造纸包装板块年报、一季报总结：建议超配生活用纸，左侧寻底瓦楞包装

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2020年5月6日 轻工制造 造纸包装行业年报&一季报总结 --建议超配生活用纸，左侧寻底瓦楞包装 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：徐稚涵 执业证书编号： S0740518060001 电话：021-20315133 Email：xuzh01@r.qlzq.com.cn 研究助理：郭美鑫 Email：guomx@r.qlzq.com.cn 研究助理：徐偲 Email：xucai@r.qlzq.com.cn 研究助理：徐偲 [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 124 行业总市值(百万元) 774420.660 行业流通市值(百万元) 535642.199 [Table_Report] 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2018 2019 2020E 2021E 2018 2019 2020E 2021E 中顺洁柔 17.59 0.31 0.46 0.66 0.72 56.7 38.2 26.7 24.4 0.61 买入 太阳纸业 8.36 0.86 0.84 0.87 1.03 9.7 10.0 9.6 8.1 2.69 买入 备注 [Table_Summary] 投资要点  造纸：稳步回暖，首选文纸  造纸：2019年造纸板块营收同比持平，利润出现大幅下滑。分季度看，相比于2019上半年，下半年在文化纸价格回升和成本进一步下探的共同作用下，收入与盈利逐渐修复。行业龙头业绩表现方面，文化纸标的业绩跑赢板块，包装纸标的承压。行业格局上，龙头销售量均有增长，其中太阳山鹰升幅明显。展望未来，文化纸集中度更高，开工情况良好，且木浆价格预计低位震荡，格局更优；包装纸库存回升且可能受累于欧美疫情发酵对出口的间接影响，建议关注后续经济刺激政策及限废政策催化。  生活用纸：必选消费，长线布局  生活用纸：2019年下半年生活用纸头部企业增速普遍较上半年大幅提升，而浆价下行背景下前四家企业毛利率均呈现显著回暖趋势。与此同时，头部品牌在销售费用投入上也明显增加，以期抢占终端市场份额。同业比较方面，中顺洁柔收入增速与毛利率水平远优于同行，成长性和盈利能力均在头部品牌中领先对手。长期来看，我们持续看好行业成长逻辑：行业端，生活用纸行业是快速消费品行业中竞争格局较好的领域。国际快消巨头涉足不深，为国产品牌崛起提供了机遇。从行业长期成长性，集中度格局演变，盈利能力和估值水平四个维度，我们判断生活用纸行业中长期有望诞生千亿市值标的。当下时点，我们认为浆价后市走势以低位震荡或继续小幅下探为主，为19-20年生活用纸企业业绩释放提供了更高的确定性。  包装：下游变迁，行业转型  包装：包装印刷板块2019年收入/利润均实现双位数增长，分季度看，19Q2开始板块业绩逐季抬升。从纸包装细分行业看，高端包装龙头裕同科技、劲嘉股份业绩明显优于箱板瓦楞包装龙头合兴包装，我们认为主要是消费升级趋势刺激高端包装需求提升，而大众包装竞争日趋激烈所致。从行业格局看，龙头市占率持续提升，且企业积极寻求转型效果初步显现，劲嘉股份非烟标业务，集友股份烟标业务，吉宏股份互联网业务，合兴包装PSCP平台等均有不俗表现，助力企业打造新的业绩增长极。从企业未来成长性看，我们认为裕同科技、劲嘉股份等依托产能扩张和新客户导入有望带动业绩稳健上行，而箱板瓦楞包装当前盈利能力或已筑底，建议关注后续基本面改善可能性。  建议关注标的：中顺洁柔、太阳纸业  风险提示：原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、行业政策变动风险、测算假设可能存在局限性 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度报告 内容目录 年报&一季报业绩回顾：下半年业绩边际好转，估值探底回升 ........................... - 6 - 轻工行业年报&一季报业绩回顾 ................................................................... - 6 - 市场表现：估值探底回升 ............................................................................ - 7 - 造纸板块：龙头优势明显，未来首选文纸......................................................... - 10 - 业绩回顾：行业季节性回暖，利润增速探底回升 ...................................... - 10 - 标的表现回顾：文化纸跑赢板块，包装纸业绩承压 .................................. - 11 - 企业扩张分析：龙头加速扩张，市占率提升助力长期α兑现 .................... - 12 - 盈利能力分析：文化纸下半年显著好转，包装纸亦小幅回暖 .................... - 13 - 格局展望：文化纸格局更优，包装纸关注需求变化 .................................. - 14 - 生活用纸：中顺洁柔优于同行，行业成长逻辑延续 .......................................... - 17 - 业绩回顾：中顺洁柔收入显著优于大市，盈利能力均有回升 .................... - 17 - 行业竞争格局：快速消费品优质赛道，白马标的孵化温床 ....................... - 18 - 成本视角：浆价下行，利好短期成本压力释放 .......................................... - 22 - 包装印刷：龙头业务多元化，关注箱板瓦楞包装筑底可能 ............................... - 23 - 业绩回顾：19年收入利润齐增长，20Q1有所承压 .................................. - 23 - 标的表现回顾：板块表现显著分化，纸价下行板块红利仍存 .................... - 24 - 行业格局分析：龙头集中度提升，“副业”贡献边际上行 ............................ - 26 - 企业成长性前瞻：高端包装关注新业务成长，箱板瓦楞包装盈利或已筑底- 28 - 风险提示 ............................................................................................................ - 30 - 原材料价格上涨风险 .................................................................................. - 30 - 宏观经济波动风险 ..................................................................................... - 30 - 行业政策变动风险 ..................................................................................... - 30 - 测算假设可能存在局限性 .......................................................................... - 30 - 图表目录 图表1：2019轻工及二级子板块主营业务收入增速 ........................................... - 6 - 图表2：2019轻工及二级子板块归母净利润增速 ............................................... - 6 - 图表3：2020Q1轻工及二级子板块收入增速 ..................................................... - 6 - 图表4：2020Q1轻工及二级子板块归母净利润增速 .......................................... - 6 - 图表5：轻工及二级子板块分季度收入增速 ........................................................ - 7 - 图表6：轻工及二级子板块分季度归母净利润增速 ............................................. - 7 - 图表7：轻工制造（SW分类）2019年年初至今涨跌幅（%） .......................... - 8 - 图表8：轻工及二级子板块PE（ttm）变动趋势 ................................................ - 8 - 图表9：造纸板块（SW分类）指数表现 ............................................................ - 9 - 图表10：造纸板块（SW分类）2019年初至今涨跌幅 ...................................... - 9 - 图表11：23家造纸企业股价2019年初至今涨跌幅（截止4月30日） ........... - 9 - fWaXqVvXhYlWkW8ZwVpPsO8OcM7NsQnNsQrReRpPmRjMqQoRbRpOrNwMmNpOvPpMtN 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度报告 图表12：包装印刷板块（SW分类）指数表现 .................................................. - 9 - 图表13：包装板块（SW分类）2019年初至今涨幅 ......................................... - 9 - 图表14：38家包装印刷企业股价2019年初至今涨跌幅（截止4月30日） . - 10 - 图表15：造纸板块营收规模 ............................................................................. - 10 - 图表16：造纸板块归母净利润情况 .................................................................. - 10 - 图表17：单季度造纸板块营收规模 .................................................................. - 10 - 图表18：单季度造纸板块归母净利润情况 ....................................................... - 10 - 图表19：造纸板块整体毛利率和净利率 ........................................................... - 11 - 图表20：造纸