2019年年报暨2020年一季报点评：护肤品保持高增长，卡位优质赛道前景广阔

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 商业贸易 [Table_StockInfo] 华熙生物(688363) 增持 2019年年报暨2020年一季报点评 （维持评级） 日用化妆品 2020年04月30日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 480/48 总市值/流通(百万元) 42,221/4,017 上证综指/深圳成指 2,822/10,514 12个月最高/最低(元) 103.88/72.00 相关研究报告： 《化妆品行业系列之五：产业链梳理专题-深挖产业价值，启征黄金赛道》——2020-02-14 《化妆品2020年投资展望：产品先行，流量催化，资本助力》——2019-12-30 证券分析师：张峻豪 电话： 021-60933168 E-MAIL： zhangjh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 证券分析师：冯思捷 电话： 15219481534 E-MAIL： fengsijie@guosen.com 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520040002 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 护肤品保持高增长，卡位优质赛道前景广阔  19年业绩符合市场预期，20年Q1营收实现正增长 2019营收18.9亿元（+49.3%），归母净利润5.9亿元（+38.2%），扣非归母净利润5.7亿元（+35.2%），符合市场预期。Q4营收6.0亿元（+49.9%），归母净利润1.7亿元（+61.2%）, 扣非归母净利润1.55亿元（+28.6%）。20年Q1营收3.7亿元（+3.5%），表现稳健，归母净利润1.1亿元（+0.8%），扣非归母净利润0.9亿元（-13.6%）。  功能性护肤品保持高增长，疫情对原料及医疗终端产品有影响 2019年，公司三大业务原料产品/医疗终端产品/功能性护肤品占比分别为40.37%/25.94%/33.66%, 增速为16.81%/56.34%/118.53%，功能性护肤表现强劲。2020年Q1，原料业务海外占比较高，预计疫情扩散造成一定影响，此外，医疗终端业务的皮肤类终端产品由于下游医美受疫情关店影响较大，而功能性护肤品业务中线上占比较高，且需求较为刚性，预计保持快速增长，从而带动整体营收实现正增长。  19年护肤品业务占比提升拉低净利率，20Q1存货周转放缓明显 2019年公司毛利率下降0.27pct，主要系低毛利率的护肤品营收占比提升所致，期间费用率提升3.39pct，其中销售费用率提升5.19pct，主要系公司加大功能性化妆品的营销力度。19年存货周转基本稳定，经营性现金流营收比下降15.67pct，主要由于本报告期内职工薪酬、推广费用及各类运营费用支出增加所致。20年Q1毛利率下降0.42pct，销售费用率提升5.70pct，预计仍与公司加大护肤品营销力度有关。存货周转天数提升137.56天，预计与海外疫情影响原料发货有关。  风险提示：疫情发展不达预期，护肤品销售不达预期  投资建议：全球玻尿酸龙头，化妆品业务高速发展，维持“增持” 考虑疫情对营收造成的影响，下调20-21年的盈利预测，预计20-22年EPS为1.49/2.19.2.91元/股，对应PE59.2/40.2/30.2X。作为透明质酸原料行业的龙头，公司透明质酸产业化规模居国际前列，品牌效应明显，同时公司医疗终端产品和化妆品业务有望以技术优势为核心，积极开展新兴渠道及营销媒介的布局，实现持续高增长，维持“增持”。 盈利预测和财务指标 2098 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,885.6 2,369.4 3,397.3 4,427.6 (+/-%) 49.3% 25.7% 43.4% 30.3% 净利润(百万元) 585.6 713.2 1051.3 1396.4 (+/-%) 38.2% 21.78% 47.42% 32.82% 摊薄每股收益(元) 1.2 1.5 2.2 2.9 EBITMargin 36.0% 32.9% 34.3% 35.4% 净资产收益率(ROE) 12.9% 14.5% 19.4% 22.8% 市盈率(PE) 72.1 59.2 40.2 30.2 EV/EBITDA 57.7 50.5 34.6 26.2 市净率(PB) 9.3 8.6 7.8 6.9 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5N/19J/20M/20上证指数华熙生物 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 业绩情况：19年业绩符合市场预期，20年Q1营收实现正增长 2019全年实现营收18.86亿元（+49.28%），归母净利润5.86亿元（+38.16%），扣非归母净利润5.67亿元（+35.16%），符合市场预期。