2019年报点评：并购步伐将加快，业绩增长现加快趋势

[Table_Title] 大参林（603233）2019年报点评 并购步伐将加快，业绩增长现加快趋势 2020 年 04 月 30 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 营业收入提速增长，归母净利润加速明显。2019年，公司实现营业收入111.41亿元，同比+25.76%，相比上年提升6.4个百分点；归母净利润7.03亿元，同比+32.17%；扣非归母净利润6.90亿元，同比+35.48%；经营活动产生的现金流净额17.08亿元，同比+95.48%。公司业绩实现稳定的增长得益于零售业老店同比增长、新增门店及新零售渠道增长，同时营业总成本得到有效控制。2020Q1公司实现营业收入33.62亿元，同比+30.39%；归母净利润2.80亿元，同比+52.28%；扣非归母净利润2.71亿元，同比+52.69%。 ◆ 2019年，公司净增876家门店，拥有在10个省份共有4756家连锁门店（含加盟店54家）。坚持“深耕华南，布局全国”的战略，公司零售网络布局得到快速提升，2019年华南市场销售+24.33%，全国方面新增江苏、陕西、黑龙江等市场。目前，通过进一步下沉广东、广西市场，公司已经覆盖两省大部分的县城、乡镇。另外，公司采用“拓展+并购+直营式加盟”三足协力的策略，重点发展广西、河南、福建、江西市场，取得了较好的成绩。2019年度公司发展的加盟业务初见成效，加盟区域从19多个城市放开到 50多个城市，主要开放区域选择是在直营区域基础上开放合作。随着各区域门店规模的扩大，管理成本进一步分摊，品牌与规模效应同步发力，使公司在商品采购、销售合作方面的议价能力获得长足提升，促进公司盈利水平加速提升。 ◆ 加快同行业的并购步伐。2019年，公司共发生13 起同行业并购投资业务，其中全资或控股收购项目13起，涉及门店560家（其中已签约未交割门店62家）；参股投资项目1起，投资成本为港币2000万元。2020Q1公司共发生5起同行业投资并购业务，其中上年度并购项目待交割3起，新签并购项目2起，涉及门店数166家（其中已签约未交割门店82家）；1起参股投资项目，投资成本为2953万元。 ◆ 年度销售净利率有提升，费用支出率均有下降。2019年，公司销售毛利率为39.48%、销售净利率为6.25%，分别相比上年下滑2.17pct和上升0.32pct。费用支出方面，2019年公司销售费用率为26.02%、管理费用率4.67%、财务费用率0.27%，分别比上年-7.05pct、-0.02pct、-0.2pct。 [Table_Rank] 买入（维持） 目标价：97.2元 [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：马建华 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 38335.76 流通市值（百万元) 7733.32 52周最高/最低（元） 75.06/38.20 52周最高/最低（PE） 55.33/32.78 52周最高/最低（PB） 10.51/6.14 52周涨幅（%） 96.01 52周换手率（%） 615.07 [Table_Report] 相关研究 《Q3单季度门店增长略低于预期 不改公司业绩规模稳定增长》 2019.10.31 《H1较快增长 H2将加快步伐》 2019.08.30 《业绩逐渐兑现 龙头地位显现》 2019.06.26 《门店经营稳中向好 营收利润同步增长》 2019.04.30 《业绩稳定增长 正式发展加盟业务》 2019.04.25 -9.49%14.13%37.75%61.37%84.99%108.61%4/296/298/2910/2912/292/29大参林沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 医药生物 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 大参林（603233）2019年报点评 图表1：公司业绩增长情况（亿元，%） 图表2：公司分季度业绩情况（亿元，%） 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 图表3：公司门店增长情况(家,%） 图表4：公司不同店龄占比变化情况（%） 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 图表5：公司销售毛利率/净利率情况（%） 图表6：公司相关费用率情况（%） 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 公司是面向全国、国内领先药品零售连锁企业之一，主要从事药品、中药饮片、参茸滋补品、医疗器械、保健品、个人护理、家居用品等的连锁零售业务。 2019年度，公司净增加门店876家，其中，新增直营门店394家，加0%10%20%30%40%50%60%0204060801001202016Q12016H12016Q320162017Q12017H12017Q320172018Q12018H12018Q320182019Q12019H12019Q320192020Q1营业收入归母净利润营业收入:同比归母净利润:同比0%10%20%30%40%50%60%05101520253035402016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1营业收入归母净利润营业收入:同比归母净利润:同比0%5%10%15%20%25%30%35%0100020003000400050002016201720182019门店数量同比0%20%40%60%80%100%201620172018当年新店次新店老店0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%销售毛利率销售净利率0%5%10%15%20%25%30%销售费用率管理费用率财务费用率 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 大参林（603233）2019年报点评 盟店54家，收购门店498家，关闭门店70家。