请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 18 证券研究报告 | 策略研究 投资策略研究 【粤开策略深度报告】四维度把握下半年行业配置方向 2020年06月11日 投资要点 分析师：康崇利 执业编号：S0300518060001 电话：010-66235635 邮箱：kangchongli@ykzq.com 分析师：殷越 执业编号：S0300517040001 电话：021-51782237 邮箱：yinyue@ykzq.com 近期报告 《【粤开策略解盘】如何看待现阶段市场的运行节奏-0605》2020-06-05 《【粤开策略大势研判】红筹回归叠加估值回测，助力沪指上攻三千点区域》2020-06-07 《【粤开策略解盘】两方面布局确定性行情-0608》2020-06-08 《【粤开策略解盘】如何看待美股的强势反弹-0609》2020-06-09 《【粤开策略】蛟龙起久蛰，牛市蓄力时——A股2020年中期投资策略》2020-06-11 上半年，行业表现面面观 （一）板块轮动明显，行业配置意义凸显。2019年12月以来A股估值修复，尤其是科技股在盈利拐点的预期之下涨势强劲。1月下旬，突发公共卫生事件超出市场预期，A股回调，医药生物、线上办公、线上娱乐等板块表现出了较强的韧性；3月初，市场预期外需萎缩对A股形成二次冲击，叠加油价、美股大幅下挫，联动效应下A股二次大幅回调，医药、农林牧渔、食品饮料等防御性品种，以及受益于政策支持的新老基建板块相对抗跌，科技股回调明显；3月下旬，国内疫情控制卓有成效，政策环境较为宽松，扩内需方向明确，同时海外的流动性风险有所缓解，A股触底反弹，前期受疫情影响较大的可选消费、餐饮旅游等板块迎来复苏，科技股弹性凸显；5月中旬，中美经贸问题再起波澜，叠加疫情下国际产业链有望重塑，我国科技企业面临国产化替代的历史机遇；5月下旬以来，随着两会的闭幕，相关政策进入兑现期，对股价形成支撑；美股走势强劲，A股上行趋势明确。 （二）市场风格转向中小票。2020年1到5月，创业板指领涨大盘，涨幅16.05%，上证50表现较弱，下跌8.38%。从行业看，上证50权重股中包含大量银行、非银金融板块的股票，而在经济衰退周期的预期下，金融板块表现欠佳；从市场风格角度看，今年上半年市场风格较去年有所转变，中小创接棒大盘蓝筹，成为行情主力军。 （三）非周期性行业异军突起。今年上半年行情主线在于消费、医药、科技以及基建，除农林牧渔外，周期性行业表现不佳。 四维度把握行业配置方向：估值水平、政策方向、盈利预期、外资流向 下半年的经济环境以及外部因素等方面依旧存在诸多不确定性，市场震荡或将延续。踏准市场节奏、把握结构性机会依旧是能否取得超额收益关键所在，探寻市场的确定性逻辑能为行业配置提供方向。 （一）行业估值具备修复空间。通过近15年以来的估值数据回测，横向、纵向比较各行业的估值情况(2005/6/10-2020/6/10）。大盘指数看，上证50和沪深300的PE（TTM）分别为9倍和12倍，接近历史最低PE（TTM）值7倍和8倍，A股整体估值水平较低。行业方面，横向比较计算机、休闲服务、国防军工的估值较高；银行、房地产、建筑装饰等周期性行业估值较低。纵向比较，仅计算机、休闲服务、医药生物等少数行业的估值水平高于中位数，多数行业估值处于历史偏低水平，高估值行业多集中于年内涨幅较大的热门行业。在本轮上涨中，热门行业的估值修复明显，后续依旧存在修复动力：医药、食品饮料受疫情扰动较小，整体表现较为稳健；当前国内疫情控制较好，前期受影响较大的休闲服务、汽车等可选消费品种业绩改善预期增强；计算机、通信成长属性明显，伴随着资本市场改革不断向纵深发展，我国资本市场将日益成熟，带动估值持续修复。 （二）政策预期主导主题方向。预计政策环境整体仍将维持宽松，政策预期主要体现在两方面：逆周期政策将持续发力；资本市场改革将进一步深化。1、 策略研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 2 / 18 逆周期政策具备加码空间。由于政策向宽货币、宽信用的传导存在一定时滞，我们认为短期货币政策并不具备大幅收紧的基础。以2008年为例，央行自2008年9月到年底接连进行4次降准及5次降息，金融机构各项贷款余额自10月有所回升，M2和PMI于11月出现拐点。预计后续货币政策的大方向仍将维持宽松，具体方式将根据经济运行情况相机抉择。财政政策工具丰富，将成为逆周期调节的主力军，使宽货币到宽信用渠道进一步打通，在外需疲弱的情况下，拉动投资与消费，从而扩内需带动经济回暖。2、资本市场改革持续升温，夯实制度基础。政府工作报告中提及推进要素市场化配置改革，金融委发布11条金融改革措施定调改革方向，资本市场改革持续升温。注册制改革持续推进，新三板深化改革加速推进，另外研究引入单次T+0交易、明确红筹回归科创板等政策密集发布，我国资本市场改革进入快车道，中长期利好健康生态环境构建，夯实A股长牛慢牛制度基础 （三）盈利季度边际改善预期较强，全年业绩仍需验证。随着逆周期政策对冲力度加码以及疫情的有效控制，居民生产、生活逐步恢复，上下游产业链得以修复，A股盈利有望回归原有周期轨迹，二季度的业绩边际改善预期较强。三季度不确定性较大，前期的政策刺激效果进入到验证阶段，美股不排除存在再度杀估值的可能，10月美国大选面临冲刺，中美经贸关系复杂多变，全年业绩仍需验证。对于业绩的把握节奏，我们认为可以三季度看边际改善预期较强的行业，如可选消费、餐饮旅游、酒店交运等；年底回归全年确定性较高的行业，如食品饮料、医药、农业等刚需品种。 （四）外资持续流入大势所趋。资本市场对外开放力度加大，叠加A股估值仍有提升空间，外资持续流入的大趋势不会改变。A股扩容正当时，未来5-8年，外资有望净流入A股2-4.5万亿元，每年净流入规模达2500-9000亿元。目前外资的重仓行业消费居多，包括家电、休闲服务、食品饮料等，随着外资的流入，权重龙头的估值有望进一步修复。 