收购南油集团及平安参与定增点评：收购南油增强盈利能力，平安溢价入股认可价值

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 招商蛇口（001979）收购南油集团及平安参与定增点评 强推（维持） 收购南油增强盈利能力，平安溢价入股认可价值 目标价：26.40元 当前价：16.03元 事件：  6月6日，招商蛇口发布公告，拟通过发行股份、可转换公司债及支付现金方式向深投控购买其持有的南油集团24%股权；同时，和平安资管、平安人寿签署战略合作协议，并拟向平安资管非公开发行股份募集配套资金，将用于支付本次交易中的现金对价。 点评：  公司溢价发行股份彰显当前价值，收购南油股权推动盈利能力增强 公司拟发行股份、可转换公司债及支付现金向深投控购买其持有的南油集团24%股权；同时，拟向战略投资者平安资管非公开发行股份募集配套资金，将用于支付本次交易中的现金对价；其中发行股份、可转换公司债及支付现金将分别占比本次交易对价的2.5%、47.5%和50%，发行股份对价16.58元/股，较现价溢价3.4%，其中深投控锁定期一年，平安资管锁定期三年；可转换公司债转股价17.41元/股，锁定期一年，票面利率0.01%。但由于本次交易资产交易价待定，对应发行股份数量也待定。交易完成后，南油集团将成为公司的全资子公司，进而公司对前海自贸（前海土地资源持有方）的股权占比由重组前的36.17%提升至41.56%，销售权益占比提升，从而推动盈利能力进一步增强。  平安战略入股凸显价值认可，旗下资金平台助力资产盘活、业务拓张 同时，公司和平安资管、平安人寿签署战略合作协议，双方将在园区、写字楼、综合体、商业、健康、养老等业务领域建立全面的战略合作关系。对于公司来说，一方面将利用平安的资金优势，加速公司持有类资产的盘活、推动园区项目的开发建设和拓展，另一方面公司将利用平安的建筑供应链平台等科技资源，进一步优化供应链系统，降低运营成本。考虑到平安入股碧桂园、旭辉、华夏幸福、金茂等房企时均处于价值低估区间，此次参与定增也凸显出对公司目前价值的认可，另外平安拟行使推荐董事等股东权利，为后续进一步战略合作也打开想象空间。  投资建议：收购南油增强盈利能力，平安溢价入股彰显价值，维持“强推” 招商蛇口在重组后多维度积极变革，管理改革、提升周转、加速整合；公司坐拥一二线优质土储，尤其粤港澳大湾区资源储备含金量极高；具备“市场化+非市场化”强大拿地优势。公司作为大湾区核心标的，资产价值将进一步提升。此外，招商积余和招商局商业房托先后完成上市也将有望增厚公司估值，平安溢价战略入股彰显价值认可。我们维持公司20-22年每股收益预测分别为2.23、2.56、2.95元，20PE为7.2倍、较每股NAV35.20元折价55%，并且19A股息率高达5.2%，维持目标价26.4元，维持“强推”评级。  风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 97,672 122,062 152,687 191,165 同比增速(%) 11 25 25 25 净利润(百万) 16,033 17,619 20,212 23,315 同比增速(%) 5 10 15 15 每股盈利(元) 2.03 2.23 2.56 2.95 市盈率(倍) 7.9 7.2 6.3 5.4 市净率(倍) 1.3 1.2 1.1 1.0 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年06月05日收盘价 证券分析师：袁豪 电话：021-20572536 邮箱：yuanhao@hcyjs.com 执业编号：S0360516120001 联系人：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com 总股本(万股) 792,232 已上市流通股(万股) 792,188 总市值(亿元) 1,269.95 流通市值(亿元) 1,269.88 资产负债率(%) 63.7 每股净资产(元) 12.0 12个月内最高/最低价 21.76/15.9 《招商蛇口（001979）2019年报点评：业绩平稳、销售快增，负债率明显改善》 2020-04-21 《招商蛇口（001979）2020年一季报点评：业绩暂降，预收稳增，拿地积极》 2020-04-29 《招商蛇口（001979）2020年4月销售数据点评：销售持续优异，拿地持续积极》 2020-05-10 -22%-9%4%17%19/0619/0819/1019/1220/0220/042019-06-10～2020-06-05沪深300招商蛇口相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 房地产开发 2020年06月08日 招商蛇口（001979）收购南油集团及平安参与定增点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 75324 94133 117751 147424 营业收入 97672 122062 152687 191165 应收票据 16 0 0 0 营业成本 63829 80708 101349 127033 应收账款 1795 0 0 0 营业税金及附加 9200 10217 12907 16306 预付账款 3513 