投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 农产品组 研究员 黄玉萍  021-60827975  huangyuping@htfc.com 从业资格号：F0284365 投资咨询号：Z0010682 范红军  020-37595315  fanhongjun@htfc.com 从业资格号：F0262666 投资咨询号：Z0002196 徐亚光  021-68758679  xuyaguang@htfc.com 从业资格号：F3008645 投资咨询号：Z0012826 联系人 田磊  16619931357  tianlei@htfc.com 从业资格号：F3054414 华泰期货|棉花&棉纱月报 2020-05-05 解封及收储预期已包含，关注需求兑现程度 行情回顾： 疫情发展一直是上半年棉花交易的主线，４月棉花总体维持震荡，下游棉纱及坯布的低迷拖累棉价，在３月份市场在油价暴跌及经济忧虑冲击后随股市企稳回升，随后在预期与现实中纠结。棉纺行业维持高成品库存低开工，与去年垒库情况相似，且开始垒库的时间点及整体开机率显著早于和低于去年水平。 北半球棉花种植整体顺利，种植面积减少程度低于预期水平，美棉出口销售经历了２周多的高装船低销售后装船销售齐跌使得市场忧虑有所增加，市场更多等待中国采购外棉订单的兑现，另外对于欧美国家解除疫情封锁后需求的回升也需要下游纺织品订单及出口额不断印证，迄今为止除去防疫相关产品仍无大量订单增加。根据疫情发展时间推测，２季度中后期出现较大范围解除封锁的可能性较大，近２个月对于疫情封锁解除的订单回升期待性仍然存在，但多数已包含在价格内，市场若更进一步则需要新的强力因素刺激，而纵观未来，美国抗疫的失败及对疫情长期性的担忧仍为市场隐疾，市场在看似有支撑的反弹中仍存在回落可能性。 未来行情展望：笔者认为，在百年未遇的疫情之下，需求仍然是长期交易所要关注的核心逻辑，短期市场出现了收储及疫情解封的信号，市场随之震荡反弹，随着棉花种植生长季开局，加之１季度憋了很长时间的需求低迷，市场的做多惯性强，而实际需求弱，政策出于保护行业的角度存在支撑，但仍需在交割月面临需求的因素，疫情在秋冬季节病毒再度卷土重来之前存在较大范围居家隔离解封的可能性较大，尽管其对需求增加在全年水平上有限，对于已充分交易的疫情方面仍有一定可炒空间，由于悲观状态持续，随着棉价回升，进一步套保压力仍然较大，市场纠结性加强，参与难度加大。对于郑棉价格交易者可参考１１０００元／吨以内分批买进，期望价格波动在１０％左右，因低迷的整体环境下１２０００－１２５００元／吨仍为现货参与者较为合适的保值价位，市场低迷，矛盾重重，较难酝酿大机会 策略：中性，维持震荡看待。 风险点：海外居家生活解封实情、贸易战预期、中国收储情况、下游订单变化、美棉出口销售、主产国天气 华泰期货|棉花&棉纱月报 2020-05-05 2 / 20 本月市场运行情况 自1月下旬疫情在中国爆发后，疫情动态一直是市场交易的主线，4月以来，随着国内出现持续复工，国际上先发生疫情的中东及欧洲等地疫情均得到一定程度的控制后，市场交易欧洲复工后订单需求恢复的意愿愈发强烈，尽管当前下游订单仍然持续低迷低开工高成品库存状态持续，棉花销售整体略好于下游，因海外东南亚市场受疫情及全球需求不振打压依旧强烈，有少量订单转移至国内，总体杯水车薪，现实与预期的分歧令棉价维持低位，棉价在4月总体维持震荡势头，主力合约在１０８００－１１７５０元/吨之间交投，在疫情封锁开放预期下一度有走强趋势。 