其中Q4营收5.98亿元（+49.93%），归母净利润1.69亿元（+61.18%）, 扣非归母净利润1.55亿元（+28.61%）。此外，公司宣布拟每10股派发现金红利3.70元。 图1：公司历年营收及增速/% 图2：公司历年归母净利润及增速/% 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 同时，公司发布一季报，2020年Q1实现营收3.68亿元（+3.50%），营收增速超出市场预期。归母净利润1.08亿元（+0.77%），扣非归母净利润0.94亿元（-13.56%），非经常性损益主要包括政府补助和投资收益。 图3：公司逐季营收及业绩表现情况 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 营收分拆：功能性护肤品业务保持高增长，疫情对原料及医疗终端产品影响较大 2019年，分业务来看，原料产品/医疗终端产品/功能性护肤品/其他业务产品的营 收 占 比 是40.37%/25.94%/33.66%/0.02%, 营 收 增 速 分 别 为16.81%/56.34%/118.53%/-91.96%。医疗终端产品营收的高速增长主要系公司皮肤类医疗产品收入快速增长所致，功能性护肤品业务营收的高速增长主要受公司开发新产品及拓展线上销售模式的影响。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图4：公司分业务占比（%） 图5：公司分业务增速情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 从2020年Q1来看，公司原料业务海外占比较高，预计疫情海外的扩散对原料业务造成一定的影响，此外，医疗终端产品中的皮肤类终端产品受疫情影响较大，而由于公司功能性护肤品业务中线上占比较高，且护肤品需求相对较为刚需，预计疫情对于公司该项业务的影响相对较小。 盈利能力：19年功能性护肤品业务占比提升拉低净利率 从盈利情况来看，2019年公司毛利率下降0.27pct 至79.66%。具体来看，2019年 原 料 产 品/医 疗 终 端 产 品/功 能 性 护 肤 品 的 毛 利 率 分 别 为76.12%/86.67%/78.54%，同比变化分别为-0.04pct/+1.19pct/-5.14pct。功能性护肤品业务毛利率的大幅下降主要是因为面膜、面霜、乳液、精华水等品类的毛利率略低于次抛类产品，随着功能性护肤品中面膜、面霜、乳液、精华水等品类收入占比的增长，功能性护肤品业务的整体毛利率有所下降。 期间费用率提升3.39pct，其中销售/管理/财务费用率同比变化分别为5.19/-2.97/1.18pct。销售费用率的提升主要系公司加大功能性化妆品的营销力度提升所致，财务费用率的提升主要系公司汇兑收益减少所致。 图6：全年公司毛利率、净利率变化情况 图7：全年公司三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图8：公司各项业务的毛利率情况 资料来源:公司财报，国信证券经济研究所整理 2020年Q1公司的毛利率为77.10%, 同比下降0.42pct，预计主要受毛利率相对较低的功能性护肤品业务的占比提升影响。期间费用率提升1.76pct，其中销售/管理/财务费用率同比变化分别为5.70/1.90/-5.84pct，销售费用率的提升预计与公司加大功能性护肤品的营销力度有关，财务费用率的下降主要系本期汇兑收益、利息收入增加所致。 图9：Q1公司毛利率、净利率变化情况 图10：Q1公司三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 运营能力：19年存货周转水平基本稳定，20年Q1末在手现金充沛 2019年公司存货周转天数提升5.63天至230.50天，基本保持稳定，应收账款周转天数提升4.23天至54.79天。销售商品和劳务收到的现金营收比同比下降15.91pct。经营性现金流营收比下降15.67pct，主要由于本报告期内职工薪酬、推广费用及各类运营费用支出增加所致。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图11：公司全年存货和应收账款周转天数/天 图12：销售商品收到的现金&经营活动现金流净额/营收 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2020年Q1公司的存货周转天数同比提升137.56天，预计与海外疫情影响原料的发货有关，此外加盟商补货和订货热情下降也有一定的影响。应收账款周转天数同比提升36.70天，经营性现金流净流入0.54亿元，经营性现金流营收比同比提升14.51pct，主要系销售回款增加及收到的政府补助增加所致。截至Q1末，公司账上现金达13.76亿元，现金充沛，具有较强的抗风险能力。 图13：公司Q1存货和应收账款周转天数/天 图14：销售商品收到的现金&经营活动现金流净额/营收 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：玻尿酸原料龙头，护肤品业务有望维持高增长，维持“增持” 从疫情对公司的营收影响来看：由于原料业务中海外区域营收占比较大，海外疫情的发展情况将对公司的营收造成一定的影响，此外，虽然当前国内的疫情得到明显的好转，但防控防疫政策并未完全