公司动态点评：开门红验证管理提升，线上及加盟有望加速公司发展

来伊份（603777）公司动态点评 2020年05月06日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020年05月06日 目前股价 14.94 总市值（亿元） 50.66 流通市值（亿元） 50.28 总股本（万股） 33,907 流通股本（万股） 33,656 12个月最高/最低 17.77/8.92 分析师：刘鹏 S1070520030002 ☎ 021-31829686  liupeng@cgws.com 分析师：黄瑞云 S1070518070002 ☎ 010-88366060-8862  huangruiyun@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<转型全生态大平台，创新战略布局>> 2020-04-29 开门红验证管理提升，线上及加盟有望加速公司发展 ——来伊份（603777）公司动态点评 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 3891 4002 5529 6834 8323 YoY(%) 7.0% 2.9% 38.2% 23.6% 21.8% 净利润 10 10 132 224 343 YoY(%) -90.0% 2.6% 1171.8% 69.7% 53.3% 摊薄EPS 0.03 0.03 0.39 0.66 1.01 P/E(倍) 501 488 38 23 15 资料来源：长城证券研究所  放开加盟模式，全方位赋能加盟商，提高门店盈利能力。2017年公司推出“万家灯火”计划，加速线下门店扩张，从华东地区加快走向全国化，到2019年底公司共有2792家（直营店2429家、加盟店363家），遍布全国百余个大中城市，19年直营收入为30.6亿元、加盟收入为1.9亿元。今年公司将加快加盟店扩张，一方面以单店加盟、区域加盟、战略加盟齐头并进，另一方面，从品牌、营销、服务、管理、物流供应链、组织和IT系统等全方位赋能加盟商，为加盟商提供激励和优惠政策，鼓励优质加盟商多开店、开好店；同时稳步推进直营模式，强化品牌形象和忠诚度。  推出付费会员业务，转向用户思维，加快新零售建设。为适应行业环境和消费者需求变化，公司积极调整战略思路，加快线上渠道建设，19年线上规模达到5.2亿元。今年4月公司推出付费会员业务，黑金会员购物可享有特殊折扣、特殊服务等权益，以盘活存量优质客户，这意味着公司开始从流量思维转向用户思维，从快速获客的增长型思维转向深度运营客户的留存型思维，以最大化用户的价值。目前公司线上渠道涵盖第三方平台、来伊份APP、来伊份外卖平台等全方位体系，其中来伊份APP有专门技术团队运作，拥有全渠道会员载体、外卖、拼团、社群等多项功能，同时为线下引流，加强线上线下联动。  整合上下游产业链，业绩释放在即。1、线下直营、加盟齐头并进，加快走向全国化。公司直营模式在行业中的竞争优势明显，从18年开始公司加快加盟店的开发，重点开拓区域在华北、华南，随着品牌影响力提升，开店节奏预计会逐年加快；随着门店赋能的深化，单店盈利能力也有望提升。2、发力线上渠道，强化线上线下联动。随着公司加强线上营销，17-19年以来，公司线上月均销售额增长较快，仅次于三只松鼠，目前线上渠道不断强化，疫情期间表现亮眼，20年有望大幅增长。3、整合上下游供应链，毛利水平有待进一步提升。公司产品矩阵不断丰富，满足多元化需求，-50%0%50%19-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-04来伊份沪深300食品饮料核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 食品饮料 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 持续培育大单品，产品结构不断升级。公司产品毛利率处于行业前列，主要是由于销售模式和对上游较强的把控能力。  盈利预测与投资建议。公司经过经营思路调整，逐步走向正轨，随着品牌知名度提升，线下渠道拓展加速，规模效应逐步显现，预计公司21年以后净利水平有望上一个新的台阶。预计20-22年的收入分别为55.3、68.3、83.2亿元，净利润分别为1.3、2.2、3.4亿元，EPS分别为0.39、0.66、1.01，考虑到未来三年公司复合增速超过50%和同类公司估值，给予21年PE为31倍，21年对应目标价为20.5元，维持“推荐”评级。  风险提示：直营门店租金及人工成本大幅上涨，加盟进度不及预期，线上增速放缓，原料价格上涨，食品安全问题等。 fW9UuZvXlUmVnVeXMBnNnRbRbP8OmOpPsQmMlOqQsPjMpPpQbRpOsRNZmMoMwMpNmR 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 3891.22 4002.49 5529.44 6834.06 8323.35 成长能力 营业成本 2182.77 2247.47 3061.25 3809.27 4661.08 营业收入增长 7.0% 2.9% 38.2% 23.6% 21.8% 营业费用 1279.79 1306.09 1658.83 2036.55 2413.77 营业成本增长 7.8% 3.0% 36.2% 24.4% 22.4% 管理费用 430.81 420.47 585.01 594.56 