3月国内棉纺业较2月环比有一定好转，仍然位于极度低迷状态。3月国内棉纺PMI产值52，上月35.7。棉纺业恢复仍然偏弱，且明显拖累总体PMI指数。５月为上半年纺织品传统旺季，而当期除去因疫情意外走俏防疫物资外，其他纺织品需求普遍低迷，纺织企业多艰难维持，出现开工后多放假甚至停工的状况，成品积压，订单缺乏行业仍然面临巨大经营风险。对于当期棉纺业经营的困境及长期市场的悲观与短期国储采购外棉及欧美主要国家疫情封锁解除的期望交织于市场，构成了市场底部震荡的格局，市场人气趋于冷清，内外棉持仓降至多年新低水平。 近期CFTC持仓数据表明商业看空棉市的意愿已经在减弱，多空减持逐步了结此前的现货合同，非商业持仓则处于看空的边缘，ETF基金及长期管理基金似乎对棉市长期运行有期望，其净持仓近几周来逐步回升。本周一纽约联储或在下周开始启动总价值７５００亿美元的合格的ETF基金购买计划，此前对于棉纺市场需求下降的交易已较满，在新的利空未实现下，棉市呈现修复估值筑底行情。对５月而言，贸易战是否再度激化、疫情是否确定持续数年、欧美国家疫情封锁解除的演化及中国国储采购外棉的情况依旧是值得关注的主要问题，多重矛盾交织下，市场较难走出明确的趋势行情，本月依旧维持棉市总体震荡运行的判断，价格运行料略微偏强，但国内郑棉主力合约料难突破１２２００－１２５００元/吨。 国内纺织业原材料库存位于低位，成品压力仍大，棉价仍然受到下游需求制约。国际市场因采购美棉的因素料走强，主力合约在６２美分/磅左右仍然具有较大压力，因现货在该水平料达到７０－７５美分/磅使得印度棉花竞争力重新出现对价格有压制。对美棉主力合约价格主流运行区间为５０－６０美分／磅。 本月主要因素分析 疫情影响：国内工业复工基本完整，但订单尤其困扰生产企业，纺织企业仍面临外需不振 华泰期货|棉花&棉纱月报 2020-05-05 3 / 20 内销不旺，高成品库存低开工仍压制市场，海外疫情仍然焦灼，欧洲主要国家最近两周开始出现有序复工，美国少数州也开始逐步重启商业活动，市场关注欧美复工后产生的新增订单，但当期除去防疫物资外并无订单增加，下游企业低迷状态限制棉价上涨。 目前病毒学家及流行病学家愈发确认疫情在今年秋冬季节料重新卷土重来，疫情的持续时间料在２－３年，这使得疫情短暂恢复后需求出现报复性增长的难度加大，其原因在于消费者消费能力随着疫情发生影响工作后明显减少，纺织品作为可选消费品影响较大，此外疫情的长期持续使得人的工作生活方式出现变化，纺织品需求较难在近几年恢复此前较高的消费增速。 持仓&资金：棉花总持仓随着疫情影响现货需求后大幅度萎缩，截至４月２８日，美棉期货＋期权总持仓下降至２２．５万手，非商净持仓为－３３８７手，３月末最低为－１５１９５手，总持仓则相比３月末下降近５万手，市场对棉花的交易兴趣明显减弱。 成本＆政策：就政策因素来讲，中国、印度、美国三大产棉国政策总体对棉花生产的支持力度较可观，尽管价格大幅下跌，对于种植面积的传导实际并无显著效果，各国种植面积下降仅仅是象征性的减少部分，对于供需方面，中国印度实施的补贴政策倾向于补贴收入，而美国采取的是保本策略，根据美国对纺织业的政策支持，美国农业部最高保底的价格达到２８－３２美分／磅，而按生产成本来看全球按产量比例来看，印度棉现金成本最低料在４０－４５美分／磅，多数主流产棉国现金成本位于５０－５５美分／磅，成本偏高的中国及澳洲达到７５－８５美分／磅之间。 由于中国、印度的棉花补贴收入保底性使得价格传导有效程度有限，棉花种植替代性有限，供应方面面积下降幅度总体有限，而需求在疫情及经济萎缩影响下大幅度下降，全行业库存积累，政策托底效果下，棉价容易形成底部震荡的效果。