从政策红利及行业景气度布局投资主线 （一）政策红利驱动：新老基建、金融、区域经济、国企改革。 1、扩内需的关键仍在基建投资。基建投资政策持续积极，成为扩大有效投资、托底经济增长的重要手段。传统基建方面，机械、建筑等行业将有望受益。新基建方面，尤其是5G建设，其建设周期长，随着5G建设的开展，通信相关企业业绩有望持续提升。5G建设后期还会带动超高清、人工智能、工业互联网、虚拟现实等应用端投资及发展。 2、宽松政策叠加改革预期，利好金融股。券商、银行等服务性金融机构有望受益于较宽松的流动性环境；改革预期强烈对传统券商及金融科技品种均形成利好；金融行业估值偏低，存在估值修复空间；外资方面，金融受外资青睐。 3、政策逐渐向区域经济倾斜，区域概念值得关注。区域经济或将成为后续的重要政策方向之一，重点区域内的基建、高新技术及金融领域相关概念股有望得到提振，具体还应结合区域发展规划。 4、把握国改政策红利下的估值修复机会。国改主题受政策驱动的效应明显，三年行动方案呼之欲出，国企混改、重组、股权激励等措施有望加速落地，对国改概念形成催化。国企整体估值较低，政策催化下将迎估值修复良机。 策略研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 3 / 18 （二）行业景气上行：看好消费、科技 1、必选消费业绩确定性高，可选消费边际改善预期强。必选消费属刚需，受事件性因素扰动较小，全年业绩确定性高，可重点关注食品饮料、医药、农业等行业。可选消费一季度出现大幅滑坡，但二季度以来滞后需求回补，边际改善预期强列，重点关注汽车、家电、消费建材、旅游等。扩内需政策持续加码，叠加促销活动及大额优惠券刺激，新零售、直播平台、新能源车等新消费也将受益。 2、科技股仍处上升周期，国产替代迎来历史发展机遇。科技股将在相当长的一段时间内保持行业景气度上行态势。2019年年报体现出科技股发展势头较好，20Q1业绩虽有冲击，但科创板亮点凸显，盈利增速实现逆势增长。在我国综合国力不断提升、产业升级不断推进背景下，科技创新将引领经济转型升级。公共卫生事件影响下，全球产业链有望重塑，叠加中美经贸关系再起波澜，我国科技企业面临国产化替代的历史机遇，重点关注半导体、信息产业、高端制造等方面。 风险提示：政策效果不及预期，经济超预期下行，外围环境走弱 策略研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 4 / 18 目 录 一、上半年，行业表现面面观 ............................................................................................................................... 5 （一）板块轮动明显，行业配置意义凸显 ...................................................................................................... 5 （二）市场风格转向中小票 ........................................................................................................................... 6 （三）非周期性行业异军突起 ........................................................................................................................ 7 二、四维度把握行业配置方向 ............................................................................................................................... 7 （一）行业估值具备修复空间 ........................................................................................................................ 7 （二）政策预期主导主题方向 ........................................................................................................................ 8 1、逆周期政策具备加码空间........................................................................................................................ 9 2、资本市场改革持续升温，夯实制度基础................................................................................................... 9 （三）盈利季度边际改善预期较强，全年业绩仍需验证 ............................................................................... 10 （四）外资持续流入大势所趋 ......................................................................................................