2019年报点评暨2020年一季报点评：门店维持较快扩张，疫情之下到家业务高速成长

[Table_Title] 永辉超市（601933）2019年报点评暨2020年一季报点评 门店维持较快扩张，疫情之下到家业务高速成长 2020 年 05 月 06 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 永辉超市发布2019年年报。2019年报告期内，公司实现营业总收入848.77亿元，同比增长20.36%，归属于上市公司股东的合并净利润15.64亿元，同比增加5.63%，低于预期，主要是第四季度资产减值损失较高，超过我们预期。 ◆ 营收增速稳健，门店有序扩张。2019年共新开门店205家，截至12月末，公司共经营911家大型门店。分地区来看一至四战区的收入占比相较于去年同期的66.4%有所下降，五至十战区的收入占比在明显提升，其中六区增速高达109.62%，十区增速达45.17%，2020年4月公司将原十大战区进一步调整为七大战区，调整后各战区发展更为均衡。 ◆ 毛利率略有下降，服务业毛利率较高。2019年公司零售业务占营收比重92.6%，毛利率16.12%，比上年降低1.00pct，毛利率较高的服务业占比由2015年的4.6%，逐步提升至7.4%，2019年服务业毛利率达89.39%，比上年提升1.02pct。分产品来看，生鲜及加工产品毛利率13.92%，同降1.09pct，食品用品类毛利率也有所降低。 ◆ 期间费用率同比下降。2019年公司销售费用率下降0.15pct至16.24%，管理费用率下降1.89pct至2.37%，主要是由于本期根据员工离职率及可行权股数（扣除2019年未达到行权条件的股数）计算，已超额计提了股权费用，本期股权激励费用为-0.43亿，相较于去年6.64亿有较为明显的降低，此外职工薪酬等也有所下降。财务费用率上升较多主要是本期银行借款增加，使得利息支出增加。总体来看，公司期间费用率下降1.85pct，净利率同增0.30pct。 ◆ 探索MINI店新业态、到家服务等业务。2019年公司试水MINI店，截至期末已新开门店573家，闭店44家，门店主要集中在重庆、四川、福建等地。到家业务方面，实现销售额35.1亿元，同比增长108%，占营收比重4.4%，占比同比提高2pct。新业态与门店可以互为依托，互相引流，满足消费者不同消费场景的需求。 ◆ 2020年Q1收入业绩增长较快。同日，公司披露2020年一季报，实现营收292.57亿，同比增长31.57%，归母净利润15.68亿，同比增长39.47%。疫情期间，由于居民外出餐饮消费需求替代等影响，公司收入增速较快，特别是到家业务方面，1季度到家业务实现销售额20.9亿元，同比上年增长2.3倍,占收入比重7.3%，占比同比提高4.5pct。此外，毛利率略有上升，期间费用率同比持平，净利率同比增加0.37pct。 [Table_Rank] 买入（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：孙诗萌 证书编号：S1160520030001 联系人：马建华 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 97235.90 流通市值（百万元) 96197.43 52周最高/最低（元） 11.20/7.05 52周最高/最低（PE） 54.70/34.34 52周最高/最低（PB） 5.33/3.55 52周涨幅（%） 5.51 52周换手率（%） 158.46 [Table_Report] 相关研究 《营收增速加快，三费降低利好业绩改善》 2019.10.31 《三费降低利好业绩改善，探索新业态表现亮眼》 2019.08.29 《营收增速加快，毛利率稳步提升》 2019.04.26 《聚焦主业，剥离云创，投资收益约增2.84亿》 2018.12.05 《彩食鲜获9.5亿增资，生鲜B2B低调发力》 2018.11.28 -25.44%-17.09%-8.74%-0.39%7.95%16.30%4/296/298/2910/2912/292/294/30永辉超市沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 商贸零售 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 永辉超市（601933）2019年报点评暨2020年一季报点评 【投资建议】 公司作为全国性生鲜超市龙头企业，未来将进一步通过直营或并购方式快速扩张门店，生鲜供应链的打造有利于提升毛利率，大科技部的组建和探索，为公司各业务流程的效率提升奠定了科技基础，根据19年年报情况，下调公司营业收入、管理费用及投资收益预测。下调公司20/21/22年营收预测为1021.76/ 1173.94/ 1324.19亿 元 ， 归 母 净 利 润为27.49/35.22/40.52亿 元 ，EPS 0.29/0.37/0.42元,对应PE 37/29/25倍，维持“买入”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 84876.96 102175.58 117394.54 132418.73 增长率(%) 20.36% 20.38% 14.89% 12.80% EBITDA（百万元） 3766.83 2134.74 2316.54 2662.58 归属母公司净利润（百万元） 1563.73 2749.00 3521.64 4051.60 增长率(%) 5.63% 75.80% 28.11% 15.05% EPS(元/股) 0.16 0.29 0.37 0.42 市盈率（P/E） 46.15 36.62 28.59 24.85 市净率（P/B） 3.59 4.41 3.82 3.31 EV/EBITDA 20.14 46.75 40.56 32.66 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 宏观经济增速不及预期风险； ◆ 租金、费用等上涨风险。