截至2020Q1，公司净增加门店129家，其中，新增直营门店122家，加盟店22家，收购门店3家， 关闭门店18家，至2020年3月31日，公司门店总数4885家（含加盟店76家）。 图表7：公司门店单体分布情况 资料来源：Choice，东方财富证券研究所。注：华南地区包括：广东省、广西省；华东地区包括：江西省、浙江省、福建省、江苏省； 华中地区包括：河南省； 东北、华北及西北地区：河北省、黑龙江省、陕西省。报告期内关闭70 家门店，主要原因：地方性规划，资源整合及策略性调整等因素。 主营构成情况分析。从不同行业来看，2019年公司医药零售业务占比98%，下降0.31pct；医药批发业务占比2%，上升了0.31pct。医药零售、医药批发毛利率分别为38.59%、11.10%，分别相比上年下降了0.95pct和2.68pct。这跟药房规模逐渐增长、药品降价有关，但是毛利是增加的。从产品情况来看，2019年中西成药仍然占比最大（占比为68.1%），相比上年提升了5.07pct；参茸滋补药材占比12.32%，相比上年下滑了1.54pct。不同产品毛利率均出现0.5%-2%不等的下滑。从不同地区来看，华南地区占有绝对份额，达到86.97%，相比上年下滑了1.28pct。这主要跟公司新进江苏、陕西、黑龙江等市场有关。 图表8：公司按行业收入构成情况(%) 图表9：公司按行业毛利率情况（%） 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 0%20%40%60%80%100%2016201720182019医药零售医药批发0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2016201720182019医药零售医药批发 敬请阅读本报告正文后各项声明 4 [Table_yemei] 大参林（603233）2019年报点评 图表10：公司按产品收入构成情况(%) 图表11：公司按行业毛利率情况（%） 资料来源：Choice，东方财富证券研究所。 资料来源：Choice，东方财富证券研究所。注：2017年开始将保健品、医疗器械归入其他商品 图表12：公司按地区收入构成情况(%) 图表13：公司按地区毛利率情况（%） 资料来源：Choice，东方财富证券研究所。注：三华地区即东北华北及西北地区 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 主要控股参股公司盈利能力向好。2019年，除广西大参林收入增速相比上年小幅下滑外，公司主要控股参股公司收入增速均出现提升，茂名、广西、湛江、顺德、佛山增速分别达到27.2%、47.5%、30.9%、14.8%和16.1%。而净利率方面，主要子公司出现相比上年也出现不同程度的好转，其中顺德达到14.4%、湛江10.4%、茂名9.2%、佛山8.0%、广西2.0%。 0%20%40%60%80%100%2016201720182019参茸滋补药材中西成药中药饮品其他商品0%10%20%30%40%50%60%2016201720182019参茸滋补药材中西成药中药饮品其他商品0%20%40%60%80%100%2016201720182019三北地区华东地区华南地区华中地区0%10%20%30%40%50%2016201720182019三北地区华东地区华南地区华中地区 敬请阅读本报告正文后各项声明 5 [Table_yemei] 大参林（603233）2019年报点评 图表14：公司核心子公司收入增速情况(%) 图表15：公司核心子公司净利率情况（%） 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 完善品类、强化采购和销售优势，持续打造公司商品核心竞争力。长期以来，公司积极探索与品牌商的深度合作，积累了大量优质的自有品牌品种、独家经销品种，拥有了稳定可靠的品牌商队伍，与品牌方建立了长期稳定的战略合作关系。另外，公司继续发挥集团集中采购、战略采购优势，实现优质低价采购，降低采购成本，有着较强的成本控制能力。 坚持发展自有物流配送模式、仓储管理，提升零售物流服务水平。公司坚持发展自有物流，以专业、高效、精细化的库存管理和物流运输为核心的供应链体系，以保障客户的优质服务体验，快速响应门店的需求。目前公司布局自有物流仓库共17个，其中2个省级物流中心和15个地市级物流中心。公司已完成漯河、玉林两个现代物流配送中心的投入使用，现已表现出明显的效果。其中，漯河产业园将覆盖整个河南省门店配送的郑州、濮阳、许昌、方城、安阳等分仓整合为一个中心仓库；广西玉林物流中心也大大提升广西大区门店配送能力，降低配送成本及提升药品验收入库管控能力。公司始终严格执行药监部门质量管理要求，通过条形码系统和进销存系统进行信息化管理，以确保对产品从入库到出库的整个供应链过程进行跟踪管理。 积极拥抱新零售，加速推动O2O、B2C电商模式的发展。在共享会员和库存等资源的前提下，公司通过第三方及自建的购物平台，分别以微信公众号、小程序、网上商城APP、PC端实现网上下单等方式实现交易，为顾客提供高效、便捷、省心的消费，有效的帮助公司履行好重点防疫物资供应单位的职责。公司进一步细化系统功能架构，明确产品分布定位，完善人员组成，推广开展“网订店取”、“网订店送”等新型零售模式，同时鼓励有条件的地区依托原有信息系统，开展药师网上处方审核、合理用药指导、慢病管理等药事服务。截至报告期，公司O2O上线门店超过3200家，覆盖了线下所有主要城市，