2019年报暨2020一季报点评：业绩逆势求进，“轻量化+电动化+智能化”打开新增长空间

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 汽车汽配 [Table_StockInfo] 富奥股份(000030) 增持 2019年报暨2020一季报点评 （首次覆盖） 汽车零配件II 2020年05月14日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 1,811/1,808 总市值/流通(百万元) 9,053/8,799 上证综指/深圳成指 2,898/11,075 12个月最高/最低(元) 7.38/4.14 相关研究报告： 《富奥股份-000030-2017年三季报点评：一汽大众产业链核心标的，业绩符合预期》 ——2017-10-27 《富奥股份-000030-2017年中报点评：中报受益于重卡行情，长期看一汽大众产能扩充》 ——2017-08-29 《富奥股份-000030-2017年一季报点评：下游客户销量驱动，2017年全年业绩乐观》 ——2017-04-28 《富奥股份-000030-2016年三季报点评：重卡产业链+一汽大众产业链双重标的，业绩符合预期》 ——2016-10-31 《富奥股份-000030-2016年半年报点评：短期受益重卡复苏，长期看一汽大众发力》 ——2016-09-13 证券分析师：梁超 电话： 0755-22940097 E-MAIL： liangchao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515080001 联系人：周俊宏 E-MAIL： zhoujunhong@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩逆势求进，“轻量化+电动化+智能化”打开新增长空间  业绩逆势求进，表现持续优于行业 公司凭借核心客户（一汽集团）支撑和新兴业务/新客户贡献增量，在2015-2019年汽车销量复合增长1.19%背景下，超越行业实现23.5%的营收复合增速。受益于绑定的一汽大众2019Q4/2020Q1销量分别+18%/ -26%、一汽解放分别-4%/-1%，公司彰显良好抗压性，2019年实现营收100.64亿，同比+28.2%；归母净利润8.91亿，同比+1.1%。其中2019Q4营收、归母净利润、扣非归母净利润分别同比+48.3%、+24.2%、+43.0%。2020Q1在疫情冲击逆势中（汽车销量同比-42%），实现营收20.86亿，同比-11.1%；归母净利1.19亿，同比-41.6%。  绑定一汽集团，深耕6大优势业务保障业绩 业绩保障来源于两部分——一汽集团强劲订单（预计贡献近70%营收）及旗下众多参股公司。一汽大众（乘用车市占率第一，营收占比超30%）、一汽解放（重卡市占率第一）内部配套支撑公司稳健发展，并与伟世通、采埃孚、法雷奥等全球零部件巨头推进合资合作，2019年、2020Q1联营/合营投资收益分别占据净利润的66%、75%。6大业务板块围绕底盘、空调、汽车电子及新能源产品布局，2019年订单全面开花，135 个订单（包括南北大众油泵、水泵、串联泵，北汽越野 BJ80 冷却系统，吉利 GK-1滑柱、南北大众 MEB 电动水泵、上海大众奥迪 A7L 散热器等订单）预计生命周期收入达 125 亿元。  全面布局“轻量化、电动化、智能化”三大新兴领域 未来战略以底盘系统、热系统、电驱动系统为主体，推进现有产品的转型升级，核心产品涵盖电池壳体、逆变器、热管理（热泵空调、电动水泵、电动压缩机、散热器模块）等，以毛利率更高的新能源汽车零部件增厚利润。近两年业绩有望受益于大众MEB平台放量——2017 年布局的逆变器产品在 2020 年量产，电动水泵、热管理产品已进其配套体系，轻量化及智能座舱产品有望延伸配套。  风险提示：配套车型销量不及预期及新业务拓展不及预期风险。  投资建议：预计20/21/22年EPS分别为0.51/0.59/0.67元，对应PE分别9.6/8.3/7.4倍，首次覆盖，给予增持评级。 盈利预测和财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 7853 10,064 11,004 12,789 14,219 (+/-%) 9.2% 28.2% 9.3% 16.2% 11.2% 净利润(百万元) 882 891 927 1071 1205 (+/-%) 11.2% 1.1% 4.0% 15.6% 12.5% 摊薄每股收益(元) 0.49 0.49 0.51 0.59 0.67 EBIT Margin 4.8% 5.2% 3.0% 3.4% 3.6% 净资产收益率(ROE) 17.0% 13.4% 12.5% 12.9% 13.0% 市盈率(PE) 9.9 9.9 9.6 8.3 7.4 EV/EBITDA 21.1 17.4 26.3 21.7 18.5 市净率(PB) 1.39 1.33 1.19 1.07 0.95 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5M/19J/19S/19N/19J/20M/20富奥股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 业绩逆势求进，表现持续优于行业。公司凭借核心客户（一汽集团）支撑和新兴业务/新客户贡献增量，在2015-2019年汽车销量复合增长1.19%背景下，超越行业实现23.5%的营收复合增速。