本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 1 [Table_Summary] 报告摘要：  业绩回顾：疫情冲击下，行业全面承压 社服：业绩整体放缓，1Q20受损严重。2019年休闲旅游板块（申万）营收1414.58亿元/+0.98%，归母净利87.42亿元/-8.95%，扣非归母净利润65.64亿元/-2.02%。从细分子板块扣非净利增速排序看，免税（22%）>酒店（20%）>自然景点（-2%）>人工景点（-6%）。由于板块内公司成本较为刚性，疫情冲击下1Q20行业出现全面性亏损，仅宋城演艺、锦江酒店等公司依托政府补贴和资产处置受益维持盈利。 交运：我们重点跟踪的机场、航空板块2019年归母净利实现增长。其中，航空（+23%）>机场（+9%）。1Q20整个出行环节行业需求受冲击严重，同时由于行业成本刚性特征明显，航空全行业出现亏损，机场板块中仅上海机场、厦门空港维持盈利。  子板块展望：免税仍具韧性，其他出行板块等待需求恢复 免税：疫情加速商业模式迭代，静待政策红利释放。虽然一季度疫情基本扼杀了国人出境需求，但受益于补购+直邮等类跨境电商模式的推出，中国免税业销售仅在2月-3月短暂受到疫情冲击，3月底开始类跨境电商模式的出现，驱动主要渠道销售额开始恢复至疫情水平。中长期看，中国免税业成长空间未变，市内、离岛、机场三大渠道仍有政策红利尚未释放。 机场：疫情一次性影响不改长期逻辑。短期而言，机场作为刚性成本占比最高的行业，基本面受疫情冲击最大，尤其是新增产能推高折摊固定成本。进入二季度，伴随国内复工复产推进，国内航线供需逐步恢复有望推动板块估值修复。中长期看，枢纽机场免税业务空间仍存，目前上海机场、白云机场估值亦处于底部区域，未来存在可观修复空间。 航空：估值底部，Q2国内航线有望开启复苏。进入4月后，伴随全国复工复产推进以及北京解禁，我们预计目前航司运力供给已恢复至去年同期5成，需求端恢复至去年同期4成，而由于疫情影响以及海外飞机制造商生产受困，2020-2021年中国民航业飞机引进计划速度将大幅放缓，一旦需求恢复正常而运力增长受限，航空股受供需结构改善影响，有望迎来估值修复。与此同时，二季度航空公司现金流大幅好转，净资产逐步坐实，PB估值具备更好参考性。目前，国航/东航/南航以最近一个季度净资产计算的PB估值分别为1.14/1.12/1.08倍，从历史估值看，已接近1X PB的底部区域。 酒旅：国内商旅需求开启复苏，酒店、景区基本面有望率先改善，出境游预计仍将承压。伴随国内复工复产推进，以及各地响应等级下调，我们认为短期商旅活动及居民短途游有望迎来复苏。“五一”期间，国内旅游人次约1.14亿人次，超出OTA机构此前对五一假期居民出游人次预测，侧面映了居民的出行意愿依然高涨。但对于出境游而言，我们认为受困于海外疫情现状，以及各国对国际航线管制，预计出境需求复苏仍需较长时间等待。  投资建议 整体而言，我们判断二季度行业仍将以估值修复为主线，我们推荐排序为：（1）免税：行业受益于新零售模式，复苏将最为领先；（2）机场：上海机场、白云机场、深圳机场；（3）大航PB触底，推荐中国国航、东方航空、南方航空；（4）优质景区公司内生外延扩张，推荐宋城演艺、天目湖、峨眉山A。建议关注首旅酒店、锦江酒店。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 [Table_QuotePic] 行业与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：顾熹闽 执业证号： S0100519080001 电话： 021-60876718 邮箱： guximin@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.行业周（月）报:二季度行业景气度有望逐步复苏 2.行业周（月）报:短期免税、快递景气度相对更优，航空环比改善 -22%-15%-7%0%8%19-0419-0719-1020-0120-04交通运输 沪深300 [Table_Title] 交通运输/餐饮旅游 行业研究/专题报告 凛冬已过，复苏在途 ——航旅板块年报一季报总结 专题研究报告/交通运输&餐饮旅游 2020年05月08日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 2 [Table_Page] 专题研究/交通运输  风险提示 疫情二次扩散风险；经济复苏不及预期。 [Table_ProfitDetail] 盈利预测与财务指标 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 5月7日 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 300144 宋城演艺 29.57 0.92 0.64 1.05 32.1 46.2 28.2 推荐 603136 天目湖 22.75 1.07 0.46 0.96 21.3 49.5 23.7 推荐 000888 峨眉山A 5.91 0.43 0.18 0.54 13.8 32.8 10.9 推荐 600258 首旅酒店 16.36 0.90 0.19 1.00 23.0 84.2 15.8 未评级 600754 锦江酒店 29.32 1.14 0.76 1.41 25.2 37.2 20.4 未评级 600115 东方航空 4.21 0.20 0.03 0.45 21.1 140.3 9.4 推荐 601111 中国国航 6.89 0.44 0.05 0.55 15.7 137.8 12.5 推荐 600029 南方航空 5.16 0.22 0.05 0.55 23.5 103.2 9.4 推荐 600009 上海机场 68.40 2.61 1.39 2.92 26.2 49.2 