4442 5577 6991 销售费用 2207 2758 3450 4319 存货 312207 341774 412255 487470 管理费用 1729 2160 2702 3383 其他流动资产 84395 92308 115468 144566 财务费用 2773 3614 4578 5891 流动资产合计 477249 532656 651052 786451 资产减值损失 2092 0 0 0 其他长期投资 90376 85857 81338 76820 公允价值变动收益 114 0 0 0 长期股权投资 26593 26593 26593 26593 投资收益 10231 7162 6446 5157 固定资产 5436 7445 7005 6566 营业利润 26320 29766 34147 39390 在建工程 819 819 819 819 营业外收入 145 0 0 0 无形资产 612 582 553 525 营业外支出 341 0 0 0 其他非流动资产 16602 20863 26213 32935 利润总额 26124 29766 34147 39390 非流动资产合计 140439 142159 142522 144258 所得税 7267 8280 9499 10957 资产合计 617688 674815 793573 930709 净利润 18857 21486 24649 28433 短期借款 22170 28033 35202 44123 少数股东损益 2824 3867 4437 5118 应付票据 106 135 169 212 归属母公司净利润 16033 17619 20212 23315 应付账款 35403 44765 56214 70459 NOPLAT 16033 17619 20212 23315 预收款项 97775 104333 130510 163399 EPS(摊薄)（元） 2.03 2.23 2.56 2.95 其他应付款 17594 21885 27363 34153 一年内到期的非流动负债 32623 33157 33811 34625 其他流动负债 89338 105578 156905 211165 主要财务比率 流动负债合计 295008 337887 440175 558137 2019 2020E 2021E 2022E 长期借款 68835 68835 68835 68835 成长能力 应付债券 18276 18276 18276 18276 营业收入增长率 11% 25% 25% 25% 其他非流动负债 8198 9760 11670 14047 EBIT增长率 -12% 27% 23% 24% 非流动负债合计 95309 96871 98781 101158 归母净利润增长率 5% 10% 15% 15% 负债合计 390318 434758 538956 659295 获利能力 归属母公司所有者权益 94845 105248 117188 130961 毛利率 35% 34% 34% 34% 少数股东权益 132525 134809 137429 140453 净利率 16% 14% 13% 12% 所有者权益合计 227370 240057 254617 271414 ROE 17% 17% 17% 18% 负债和股东权益 617688 674815 793573 930709 ROIC 11% 10% 11% 12% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 63% 64% 68% 71% 单位：百万元 2019 2020E 2021E 2022E 债务权益比 1.7 1.8 2.1 2.4 经营活动现金流 13812 6108 (8752) 2136 流动比率 1.6 1.6 1.5 1.4 现金收益 16874 18753 21443 30882 速动比率 0.6 0.6 0.5 0.5 存货影响 (30400) (29567) (70482) (75215) 营运能力 经营性应收影响 (489) (19373) (24296) (30512) 总资产周转率 0.19 0.19 0.21 0.22 经营性应付影响 36402 35820 61959 77413 应收帐款周转天数 261.6 249.5 249.4 249.3 其他影响 (8575) 476 2623 (433) 应付帐款周转天数 384.0 374.6 377.2 378.0 投资活动现金流 (13158) 2902 3630 4545 存货周转天数 1307.1 1312.6 1204.4 1145.5 资本支出 8108 0 0 0 每股指标(元) 股权投资 (4055) 0 0 0 每股收益 2.03 2.23 2.56 2.95 其他长期资产变化 (17211) 2902 3630 4545 每股经营现金流 1.74 0.76 (1.12) 0.26 融资活动现金流 16248 9739 26560 24195 每股净资产 12.0 13.3 14.8 16.5 借款增加 12634 16963 34850 33759 估值比率 财务费用 14150 7223 8290 9564 P/E 7.9 7.2 6.3 5.4 股东融资 29723 0 0 0 P/B 1.3 1.2 1.1 1.0