受益于绑定的一汽大众2019Q4/2020Q1销量分别+18%/ -26%、一汽解放分别-4%/-1%，公司彰显良好抗压性，2019年持续突破，全年实现营收100.64亿，同比+28.2%；归母净利润8.91亿，同比+1.1%。其中2019Q4营收、归母净利润、扣非归母净利润分别同比+48.3%、+24.2%、+43.0%。2020Q1在疫情冲击逆势中（汽车销量同比-42%），实现营收20.86亿，同比-11.1%；归母净利1.19亿，同比-41.6%（扣非-42.8%）。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司归母净利及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司表现持续优于行业 资料来源: 公司公告、中汽协、国信证券经济研究所整理 2019全年公司毛利率13.98%，同比+1.55pct；2020Q1公司毛利率12.16%，同比-0.96%。主要系产品结构中低毛利率的底盘系统占比进一步提升所致（底盘系统占比由2018年的41.6%上升至2019年的50.2%，毛利率由2018年的10.9%下降至8.23%）。公司费用端因管控得当而平稳，受益于规模效应，2019全年期间费用率为10.15%，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率为3.1%/5.0%/2.1%/-0.1%， 同 比 分 别-0.03pct/-1.84pct/-0.60pct/+0.12pct。2020Q1费用率同比+0.53pct至10.40%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图4：公司近年毛利率、净利率水平 图5：公司近年费用率情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 深度绑定一汽集团，与全球汽零巨头合作。富奥股份系一汽系优质汽零企业，2007年引入吉林省国资及民营资本，成为汽零混合所有制第一股。截至2020Q1，一汽集团/吉林省天亿投资/宁波华翔/吉林省国资委前4股东分别持股24.4%/18.3%/14.0%/10.3%，并持续推进管理层持股（截至2019年，总经理/四位副总经理分别持股140万股/240万股），绑定员工利益，建立长效激励机制。业绩保障来源于两部分，即一汽集团订单及旗下众多参股公司（全资企业15家、合资企业20家）。 （1）公司牢据一汽集团发展体系，来自一汽大众（乘用车市占率第一）、一汽解放（重卡市占率第一）等整车厂的内部配套支撑公司稳健发展，预计一汽系贡献近70%的营收。客户群体涵盖国内外主流整车厂并拓展日系客户，对国内商用车整车厂几近全面覆盖。核心客户一汽大众（营收占比30%）2020年4月以16.6万辆、同比+10%的销量成绩继续领跑乘用车市，在其2020年142.5万辆的销量目标下，公司盈利水平将显著受益。 表1：核心客户均为一汽系 2019年 2018年 2017年 客户 销售金额(亿元) 占比 客户 销售金额(亿元) 占比 客户 销售金额(亿元) 占比 一汽-大众汽车 30.1 30.0% 一汽解放汽车 19.56 24.9% 一汽解放汽车 21.49 29.9% 一汽解放汽车 22.0 21.9% 一汽-大众汽车 16.58 21.1% 一汽-大众汽车 8.12 11.3% 一汽轿车 9.6 9.5% 一汽轿车 7.15 9.1% 大众一汽平台零部件 7.91 11.0% 一汽解放青岛 5.2 5.2% 大众一汽平台零部件 6.44 8.2% 一汽轿车 6.28 8.7% 中国第一汽车 4.2 4.2% 一汽解放青岛 3.48 4.4% 一汽解放青岛 3.67 5.1% 资料来源: 公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 （2）与全球零部件巨头积极推进合资合作。公司目前已与伟世通、采埃孚、法雷奥、电装等国际零部件巨头合作，进一步涉足汽车空调、涡轮增压等多个领域，并在海外订单项目、海外建厂、海外客户拓展及客户关系深化均取得了积极成果。2019年、2020Q1联营/合营投资收益分别贡献66%、75%的净利润占比（5.82亿元/8.83亿元、0.83亿元/1.11亿元）。 表2：与全球零部件巨头积极推进合资合作（单位：百万元） 参控公司 关系 直接 持股比例 投资额 营业收入 净利润 采埃孚富奥底盘技术(长春)有限公司 合营 49% 233.5 1,423.8 200.3 长春富奥石川岛增压器有限公司 联营 35% 131.7 3,907.6 263.5 天合富奥汽车安全系统(长春)有限公司 合营 40% 307.4 7,586.2 390.9 一汽光洋转向装置有限公司 子公司 51% 192.0 一汽东机工减振器有限公司 子公司 51% 101.5 一汽-法雷奥汽车空调有限公司 子公司 51% 109.1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 富奥翰昂汽车热系统(长春)有限公司 子公司 55% 124.9 东风富奥泵业有限公司 子公司 70% 35.0 富奥威泰克汽车底盘系统有限公司 子公司 70% 362.0 富奥汽车零部件销售(长春)有限公司 子公司 100% 10.0 富奥辽宁汽车弹簧有限公司 子公司 100% 99.0 富奥法雷奥西门子电动汽车零部件(常熟)有限公司 子公司 51% 126.3 富奥美