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 永辉超市（601933）2019年报点评暨2020年一季报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 31066.18 38163.76 47380.88 56981.40 经营活动现金流 416.33 2421.04 2275.37 3063.96 货币资金 7128.60 11703.93 17541.92 24546.89 净利润 1452.84 2266.97 2904.54 3405.19 应收及预付 3391.34 4992.88 5797.53 6120.38 折旧摊销 1506.07 -935.97 -1403.95 -1523.29 存货 12333.39 12988.11 15410.41 17506.78 营运资金变动 -3207.99 711.36 508.88 985.37 其他流动资产 8212.84 8478.84 8631.01 8807.35 其它 665.41 378.68 265.90 196.68 非流动资产 21286.84 19689.84 17265.26 14650.86 投资活动现金流 -4500.80 2694.96 4103.29 4481.68 长期股权投资 5886.12 5886.12 5886.12 5886.12 资本支出 -3099.23 2616.64 3920.41 4210.51 固定资产 5128.48 3763.86 1716.94 -513.32 投资变动 -4525.06 0.00 0.00 0.00 在建工程 174.42 142.52 65.59 -3.07 其他 3123.48 78.32 182.88 271.16 无形资产 812.41 601.87 286.06 -46.21 筹资活动现金流 5899.91 -540.67 -540.67 -540.67 其他长期资产 9285.41 9295.47 9310.56 9327.34 银行借款 11996.53 0.00 0.00 0.00 资产总计 52353.02 57853.59 64646.14 71632.26 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 31487.03 34720.64 38608.65 42189.58 股权融资 160.04 0.00 0.00 0.00 短期借款 10813.37 10813.37 10813.37 10813.37 其他 -6256.65 -540.67 -540.67 -540.67 应付及预收 16189.03 18342.12 21365.82 24180.72 现金净增加额 1818.07 4575.33 5837.99 7004.96 其他流动负债 4484.64 5565.16 6429.46 7195.49 期初现金余额 4696.51 7128.60 11703.93 17541.92 非流动负债 411.56 411.56 411.56 411.56 期末现金余额 6514.58 11703.93 17541.92 24546.89 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 411.56 411.56 411.56 411.56 负债合计 31898.60 35132.21 39020.21 42601.14 实收资本 9570.46 9570.46 9570.46 9570.46 资本公积 7177.95 7177.95 7177.95 7177.95 留存收益 4354.24 7103.24 10624.88 14676.48 主要财务比率 归属母公司股东权益 20105.95 22854.95 26376.59 30428.19 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 少数股东权益 348.48 -133.56 -750.66 -1397.07 成长能力（%） 负债和股东权益 52353.02 57853.59 64646.14 71632.26 营业收入增长 20.36% 20.38% 14.89% 12.80% 营业利润增长 29.70% 69.65% 29.13% 17.12% 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 5.63% 75.80% 28.11% 15.05% 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 获利能力（%） 营业收入 84876.96 102175.58 117394.54 132418.73 毛利率 21.56% 21.53% 21.58% 21.57% 营业成本 66573.58 80181.90 92061.62 103856.44 净利率 1.71% 2.22% 2.47% 2.57% 税金及附加 247.22 297.61 341.93 385.69 ROE 7.78% 12.03% 13.35% 13.32% 销售费用 13782.07 16206.32 18660.84 21116.43 ROIC 5.91% 7.11% 7.92% 8.22% 管理费用 2013.33 2419.04 2609.67 2874.30