- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 32.19 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 11.41 已上市流通A股(亿股) 10.79 总市值(亿元) 367.37 年内股价最高最低(元) 37.79/32.19 沪深300指数 3824 上证指数 2814 相关报告 1.《业绩大幅增长，钴价有望回升-华友钴业1Q20季报点评》，2020.4.16 2.《钴价下跌拖累业绩，三元布局再上台阶-华友钴业19年报点评》，2020.3.30 3.《深度布局三元材料，一体化产业链显现-华友钴业跟踪报告》，2019.12.31 曾智勤 联系人 zengzhiqin＠gjzq.com.cn 丁士涛 分析师 SAC执业编号：S1130520030002 dingshitao＠gjzq.com.cn 加码高镍锂电材料，卡位龙头厂商供应链 公司基本情况(人民币) 项目 2018 2019 2020E 2021E 2022E 摊薄每股收益(元) 1.842 0.111 0.561 1.020 1.684 每股净资产(元) 9.16 7.18 7.52 8.17 9.24 每股经营性现金流(元) 2.20 2.38 0.87 1.48 2.48 市盈率(倍) 16.35 355.45 57.40 31.57 19.11 净利润增长率(%) -19.38% -92.18% 435.46% 81.83% 65.14% 净资产收益率(%) 20.10% 1.54% 7.89% 13.21% 19.29% 总股本(百万股) 829.75 1,078.67 1,141.26 1,141.26 1,141.26 来源：公司年报、国金证券研究所 事件简述  公司发布定增预案，拟募资不超过62.5亿元，扣除发行费后净额用于年产4.5万吨镍金属量高冰镍项目、年产5万吨高镍型动力电池用三元前驱体材料项目、华友总部研究院建设项目和补充流动资金。 事件点评  提升镍产品自给能力，进一步完善高镍锂电材料产业链。原料端，公司18年联合洛阳钼业等企业在印尼投资建设6万吨红土镍矿项目，叠加本次4.5万吨高冰镍项目，公司远期具备10.5万吨镍金属量的原料产能；冶炼端，华友衢州在已有的1万吨产能的基础上新建3万吨电池级硫酸镍项目，料将与上下游形成协同效应。根据规划，公司未来三年将拥有全资/合资三元前驱体产能15/13万吨，所需镍金属量超过10万吨。若高冰镍项目顺利投产，将大幅提升镍资源的稳定供给，降低原材料价格波动对盈利能力的影响，在钴龙头地位稳固的同时，进一步扩大公司高镍锂电材料的原料布局。  布局高端前驱体产能，卡位下游龙头厂商供应链。公司目前全资拥有前驱体产能5.5万吨，与LG化学和POSCO合资前驱体产能4.5万吨，主要产品为NCM 5系与6系，已进入LG化学、SK、CATL、比亚迪等全球头部动力电池厂商的核心产业链。本次募资建设的年产5万吨高镍型动力电池用三元前驱体材料项目主要生产8系及以上等高端产品，其中NCM 8系2.5万吨、NCM 9系1.25万吨、NCMA 1.25万吨。若高镍前驱体项目投产，公司有望在5系和6系领先的基础上进一步卡位下游龙头电池厂商供应链。此外，公司拟投资3.5亿元建设研究院，以实现低成本绿色冶炼、三元前驱体、锂电正极材料到资源循环回收利用全产业链技术的全面领先。  发行对象含员工持股计划，深度绑定核心员工与公司利益。本次非公开发行股票的发行对象包括公司第一期员工持股计划、董事长以及不超过33名特定对象。其中员工持股计划认购金额不超过2.32亿元，涵盖公司董事、监事、高管、中层管理人员，以及核心业务骨干等人员，存续期48个月。我们认为，核心成员与公司利益深度绑定，有利于提升团队稳定性，激发经营潜力。同时，较长的存续期彰显管理层对公司长期高速发展的信心。 盈利调整和投资建议  我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为6.4/11.6/19.2亿元，同比+435%/+82%/+65%，维持“买入”评级。 风险提示  供给超预期风险；政策及库存等因素变化的风险；疫情影响超预期的风险。 010002000300040005000600019.8827.7135.5443.3751.2190 524190 824191 124200 224人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 华友钴业 沪深300 2020年05月24日 资源与环境研究中心 华友钴业 (603799.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：本次非公开发行股票预案及其他相关信息 图表1：本次定增募集资金使用计划 序号 募集资金投资项目 实施主体 公司对实施主体持股 项目投资总额（万元） 募集资金拟投入额（万元） 1 年产4.5万吨镍金属量高冰镍项目 华科镍业印尼有限公司（筹） 70% 366,296 300,000 2 年产5万吨高镍型动力电池用三元前驱体材料项目 华友新能源 100% 152,638 130,000 3 华友总部研究院建设项目 华友钴业及华友新能源 100% 35,000 30,000 4 补充流动资金 华友钴业 100% 165,000 165,000 合计 718,934 625,000 来源：公司公告，国金证券研究所 图表2：本次定增募集资金来源情况 序号 资金来源 拟筹集金额（万元） 解禁期 1 第一期员工持股计划 23,200 36个月 2 实际控制人陈雪华 18,000 18个月 3 其他不超过33名特定对象 583,800 6个月 来源：公司公告，国金证券研究所 图表3：公司在镍资源方面布局 项目名称 产品 产能 （吨/年） 建设周期 实施主体 公司对实施主体持股 备注 锂离子三元前驱体项目 三元前驱体、镍产品 三元20000吨，镍10000吨 2014-2017年 衢州新能源 100% 三元前驱体规划产能2万吨，配套建设镍产品1万金属吨。