国内收储５０－１００万吨外棉，印度CCI则寻求抛售此前收购的棉花，尽管价格已折扣到市场价附近，仍然高于市场价缺乏竞争力。 收储形成短期市场的底部，由于疫情的持久性，收储并不足以改变全球供需结构，棉花供过于求的格局未变。 供需与价格：受疫情影响，全球棉纺需求连续多月下调，产量的下降幅度总体有限，无论国内还是国际市场，棉花库存消费比均回升至近年来较高水平。 ３月末美国种植意向报告公布美棉种植面积预期１３７０万英亩，仅比２０１９年下降０.２５％。根据国内种植意向情况，２０２０／２１年度国内棉花种植面积下降幅度仅为４.８％，下降幅度不及预期。５月美农供需平衡表将首次对２０２０／２１年度棉花种植面积做出预期，目前中美棉花种植情况总体平稳，维持较好水平，国内主产区新疆种植 华泰期货|棉花&棉纱月报 2020-05-05 4 / 20 面积稳定略降，预计对产量的减少相对可控。 需求方面，自疫情爆发以来，全球棉花２０１９／２０年度需求持续下调，按照去年４季度以来最高值来看，全球棉花需求预估下降幅度已达到２４０万吨，较２０１８／１９年度下降４４.８万吨，考虑到疫情持续时间加长，实际需求仍然存在继续下调可能性。这使得全球棉花库存跳增至１９８７万吨，较去年１１月上升２２７万吨。 尽管市场预期２０２０／２１年度棉纺消费有望显著恢复，市场普遍预期疫情持续时间超过１年，这使得消费恢复有限，难出现报复式消费增长，意味着棉花库存及库存消费比仍将高位运行。５月USDA将发布２０２０／２１年度第一份正式的供需平衡表，在当前主要国家疫情封锁逐步有序解除的状态加之中国采购美棉的预期下市场预期相对乐观，但需关注贸易战再次卷土重来及疫情对长期需求造成的潜在影响，关注需求变化，棉价料出现弱势震荡反弹可能性。 投资建议及展望：笔者认为，在百年未遇的疫情之下，需求仍然是长期交易所要关注的核心逻辑，短期市场出现了收储及疫情解封的信号，市场随之震荡反弹，随着棉花种植生长季开局，加之１季度憋了很长时间的需求低迷，市场的做多惯性强，而实际需求弱，政策出于保护行业的角度存在支撑，但仍需在交割月面临需求的因素，疫情在秋冬季节病毒再度卷土重来之前存在较大范围居家隔离解封的可能性较大，尽管其对需求增加在全年水平上有限，对于已充分交易的疫情方面仍有一定可炒空间，由于悲观状态持续，随着棉价回升，进一步套保压力仍然较大，市场纠结性加强，参与难度加大。对于郑棉价格交易者可参考１１０００元／吨以内分批买进，期望价格波动在１０％左右，因低迷的整体环境下１２０００－１２５００元／吨仍为现货参与者较为合适的保值价位，市场低迷，矛盾重重，较难酝酿大机会，市场仍需需求方面进一步强有力的刺激从而产生新的变化。 观点：震荡 交易风险：海外居家生活解封实情、贸易战预期、中国收储情况、下游订单变化、美棉出口销售、主产国天气 华泰期货|棉花&棉纱月报 2020-05-05 5 / 20 行业运行宏观情况：根据国家统计局数据，３月国内棉纱产量２１５万吨，１－３月国内棉纱总产量４７７.２万吨，累计同比下降２５.２％，２月累计降幅３２.６％。国内布匹（各类纤维总量）３月产量３２.８亿米，１－３月国内布匹总产量７３.９亿米，３月累计降幅３０％，３月复工后行业恢复总体有限。 国内制造业PMI数据继续维持低迷，３月PMI较２月回升，３月PMI为５２，２月为３５.２。３月行业依旧表现为需求内外交困，维持低迷。３月国内社会零售品消费总额为２６４４９.９亿元，同