请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年04月29日 证券研究报告•2020年一季报点评 买入 （维持） 当前价： 54.00元 绝味食品（603517） 食品饮料 目标价： ——元（6个月） 疫情影响一季度业绩，加盟商扶持力度加大 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 联系人：周可为 电话：023-67710114 邮箱：zhkw@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 6.09 流通A股(亿股) 6.09 52周内股价区间(元) 33.81-54.0 总市值(亿元) 328.66 总资产(亿元) 54.63 每股净资产(元) 7.50 相关研究 [Table_Report] 1. 绝味食品（603517）：主业增速稳健，盈利提升可期 (2020-04-22) 2. 绝味食品（603517）：收入延续高增长，盈利进一步改善 (2019-10-24) 3. 绝味食品（603517）：维持快速开店节奏，同店提升显著 (2019-08-28) [Table_Summary]  业绩总结：公司发布2020年一季报，公司实现营业收入10.7亿元，同比下滑8，归母净利润6296万元，同比下滑65%，扣非后归母净利润7057万元，同比下滑61%。  停工停业影响，收入端下滑。1、分业务看，鲜货类产品营业收入10.2亿元（-8%），其中禽类制品收入8.2亿元（-10%），蔬菜制品收入1.0亿元（-8%），公司门店主要集中于人流密集区域，疫情期间部分工厂及门店处于关闭状态。2、分地区来看，西南、西北、华中、华南、华东、华北地区、新加坡香港市场营收增速分别为-5%、0%、-5%、-3%、-18%、-2%、-10%，各大区市场均受到疫情影响，收入不同程度下滑。  疫情期间支持力度加大，毛、净利率下滑。2020Q1公司毛利率为29.7%，同比下滑3.6pp，主要原因是疫情期间公司加大促销折扣力度以及出货量下滑所致。费用端，销售费用率为11.3%，同比增加4.0pp，主要系公司为稳定加盟体系加大经销商支持力度，给予了加盟商在物流、货物损失、门店经营、防疫物资、逆势开店等方面较大力度的扶持政策；管理费用率（含研发）为6.4%，同比提升0.8pp；财务费用率为-0.2%，整体费用率为17.4%，同比上升4.4pp。投资收益方面，部分投资企业亏损导致公司投资收益为-1223万元。营业外支出方面，公司向武汉市慈善总会捐款1000万元。综合来看，公司整体净利率为5.8%，同比下滑9.8pp。  门店扩张目标不改，增强长期发展动力。预计公司未来每年新增800-1200家门店，有望贡献10%左右收入增量。公司作为休闲卤制品龙头，拥有强大的渠道网络、领先的加盟体系和卓越的供应链管理能力，规模优势明显，同时融合线上线下势能，加速高势能门店开发，升级产品售卖形态，实现精准营销，同时公司将整合国内优秀餐饮和食品连锁企业，打造美食生态圈。  盈利预测与投资建议。预计2020-2022年分别为61.0亿元、71.8亿元、84.4亿元，收入复合增速为17.8%，归母净利润复合增速为21.9%，EPS分别为1.60元、1.96元、2.39元，对应动态估值34X、28X、23X，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动；食品安全风险；疫情发展或超预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 5171.96 6101.84 7183.58 8443.73 增长率 18.41% 17.98% 17.73% 17.54% 归属母公司净利润（百万元） 801.20 975.49 1192.43 1452.79 增长率 25.06% 21.75% 22.24% 21.83% 每股收益EPS（元） 1.32 1.60 1.96 2.39 净资产收益率ROE 17.32% 18.51% 19.42% 20.18% PE 41 34 28 23 PB 7.20 6.24 5.35 4.56 数据来源：Wind，西南证券 -9%6%20%35%50%64%19/419/619/819/1019/1220/220/4绝味食品 沪深300 绝味食品（603517）2020年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 5171.96 6101.84 7183.58 8443.73 净利润 790.94 975.49 1192.43 1452.79 营业成本 3416.10 3935.55 4606.97 5379.23 折旧与摊销 129.76 107.83 139.56 164.43 营业税金及附加 41.19 60.41 71.84 84.44 财务费用 26.04 0.61 0.00 0.00 销售费用 421.88 488.15 553.14 633.28 资产减值损失 -0.61 3.00 3.00 3.00 管理费用 294.13 335.60 380.73 430.63 经营营运资本变动 63.92 -41.39 -50.94 -31.08 财务费用 26.04 0.61 0.00 0.00 其他 17.76 -10.81 -11.04 -12.01 资产减值损失 -0.61 3.00 3.00 3.00 经营活动现金流净额 1027.81 1034.72 1273.01 1577.13 投资收益 48.99 8.00 8.00 9.00 资本支出 -302.09 -400.00 -400.00 -100.