23.4 推荐 600004 白云机场 14.03 0.44 0.13 0.59 31.9 107.9 23.8 推荐 000089 深圳机场 9.72 0.29 0.14 0.49 33.5 69.4 19.8 谨慎推荐 资料来源：所列各公司公告、民生证券研究院 注：未评级公司盈利预测来自Wind一致预测 gZeXlYNAvWxPvNvNbRaOaQoMpPmOrRkPnNqNjMrRwO9PpOrMxNnPtOxNpNnR 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 3 [Table_Page] 专题研究/交通运输 目录 一、业绩回顾：疫情冲击下，行业全面承压................................................................................................................... 4 二、免税：疫情加速商业模式迭代，静待政策红利释放 ............................................................................................... 6 三、机场：疫情一次性影响不改长期逻辑....................................................................................................................... 8 四、航空：业绩承压，Q2国内航线有望开启复苏 ...................................................................................................... 11 五、酒旅行业承压，疫情后国内出行相关板块有望复苏 ............................................................................................. 15 （一）酒店：危机共存，行业整合升级关键期 .................................................................................................................. 15 （二）出境游：2019年目的地分化，预计2020年行业短暂休克 ................................................................................... 16 （三）景区：优质景区增长稳健，业绩成长仍有空间 ...................................................................................................... 18 六、风险提示 .................................................................................................................................................................... 21 插图目录 ............................................................................................................................................................................ 22 表格目录 ............................................................................................................................................................................ 23 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 4 [Table_Page] 专题研究/交通运输 一、业绩回顾：疫情冲击下，行业全面承压 社服：业绩整体放缓，1Q20受损严重。2019年休闲旅游板块（申万）营收1414.58亿元/+0.98%，归母净利87.42亿元/-8.95%，扣非归母净利润65.64亿元/-2.02%。从细分子板块扣非净利增速排序看，免税（22%）>酒店（20%）>自然景点（-2%）>人工景点（-6%），其中免税行业增长与行业维持高景气及并表因素相关，酒店板块利润端表现良好，但行业经营指标承压，景气下行，利润增长主要来源于投资收益及资产处置等非经营性因素。从1Q20情况看，由于板块内公司成本较为刚性，行业出现全面性亏损，仅宋城演艺、锦江酒店等公司依托政府补贴和资产处置受益维持盈利。 图1：休闲旅游（申万）上市公司归母净利（单位：亿） 图2：行业细分子板块扣非净利增速 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 交运：2019年航空景气下滑，机场业绩受产能扩建周期影响。2019年申万交通运输板块扣非净利同比增15%，细分子板块中航空（+23%）>机场（+9%）>快递（-1.0%）。其中，我们重点覆盖的航空业景气度在2019年下滑，其扣非净利增长主要与海航投资收益增长带来的减亏相关。机场板块受产能扩建周期影响，整体业绩增速亦有明显放缓。1