实施主体在2016年6月由华友衢州变为衢州新能源 钴镍新材料研究院建设项目 - - 2016/12-2020/12 华友钴业 华友衢州 100% 对公司原有研究院进行升级扩建，分别建设2个研发中心和1个测试中心。即：钴镍铜冶炼及新材料研发中心（位于桐乡市）、钴镍系锂电新材料研发中心（位于衢州市）和研究院理化检测中心（位于桐乡市）。 6万吨镍金属量的红土镍矿湿法冶炼项目 镍矿 60000 2020/3 -2021年 华越公司 57% 公司通过孙公司华青公司持有华越公司57%股权。对于项目所生产的产品，华青公司包销59%、沃源控股包销31%、青创国际包销10%，华越公司将与华青公司、沃源控股和青创国际签署包销协议。 年产3万吨（金属量）动力电池级硫酸镍项目 硫酸镍 30000 - 华友衢州 100% 项目于2020年4月募资完成。 年产4.5万吨镍金属量高冰镍项目 高冰镍 45000 预计2年 华科镍业印尼有限公司 70% 项目处理镍含量1.85%的红土镍矿414万吨/年（湿基），产出高冰镍产品5.77万吨/年，含镍金属量4.5万吨。 来源：公司公告，国金证券研究所 mNvNnNpOoMnMpPwPpPuMrN9PcMbRsQnNsQmMkPmMrMlOtRsP7NpOnRvPnMpOMYtPpM公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营业务收入 9,653 14,451 18,853 21,044 24,775 29,199 货币资金 1,753 2,324 2,886 3,032 3,536 4,091 增长率 49.7% 30.5% 11.6% 17.7% 17.9% 应收款项 3,065 1,597 1,518 2,463 2,866 3,338 主营业务成本 -6,333 -10,337 -16,748 -18,143 -20,993 -24,110 存货 4,833 5,488 3,390 4,228 4,650 5,278 %销售收入 65.6% 71.5% 88.8% 86.2% 84.7% 82.6% 其他流动资产 1,066 1,483 1,656 2,555 2,783 2,832 毛利 3,320 4,114 2,105 2,901 3,782 5,089 流动资产 10,717 10,892 9,450 12,278 13,835 15,539 %销售收入 34.4% 28.5% 11.2% 13.8% 15.3% 17.4% %总资产 64.5% 57.1% 40.6% 49.0% 50.2% 51.5% 营业税金及附加 -85 -172 -254 -337 -396 -467 长期投资 438 716 1,624 1,924 2,024 2,104 %销售收入 0.9% 1.2% 1.3% 1.6% 1.6% 1.6% 固定资产 4,536 6,226 9,623 9,695 10,534 11,301 销售费用 -79 -109 -164 -210 -248 -292 %总资产 27.3% 32.7% 41.4% 38.7% 38.2% 37.4% %销售收入 0.8% 0.8% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 无形资产 708 717 936 948 958 975 管理费用 -474 -419 -468 -547 -644 -759 非流动资产 5,901 8,168 13,817 12,762 13,750 14,654 %销售收入 4.9% 2.9% 2.5% 2.6% 2.6% 2.6% %总资产 35.5% 42.9% 59.4% 51.0% 49.8% 48.5% 研发费用 0 -380 -268 -278 -327 -385 资产总计 16,618 19,060 23,267 25,040 27,585 30,193 %销售收入 0.0% 2.6% 1.4% 1.3% 1.3% 1.3% 短期借款 5,796 5,681 7,126 7,444 8,884 9,707 息税前利润（EBIT） 2,682 3,033 952 1,529 2,166 3,185 应付款项 3,698 2,494 3,842 5,128 5,557 6,140 %销售收入 27.8% 21.0% 5.0% 7.3% 8.7% 10.9% 其他流动负债 380 802 331 152 214 298 财务费用 -330 -594 -427 -521 -749 -894 流动负债 9,874 8,978 11,299 12,723 14,655 16,145 %销售收入 3.4% 4.1% 2.3% 2.5% 3.0% 3.1% 长期贷款 343 266 1,053 1,053 1,053 1,053 资产减值损失 -129 -704 -329 -256 -52 -42 其他长期负债 323 1,406 824 816 729 690 公允价值变动收益 -20 17 -37 -6 1 3 负债 10,541 10,650 13,176 14,592 16,437 17,888 投资收益 35 -19 -46 5 8 11 普通股股东权益 6,025 7,601 7,748 8,111 8,809 9,962 %税前利润 1.6% n.a n.a 0.7% 0.6% 0.5% 其中：股本 593 830 1,079 1,079 1,079 1,079 营业利润 2,252 1,777 161 750