696.66 营业利润增长 -82.3% -22.8% 859.0% 72.9% 41.5% 研发费用 0.00 24.07 8.31 12.84 19.55 利润总额增长 -69.8% -40.9% 686.7% 69.7% 41.5% 财务费用 -5.84 -0.06 -4.86 -1.70 -3.63 净利润增长 -90.0% 2.6% 1171.8% 69.7% 53.3% 其他收益 24.82 22.19 13.47 16.83 19.33 获利能力 投资净收益 26.69 18.58 21.28 20.38 20.68 毛利率(%) 43.9% 43.8% 44.6% 44.3% 44.0% 营业利润 28.62 22.08 211.75 366.18 518.20 销售净利率(%) 0.3% 0.3% 2.4% 3.3% 4.1% 营业外收支 18.68 5.86 8.07 6.89 9.87 ROE(%) 0.5% 0.6% 7.1% 11.2% 15.1% 利润总额 47.30 27.94 219.82 373.07 528.07 ROIC(%) 0.4% 0.1% 31.4% 47.4% 83.3% 所得税 37.19 17.57 87.93 149.23 184.83 营运效率 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用/营业收入 32.9% 32.6% 30.0% 29.8% 29.0% 净利润 10.11 10.37 131.89 223.84 343.25 管理费用/营业收入 11.1% 10.5% 10.6% 8.7% 8.4% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.0% 0.6% 0.2% 0.2% 0.2% 流动资产 1954.75 1967.33 2486.83 2569.93 3356.35 财务费用/营业收入 -0.2% 0.0% -0.1% 0.0% 0.0% 货币资金 811.99 765.34 871.18 944.13 1261.02 投资收益/营业利润 93.3% 84.1% 10.0% 5.6% 4.0% 应收票据及应收账款合计 41.83 32.61 66.63 58.20 92.49 所得税/利润总额 78.6% 62.9% 40.0% 40.0% 35.0% 其他应收款 57.93 63.66 104.31 103.29 149.56 应收账款周转率 115.34 107.54 111.44 109.49 110.47 存货 384.62 426.85 678.43 696.92 985.98 存货周转率 5.44 5.54 5.54 5.54 5.54 非流动资产 886.55 898.97 1023.80 1150.65 1289.27 流动资产周转率 1.90 2.04 2.48 2.70 2.81 固定资产 530.62 606.77 790.27 921.30 1064.15 总资产周转率 1.33 1.40 1.73 1.89 1.99 资产总计 2841.30 2866.30 3510.63 3720.58 4645.62 偿债能力 流动负债 951.36 1089.15 1635.50 1706.37 2364.46 资产负债率(%) 34.8% 38.5% 47.0% 46.2% 51.2% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动比率 2.05 1.81 1.52 1.51 1.42 应付账款 620.79 715.69 1105.82 1160.09 1612.94 速动比率 0.96 1.25 0.94 0.94 0.85 非流动负债 36.48 13.69 13.69 13.69 13.69 每股指标（元） 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS 0.03 0.03 0.39 0.66 1.01 负债合计 987.84 1102.84 1649.19 1720.06 2378.15 每股净资产 5.47 5.20 5.49 5.90 6.69 股东权益 1853.46 1763.46 1861.44 2000.52 2267.48 每股经营现金流 0.09 2.04 1.11 0.99 1.76 股本 340.76 339.07 339.07 339.07 339.07 每股经营现金/EPS 2.98 66.80 2.86 1.51 1.74 留存收益 573.71 534.96 339.97 -94.61 -930.90 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 估值 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 负债和股东权益 2841.30 2866.30 3510.63 3720.58 4645.62 P/E 501 488 38 23 15 现金流量表 （百万） PEG -8.72 -8.51 4.19 0.13 0.07 经营活动现金流 72.75 101.54 377.52 337.08 596.63 P/B 2.73 2.87 2.72 2.53 2.23 其中营运资本减少 -54.29 578.17 154.68 60.73 188.54 EV/EBITDA 32.77 30.57 12.0