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -497.25 8.00 8.00 9.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -799.34 -392.00 -392.00 -91.00 营业利润 1005.94 1286.53 1575.91 1922.15 短期借款 -30.00 -180.00 0.00 0.00 其他非经营损益 43.97 16.00 15.00 15.00 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 1049.91 1302.53 1590.91 1937.15 股权融资 987.13 0.00 0.00 0.00 所得税 258.96 327.04 398.48 484.36 支付股利 0.00 -264.40 -321.91 -393.50 净利润 790.94 975.49 1192.43 1452.79 其他 -288.32 -6.93 0.00 0.00 少数股东损益 -10.26 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 668.81 -451.33 -321.91 -393.50 归属母公司股东净利润 801.20 975.49 1192.43 1452.79 现金流量净额 899.23 191.40 559.10 1092.63 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1602.49 1793.88 2352.98 3445.61 成长能力 应收和预付款项 159.66 201.97 232.57 273.36 销售收入增长率 18.41% 17.98% 17.73% 17.54% 存货 668.53 776.39 918.00 1065.16 营业利润增长率 21.11% 27.89% 22.49% 21.97% 其他流动资产 40.27 47.52 55.94 65.75 净利润增长率 25.43% 23.33% 22.24% 21.83% 长期股权投资 1122.06 1122.06 1122.06 1122.06 EBITDA 增长率 25.13% 20.08% 22.98% 21.63% 投资性房地产 14.32 14.32 14.32 14.32 获利能力 固定资产和在建工程 1375.94 1682.11 1956.56 1906.14 毛利率 33.95% 35.50% 35.87% 36.29% 无形资产和开发支出 197.34 184.84 172.34 159.84 三费率 14.35% 13.51% 13.00% 12.60% 其他非流动资产 282.06 280.55 279.04 277.53 净利率 15.29% 15.99% 16.60% 17.21% 资产总计 5462.67 6103.65 7103.83 8329.78 ROE 17.32% 18.51% 19.42% 20.18% 短期借款 180.00 0.00 0.00 0.00 ROA 14.48% 15.98% 16.79% 17.44% 应付和预收款项 573.27 670.11 774.74 912.61 ROIC 37.72% 39.86% 41.85% 47.16% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 22.46% 22.86% 23.88% 24.71% 其他负债 144.06 163.43 188.47 217.26 营运能力 负债合计 897.34 833.54 963.20 1129.87 总资产周转率 1.11 1.06 1.09 1.09 股本 608.63 608.63 608.63 608.63 固定资产周转率 4.77 4.74 4.41 4.58 资本公积 1558.09 1558.09 1558.09 1558.09 应收账款周转率 711.45 635.67 702.86 679.31 留存收益 2394.16 3105.25 3975.77 5035.06 存货周转率 5.35 5.45 5.44 5.42 归属母公司股东权益 4567.20 5271.97 6142.49 7201.78 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 114.07% — — — 少数股东权益 -1.87 -1.87 -1.87 -1.87 资本结构 股东权益合计 4565.33 5270.10 6140.63 7199.91 资产负债率 16.43% 13.66% 13.56% 13.56% 负债和股东权益合计 5462.67 6103.65 7103.83 8329.78 带息债务/总负债 20.06% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 2.81 3.45 3.76 4.36 业绩和估值指标 2019A 2020E