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 危玮肖 (执业证书编号：S0930519070001) 010-58452070 weiwx@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 联系人 李枢川 010-58452065 lishuchuan@ebscn.com 相关报告 生产增速已近去年同期水平——2020年5月经济数据点评兼债市观点 ······································· 2020-6-15 经济复苏不盲目乐观——利率债2020年下半年投资策略 ········································· 2020-6-9 对特别国债的几点思考——从政策看利率债系列之七 ······································· 2020-5-14 财政赤字货币化的内涵与日美两国实践——从政策看利率债系列之六 ······································· 2020-5-14 专项债资金投向基建领域占比超75%——开年至今利率债发行回顾与展望 ······································· 2020-4-12 基本面复苏的起点、支撑与政策选择——从基本面看利率债系列之二 ········································· 2020-4-9 基本面复苏的起点、支撑与政策选择——从基本面看利率债系列之二 ········································· 2020-4-9 2020-07-02 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 2020年开年至6月30日，一级市场共发行利率债1527只，发行规模87898亿元，其中二季度共发行利率债815只，发行规模为52594亿元。二季度利率债发行有何特点？相比往年同期如何？相比一季度又如何？市场比较关心的地方债尤其是专项债发行结构如何？下半年发行还会有哪些特点？本报告尝试对上述问题进行解答。 二季度利率债发行情况回顾 利率债：新增发行5.26万亿元，发行利率先降后升 根据统计，二季度一级市场共发行利率债815只，发行金额52594.4亿元。其中：国债43只，17988.1亿元；地方债528只，18759亿元；证金债244只，15847.3亿元。从各季度发行情况来看，二季度利率债发行额创下了新高（此前最高为2016年二季度的4.58万亿元）。2019年同期，利率债发行总额是3.77万亿元，今年多出近1.49万亿元，且相对2019年同期的同比的增幅来看（当时增加了将近0.51万亿元），增幅同样较大。 表1：今年以来一级市场利率债发行情况 2020H1 2020Q2 2020Q1 发行数（只） 金额（亿元） 发行数（只） 金额（亿元） 发行数（只） 金额（亿元） 国债 76 25338.1 43 17988.1 33 7350 地方债 1020 34864.1 528 18759 492 16105.1 一般债 142 11138.7 76 6073.5 66 5065.2 专项债 878 23725.4 452 12685.5 426 11039.9 证金债 431 27695.8 244 15847.3 187 11848.5 国开债 151 12551.8 85 7018 66 5533.8 进出口债 140 7223.9 78 4051.7 62 3172.2 农发债 140 7920.1 81 4777.6 59 3142.5 合计 1527 87898.0 815 52594.4 712 35303.6 资料来源：wind，光大证券研究所 图1：今年二季度利率债发行额创下新高 资料来源：wind，光大证券研究所 纵轴：亿元 0100002000030000400005000060000201520162017201820192020Q1Q2Q3Q4 2020-07-02 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图2：2015年以来历年二季度利率债发行情况 资料来源：wind，光大证券研究所 纵轴：万亿元 注：截止时间为2020年6月30日 从结构上来看，二季度，国债、地方政府债、证金债发行占比分别为34.2%、 35.7%和30.1%（一季度分别为33.6%、45.8%和20.8%），地方债发行占比仍然最高。从余额来看，截至6月30日，存续的利率债一共是58.33万亿元（一季度末是55.38万亿），二季度净融资额为2.95万亿，其中国债、地方政府债、证金债余额分别是17.62、23.92和16.78万亿元，占比分别为30.2%、41.0%和28.2%，占比分别比一季度末变动-0.1、0.3和-0.1个百分点；地方债同样占比最高，比国债高出近11个百分点。 图3：二季度发行的利率债中，地方债占比为35.7% 图4：目前利率债余额中地方债占比同样最高 资料来源：wind，光大证券研究所 纵轴：% 注：截至时间为6月30日 资料来源：wind，光大证券研究所 注：截至时间为6月30日 发行利率方面，从2019年11月起至今年4月利率债发行利率呈持续下降态势，整个区间下降了90bp左右（4月底发行利率比今年年初低了近80bp）。但从5月开始，与二级市场走势类似，利率债发行利率也出现反弹，截至6月底发行利率已经比4月底上升了35bp左右，但仍比年初低逾30bp。 2.33 4.58 3.13 3.26 3.77 5.26 0.01.02.03.04.05.06.020152016201720182019202034.2 20.8 35.7 45.6 30.1 33.6 0204060801001202020Q22020Q1国债地方债证金债30.3 30.2 40.7 41.0 28.9 28.8 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%截至3月31日截至6月30日国债地方债证金债 2020-07-02 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图5：二季度利率债发行利率整体向上，但仍比年初低逾30bp 资料来源：wind，光大证券研究所 纵轴：% 注：1、统计的是10年期品种发行利率；2、截至时间为6月30日。 国债：以关键期限为主，抗疫特别国债6月中旬启动发行 二季度国债发行额17988.1亿元，比2019年同期的12954.5亿元多发行5033.6亿元，接近2017年同期发行额9352.2亿元的2倍。二季度，1年期、3年期、5年期、7年期和10年期这5个品种的关键期限国债共发行21只，发行金额11927.7亿元，占整个国债发行规模的66.3%（一季度占比为62.7%）。发行超长期国债（期限超过10年）品种4期合计2108.9亿元，其中30年品种3期合计1521.2亿元，50年品种1期587.7亿元。 另外，6月中旬开始，财政部启动了抗疫特别国债发行，目前已经发行5批共2900亿元。 图6：2015年以来历年二季度国债发行情况 资料来源：wind，光大证券研究所 纵轴：亿元 1.52.02.53.03.54.02019年1月2019年2月2019年3月2019年4月2019年5月2019年6月2019年7月2019年8月2019年9月2019年10月2019年11月2019年12月2020年1月2020年2月2020年3月2020年4月2020年5月2020年6月国债地方债证金债6445.1 9277.6 9352.2 10546.3 12954.5 17988.1 0.02000.04000.06000.08000.010000.012000.014000.016000.018000.020000.02015Q22016Q22017Q22018Q22019Q22020Q2 2020-07-02 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 表2：二季度关键期限品种占国债发行总规模的66.3% 数目（只） 发行额（亿） 发行额占比（%） 关键期限 21 11927.7 66.3 1年 3 1631.5 9.1 3年 3 1650 9.2 5年 5 2804.4 15.6 7年 4 2150.9 12.0 10年 6 3690.9 20.5 其他期限 22 6060.4 33.7 1年以下 15 2309.7 12.8 2年 3 1641.8 9.1 30年 3 1521.2 8.5 50年 1 587.7 3.3 合计 43 17988.1 100 资料来源：wind，光大证券研究所 注：统计时间为2020年4月1日至6月30日 表3：截至2020年6月30日，财政部发行抗疫特别国债共2900亿元 债券全称 发行日 发行规模(亿) 期限(年) 发行利率(%) 2020年抗疫特别国债(一期)(续发) 2020-06-30 500.0 5 2.41 2020年抗疫特别国债(三期)(续发) 2020-06-30 700.0 10 2.77 2020年抗疫特别国债(三期) 2020-06-23 700.0 10 2.77 2020年抗疫特别国债(一期) 2020-06-18 500.0 5 2.41 2020年抗疫特别国债(二期) 2020-06-18 500.0 7 2.71 资料来源：wind，光大证券研究所 地方债：再融资券增加较快，专项债用于基建领域资金占比接近70% 比去年同期增加超4000亿元，主要由专项债贡献 二季度地方政府债发行528只，